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疫后复苏反弹延续，风格可能更加均衡

核心内容

本报告分析了2022年6月全球及中国市场环境，重点探讨了美国通胀、油价走势、美联储加息政策对全球经济和A股市场的影响，以及国内稳增长政策对市场风格的引导作用。

主要观点

• 美国通胀与油价走势：美国5月CPI数据超预期，主要由能源、食品和住宅价格上涨推动。能源价格贡献最大，其次是食品和住宅。尽管短期油价受夏季出行需求拉动可能高位波动，但中期受经济下行影响，高油价将滞后于需求回落。长期来看，碳中和背景下，油价下行空间有限。
• 美联储加息与经济衰退预期：美联储在6月15日大幅加息75个基点，加息周期可能在年底结束，不会延续至2023年。当前10年期与3个月期美债利差接近倒挂，显示经济衰退预期增强，市场开始担忧提前衰退。
• A股市场风格切换：4月27日以来，成长股表现优于周期股，市场风格逐渐从稳增长主线转向成长和周期均衡。5月中旬以来，国内稳增长政策加码，叠加海外流动性收紧，形成政策与经济的反向趋势。
• 疫后复苏路径：国内部分城市疫情超预期，导致经济短期承压，但6月起上海全面复工复产，经济数据有望明显反弹。社融结构改善，风险偏好逐步回升，市场风格将更加均衡。
• 行业配置建议：配置可关注三条主线：（1）景气度高增的新能源产业和煤炭；（2）受益于地产销售和投资数据反弹的房地产、银行、建筑和建材板块；（3）消费领域关注食品饮料、家电和汽车，但场景类消费复苏不及2020年。

关键信息

美国经济与政策分析

• 5月通胀数据：CPI为8.6%，主要由能源（34.6%）、食品（10.1%）和住宅（6.9%）价格推动。
• 美联储加息：6月15日加息75BP，为1994年以来最大幅度。7月加息概率升至90%以上，但加息周期可能在年底结束。
• 10Y-3M美债利差：当前利差为155BP，若3个月期美债利率上升175BP，利差将在年底倒挂，预示经济衰退提前。

A股市场风格与行业表现

• 市场风格切换：4月27日成为市场风格切换的时间点，成长股开始领涨。
• 行业涨跌幅：4月15日前稳增长板块如煤炭、房地产涨幅领先；4月27日后成长股如新能源、军工、汽车等涨幅居前。
• 风险偏好：全A风险偏好位于底部区域，随着社融结构改善，风险偏好有望回升。

国内经济与政策动态

• 稳增长政策加码：5月中旬以来，政策层面加大支持力度，包括宏观杠杆率上升、LPR下调、全国稳住经济大盘会议等。
• 经济数据反弹预期：6月经济数据将出现明显反弹，社融结构增量更健康，为市场提供支撑。
• 库存周期与复苏路径：2022年2季度盈利底已形成，下半年经济和盈利回升，库存增速将随PPI回落，经济可能提前进入被动去库存阶段。

配置主线

1. 新能源产业与煤炭：景气度高增，有望走出独立行情。新能源车渗透率已超20%，销量增速有望持续；煤炭行业受供给侧改革和碳中和影响，扩产缓慢，供求紧张局面难以短期缓解。
2. 房地产及关联板块：6月全面复工复产复市，地产销售和投资数据有望见底反弹，利好房地产、银行、建筑、建材板块。
3. 消费领域：关注食品饮料、家电、汽车等板块，但场景类消费如餐饮旅游、机场、电影等复苏程度将弱于2020年。

风险提示

• 疫情反弹超预期
• 政策推进不及预期
• 海外黑天鹅事件

图表目录摘要

• 图1：美国高通胀主要由能源、食品和住宅贡献
• 图2：受地缘政治影响，油价未随PMI同步回落
• 图3：美原油库存回落至阶段底部
• 图4：美国住宅价格将随房贷利率上升而下降
• 图5：6月15日加息后美元回调
• 图6：6月加息后美债回调反映衰退预期
• 图7：原油、有色价格回落反映衰退预期
• 图8：职位紧缺推升工资收入
• 图9：CME美联储观察最新加息概率统计
• 图10：10Y-3M期限利差倒挂对衰退有预警作用
• 图11：4月底是市场风格切换的时间点
• 图12：今年以来行业涨跌幅特征
• 图13：今年以来市场主要指数涨跌幅特征
• 图14：大类行业涨跌幅特征
• 图15：2020年4月工业增加值恢复疫情前水平
• 图16：2020年下半年DR007中枢平稳
• 图17：2020年下半年投资和消费增速斜率趋缓
• 图18：2020年9月宏观杠杆率最高
• 图19：库存随PPI去化
• 图20：全A风险偏好位于底部区域
• 图21：新能源车销量有望保持高增
• 图22：煤炭价格产量保持高位
• 图23：煤炭库存中枢持续下行

总结

整体来看，市场风格将从之前的偏周期转向更加均衡。随着国内PPI下行和海外经济景气度回落，上游强周期板块持续性不佳，成长股和消费股将更受关注。配置建议聚焦新能源、煤炭、房地产及关联行业、消费领域三大主线，同时警惕疫情反弹、政策不及预期和海外黑天鹅等风险。