20130521-宏源证券-因素分解法剖析城投债供给_29页_940kb

城投债专题系列报告之城镇化视角总结

核心内容

本报告从城镇化视角出发，分析了中国城投债的供给情况。城镇化加速发展推动地方政府融资模式创新，城投债作为最具中国特色的融资方式之一，已成为地方政府融资的重要渠道。报告通过因素分解法对城投债供给进行预测，并结合历史发展和区域差异进行结构分析。

主要观点

• 城镇化进程：中国城镇化率在2010年突破50%，进入加速发展阶段后期，但仍存在巨大的发展空间。城镇化水平越高，城投债发行规模越大。
• 城投债发展：城投债经历了三个阶段：起步阶段（2002-2005）、快速发展阶段（2006-2008）、跨越式发展阶段（2009-2012）。目前城投债以企业债为主，占总量的65%左右。
• 区域差异：城镇化率差异导致城投债发行规模存在显著区域结构特征。北京作为城镇化成熟区域，城投债发行规模远高于其他区域；广东、广西、陕西等城镇化加速发展区域（前期和后期）则表现各异。
• 商业地产与城投债：商业地产价值是城投债发展的风向标，商业地产价值越高，城投债发行规模越大，反映地方政府对土地使用权的依赖。
• 供给预测：基于因素分解模型，预测2013年全国城投债发行金额分别为6410亿（悲观）、9035亿（中性）、10714亿（乐观）。

关键信息

城投债发展历史阶段

• 起步阶段：2002-2005年，共发行36期，金额530亿，占累计发行金额的2.82%。
• 快速发展阶段：2006-2008年，共发行164期，金额2150亿，占累计发行金额的11.40%。
• 跨越式发展阶段：2009-2012年，共发行1212期，金额16160亿，占累计发行金额的85.78%。

城投债现状结构

• 城投债类型：包括企业债、中期票据、短期融资券及其他，其中企业债占比最大。
• 发行期限：城投企业债以中长期为主，主要集中在5-10年，尤其是7年期的债券占60%以上。
• 信用评级：城投公司多为AA级，城投企业债以AA、AA+为主，增信方式包括抵押担保和第三方担保。
• 资金用途：主要用于市政公用设施建设，占发行金额的52%左右。

城镇化率与城投债的区域结构

• 成熟区域：如北京，城镇化率超过80%，城投债发行规模大，以中短期为主，信用评级高。
• 加速发展区域（后期）：如江苏、广东，城镇化率在50%-70%之间，城投债发行规模较大，以中长期为主。
• 加速发展区域（前期）：如广西、陕西，城镇化率在30%-50%之间，城投债发行规模较小，以中期为主。

商业地产与城投债的关系

• 商业地产价值高，反映城镇化水平高，城投债发行规模也相应增加。
• 五星级酒店数量、优质写字楼租金和高档住宅成交价格是衡量商业地产价值的重要指标。
• 广东、江苏、北京、上海等地区商业地产价值高，城投债发行规模领先。

城投债供给预测

• 因素分解模型：将城投债供给分解为四个变量：城投债/市政公用设施建设、市政公用设施建设/城镇固定资产投资、城镇固定资产投资/GDP、GDP。
• 预测参数：
  • 悲观：城投债/市政公用设施为30%，城镇固定资产投资/GDP为70%，预测2013年城投债规模为6410亿。
  • 中性：城投债/市政公用设施为40%，城镇固定资产投资/GDP为74%，预测2013年城投债规模为9035亿。
  • 乐观：城投债/市政公用设施为45%，城镇固定资产投资/GDP为78%，预测2013年城投债规模为10714亿。

结构清晰

城投债的背景

• 城镇化是地方政府融资模式演变的宏观背景。
• 城镇化率是衡量城镇化的基础指标，还涉及经济发展、人民生活、居住环境和社会安定等多方面。

城投债的发展

• 历史阶段：城投债经历了起步、快速发展和跨越式发展三个阶段。
• 现状结构：城投债以企业债为主，发行期限和金额集中，信用评级以AA为主，增信方式多样化。

城投债的表现

• 区域结构：城镇化率差异显著，城投债发行规模与城镇化水平正相关。
• 商业地产影响：商业地产价值是城投债发展的关键指标，反映地方政府融资能力。

城投债的供给预测

• 因素分解模型：通过四个变量分析城投债供给。
• 预测结果：根据不同的假设，预测2013年城投债发行规模分别为6410亿、9035亿和10714亿。

图表说明

• 图1-1至图1-4：展示城镇化进程、人口集聚、住房面积增长等。
• 图2-1至图2-11：反映城投债的发展阶段、发行结构、信用评级及资金用途。
• 图3-1至图3-33：分析城镇化率与城投债、商业地产的关系。
• 图4-1至图4-20：展示因素分解模型及2013年城投债规模预测。

表格说明

• 表1：全球城市化水平差异。
• 表2：主要国家城市化水平远高于中国。
• 表3：截至2012年底城投债发展的三个阶段。
• 表4：截至2013年3月31日城投债发行总量和结构。
• 表5：三个区域城投债规模表现各异。

总结

本报告全面剖析了中国城投债的供给情况，从城镇化进程、历史发展阶段、区域结构、商业地产价值及因素分解模型等多个维度进行分析，提供了2013年城投债发行规模的三种预测结果。这些分析为理解城投债在地方政府融资中的作用提供了重要参考。