20210830-安信国际证券-周黑鸭-01458.HK-特许门店快速拓展_改革稳步推进_5页_859kb

周黑鸭公司总结

核心内容

周黑鸭在2021年上半年实现收入14.5亿，净利润2.3亿，同比扭亏。尽管收入较2019年下降10.6%，但净利润提升2.5%，盈利能力持续改善。截至2021年6月，公司门店总数为2270家，其中特许经营门店1109家，较2020年底净增511家，新进驻45个城市。

主要观点

• 特许门店扩张：特许门店数量和布局显著增加，覆盖212个城市，其中下沉城市开店666家，进驻131个城市。非窗口店数量达1999家，销售额占比72%，有助于降低疫情风险暴露。
• 店效表现：特许门店平均单店收入为28万元，自营门店为77万元，特许门店盈利能力优于自营门店（30% vs. 25%）。
• O&O渠道探索：外卖+线上销售占比提升至30%，成为收入的重要补充。公司与盒马、叮咚买菜等平台合作，并考虑社区团购模式。
• 新品表现：新品贡献收入2.5亿，二季度收入占比接近20%。公司推出低价引流产品（9.9-25元），并聚焦头部口味产品及网红爆款，如五香鸭脖和去骨鸭掌。
• 供应链整合：毛利率提升4.4个百分点至59%，尽管特许门店占比增加可能拉低毛利率，但实际供应链优化效果更佳。

关键信息

• 财务预测：2021-2024年，公司净利润预测分别为4.7亿、6.2亿、7.4亿、9.37亿人民币，对应EPS分别为0.24港元、0.32港元、0.37港元、0.47港元。
• 估值分析：综合可比公司法和DCF模型，目标价为10.1港元，较当前股价7.25港元有39%的上涨空间。2022年预测PE为30倍，对应合理股价为9.5港元。
• 财务指标：2021年毛利率为60.2%，净利率为15.5%，ROE为11.1%。资产负债率下降至38.5%，流动比率保持稳定。
• 风险提示：市场竞争激烈、戴口罩习惯影响消费复苏、新渠道扩张不及预期、原材料和租金成本上涨。

门店布局与模式创新

• 下沉城市与社区店：公司在下沉城市开店666家，进驻131个城市。武汉开设200家社区店，平均店效达二线城市的90%，未来将推广至更多城市。
• 非窗口店：非窗口店数量达1999家，销售额占比72%，表明公司正在向更广泛的市场渗透。

新品与市场策略

• 新品收入：上半年新品贡献2.5亿收入，二季度占比接近20%，新品迭代速度加快，结构更加合理。
• 价格策略：推出9.9-25元的低价引流产品，以提升市场渗透率和消费者吸引力。
• 网红产品：持续打造网红爆款，如去骨鸭掌，以吸引年轻消费者。

供应链与成本控制

• 毛利率提升：通过供应链效率提升，毛利率达到59%，较2020年提升4.4个百分点。
• 供应链措施：包括OCM精细化管理、市场价格分析模型、工艺技术改造等，以应对原材料价格上涨。

估值与投资建议

• 估值模型：采用可比公司法和DCF模型，目标价为10.1港元，较当前股价有39%上涨空间。
• 投资评级：维持“买入”评级，预期未来6个月投资收益率超过15%。

股东结构

• 主要股东：周氏夫妇持股59.7%，周萍持股5.7%，UBS持股4.9%，其他股东持股29.7%。

财务报表预测

• 收入增长：预计2021-2024年营业收入分别为30.35亿、38.71亿、47.86亿、58.24亿人民币，年增长率分别为39.12%、27.55%、23.64%、21.70%。
• 净利润增长：预计2021-2024年净利润分别为4.7亿、6.2亿、7.4亿、9.37亿人民币，年增长率分别为211.12%、33.08%、18.45%、26.16%。
• 自由现金流：预计2021-2024年自由现金流分别为428百万港元、689百万港元、922百万港元、1098百万港元。

风险提示

• 市场竞争：特许门店表现可能不及预期。
• 消费复苏：戴口罩习惯可能影响消费复苏。
• 新渠道扩张：新渠道和社区团购扩张进度可能不及预期。
• 成本压力：原材料和租金成本上涨可能带来盈利压力。

附录信息

• 资产负债表：流动资产总额预计增长至7,168百万港元，非流动资产总额预计为7,560百万港元，总资产预计为8,049百万港元。
• 现金流量表：经营性现金流净额预计增长至1,231百万港元，投资性现金流净额预计为-50百万港元。
• 利润表：预计2021年净利润为471百万港元，2022年为627百万港元，2023年为742百万港元。
• 主要财务比率：毛利率、净利率、ROE等指标均有所提升，资产负债率下降。

投资建议与评级体系

• 收益评级：维持“买入”评级，预期未来6个月投资收益率超过15%。
• 公司评级：公司评级体系包括买入、增持、中性、减持、卖出，根据未来收益率进行划分。

公司信息与联系方式

• 安信国际证券(香港)有限公司：地址为香港中环交易广场第一座三十九楼，电话为+852-2213 1000，传真为+852-2213 1010。
• 客户服务热线：香港2213 1888，国内40086 95517。

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