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美联储货币政策转向，资产波动或将加剧

核心内容

本报告分析了2022年美联储货币政策转向对全球资产波动率的影响，指出美国通胀水平高企，导致美联储加快收紧货币政策，名义利率和实际利率的抬升将引发全球资产波动率的上升。报告认为，美国经济与全球市场将面临结构性变化，国内经济以稳为主，而外部需求转弱，因此在投资策略上应偏向价值股的防御性配置，同时关注政策支持和经济结构性需求的赛道。

主要观点

• 美国通胀高企：2022年1月美国CPI同比增长7.5%，创四十年来新高，核心CPI增长6%。通胀主要由能源、运输产品、住房等项目推动，其中能源和二手车价格涨幅显著。
• 美联储政策转向：美联储在2022年3月开始加息已成定局，市场预期今年加息中位数为150BP。同时，美联储可能在加息后启动缩表，以保持美债收益率曲线合理。
• 实际利率抬升：随着名义利率上升，实际利率也将随之上升，这将对资产价格和波动率产生显著影响，尤其是成长股将面临更大压力。
• 资产波动加剧：实际利率的上行将放大资产波动率，尤其是美国“类滞胀”情景再现，导致市场对美联储政策的反应更加敏感。
• 价值股优于成长股：在外部利率抬升和内部经济以稳为主的情况下，价值股的稳定性优于成长股，可作为防御性配置。

关键信息

• 能源价格：能源分项同比增长27%，主要由油价上涨推动，OPEC+限产和地缘政治因素使油价维持高位。
• 二手车市场：二手车价格同比上涨40.5%，需求增加和供给不足导致市场火热，Manheim二手车价格指数对CPI具有领先性。
• 住房市场：由于疫情带来的需求增加和建筑供应不足，租金和房价在2021年大幅上涨，但2022年预计有所回落。
• 供应链缓解：随着疫情好转和复工节奏加快，美国供应链瓶颈有所缓解，商品价格涨幅得到控制。
• 就业市场：美国非农就业人口大幅增加，失业率降至4%，劳动参与率回升，劳动力市场持续好转。
• 债券收益率曲线：10年期与2年期国债利差收窄至40BP，美联储可能通过缩表来防止收益率曲线倒挂。
• 权益市场：实际利率上升将对成长股造成压力，A股市场中价值股更具稳定性，适合配置。

投资建议

• 防御性配置：可阶段性配置上证50、A50、中证100等价值股，以应对利率抬升带来的市场波动。
• 看空策略：可考虑看空中证500等高估值成长股，以对冲实际利率上行的风险。
• 关注政策支持：应关注国内政策支持和经济结构性需求的赛道，如半导体、芯片、低碳技术、国企改革、军工、房地产整合等。
• 警惕高波动：随着美联储货币政策收紧，市场波动率将显著上升，投资者需做好风险管理。

风险提示

• 美国通胀超预期：若通胀持续高于预期，可能迫使美联储采取更激进的紧缩政策。
• 美联储货币政策节奏超预期：若加息或缩表节奏超出市场预期，可能对市场造成更大冲击。
• 地缘政治冲突：俄乌冲突等事件可能对能源价格和通胀预期产生重大影响。

结构性变化

• 内外经济组合变化：2022年外部需求转弱，内部经济以稳为主，形成与2020年和2021年不同的经济组合。
• CPI与PPI剪刀差：国内PPI与CPI剪刀差收敛将是贯穿上半年的重要趋势。

图表与数据支持

• 图1：美国CPI和核心CPI同比高涨。
• 图2：美国2022年1月CPI和2021年12月CPI分项对比。
• 图3：10年期美债收益率冲上2%，达到2019年降息前水平。
• 图4：美国CPI能源项同比变化。
• 图5：布伦特原油再创阶段新高。
• 图6：布伦特原油1-4合约价差。
• 图7：铜价盘整，油价冲高发生劈叉。
• 图8：美国CPI二手汽车和卡车同比高增。
• 图9：美国二手车销量火热。
• 图10：美国新车销售快速转弱。
• 图11：Manheim二手车挂牌价格增长。
• 图12：Manheim二手车价格指数对CPI具有领先性。
• 图13：美国CPI住所同比变化高涨。
• 图14：金融危机后新建住房销售缓慢增长。
• 图15：CPI住所同比增速大幅增长。
• 图16：美国住宅建设户数占比。
• 图17：美国20大中城市房价指数拐点已现。
• 图18：集装箱运价指数基本企稳。
• 图19：联储制造业指数交货时间环比下降。
• 图20：洛杉矶港等待时间大幅减少。
• 图21：长滩港等待时间大幅减少。
• 图22：零售库存同比下降，制造、批发同比提高。
• 图23：零售库销比远低于平均水平。
• 图24：美国新增非农就业大幅改善。
• 图25：美国失业率降至低位。
• 图26：美国劳动参与率升高。
• 图27：美国非农职位空缺数基本走平。
• 图28：市场预期美联储今年加息终值概率分布。
• 图29：美国国债长短利差收窄。
• 图30：上一轮货币紧缩过程中的联储资产负债表。
• 图31：中国国债与PPI劈叉。
• 图32：美国BEI通胀预期与CPI劈叉。
• 图33：2008年金融危机前铜价盘整，油价上行。
• 图34：实际利率上行阶段，资产波动率放大。
• 图35：ARKK方舟基金与美国5年期TIPS高度相关。
• 图36：指数化处理后，2021年2月初大、小盘相对表现发生改变。

表格数据

• 表1：疫情后的内外经济组合。
• 表2：2022年内外经济组合。

总结

本报告强调，美联储货币政策的转向将导致实际利率的抬升，从而放大全球资产的波动率。美国通胀高企，主要由能源、二手车和住房等因素推动，但随着基数效应和政策调整，通胀预计将在2022年逐步见顶。美国就业市场持续向好，为美联储加息提供了支撑。国内经济以稳为主，适合配置价值股，同时应关注政策支持和结构性需求。投资策略上，应注重防御性配置，同时关注高波动环境下的风险对冲。