20200729-东兴证券-中国巨石-600176.SH-中国巨石深度报告_站在新一轮成长周期的起点上_25页_2mb

中国巨石（600176）深度报告总结

核心内容概述

中国巨石是全球玻纤行业的龙头企业，以产能计，占据全球22%、国内34%的市场份额，均为行业第一。公司自1993年成立以来，历经四次创业，逐步发展为全球最大的玻纤生产企业。其核心竞争优势在于成本领先，这得益于规模化优势和产业链一体化的极致布局。2018年公司开启第四次创业，以智能制造和国际化为主导，进入新一轮成长周期。

主要观点与关键信息

1. 公司发展历史与行业地位

• 创业历程：公司起源于1972年张毓强先生在浙江桐乡创办的东风布厂，1993年正式成立，经历四次创业，成为全球玻纤龙头。
• 行业地位：公司以玻纤及制品为主营业务，2019年其营收和毛利中94.71%和98.44%来自玻纤及制品，是全球最专精于玻纤主业的上市公司。
• 产能布局：公司在国内有桐乡、九江、成都三个基地，同时在美、埃设有基地，2020年底产能达200万吨，预计2022年将达220万吨。

2. 成本领先与竞争优势

• 成本优势：公司成本领先于行业，吨成本持续下降，2018年叶腊石和天然气采购成本为同业最低。
• 规模化优势：公司是国内首家上市的玻纤企业，通过混改和引入战略投资者（如联想弘毅）获得融资先发优势，推动产能扩张。
• 产业链一体化：公司从原材料（如叶腊石）到漏板制造、玻璃配方、浸润剂配方等环节均实现“单项最优”，形成综合成本节约和技术壁垒。

3. 国际化战略与海外产能扩张

• 反倾销应对：2009年欧盟反倾销调查促使公司转向“以外供外”策略，加快海外布局。
• 海外基地建设：公司已建成埃及20万吨和美国南卡9.6万吨产能基地，印度基地即将投产，海外产能计划翻倍。
• 全球竞争力提升：通过海外投资建厂，公司规避反倾销带来的高关税成本，提升全球竞争力。

4. 智能化转型与成本下降

• 智能制造：公司通过智能化生产实现效率提升、能耗降低，2020年桐乡基地智能化改造启动，预计2021年开启新一轮成本下降周期。
• 冷修技改：公司每8-10年进行冷修，通过技术升级实现成本下降，2021年冷修高峰期将带来新一轮成本优化。

5. 产品高端化与盈利稳定

• 产品结构优化：公司不断向高端产品（如电子纱、风电纱）转型，2019年高端产品占比达65%，提升盈利稳定性。
• 电子纱发展：公司计划2021年电子纱产能翻倍至22.5万吨，有望成为全球最大的电子纱供应商。

6. 行业分析与未来展望

• 行业现状：玻纤行业处于景气度底部，但需求边际改善，预计2020年下半年开始复苏。
• 新增产能放缓：2019-2021年新增产能大幅减少，行业供给压力缓解，景气度有望回升。
• 盈利预测：预计2020-2022年营业收入分别为111.96亿、141.85亿、160.43亿，归母净利分别为20.59亿、31.73亿、42.76亿，EPS分别为0.59元、0.91元、1.22元，动态PE分别为20倍、13倍、10倍，维持“强烈推荐”评级。

7. 风险提示

• 疫情反复：国内外疫情反复可能影响下游需求。
• 中美贸易摩擦：关税成本增加可能对盈利能力造成压力。
• 需求恢复不及预期：若下游需求未达预期，可能影响公司业绩。
• 新增产能扩张：行业新增产能可能影响市场竞争格局。

财务指标预测与分析

主要财务比率

估值分析

• DCF估值：公司绝对估值为19.16元，假设第二阶段增速为15%，长期增长率为2%，应付债券利率为3%，无风险利率为3.56%。
• 敏感性分析：公司估值对长期增长率敏感，随着增长率的提升，估值相应提高。

未来展望

• 行业拐点：随着疫情后需求复苏和供给端压力缓解，行业景气度有望在2020年下半年开始改善。
• 增长潜力：公司通过智能化和国际化战略，有望在新一轮成长周期中实现业绩增长和市场份额扩大。

总结

中国巨石凭借规模化和产业链一体化优势，实现了成本领先和盈利稳定。公司通过智能化转型和海外产能扩张，进一步提升全球竞争力。在行业景气度逐步恢复的背景下，公司有望实现业绩增长和市场份额提升。尽管面临疫情反复、贸易摩擦等风险，但公司仍具备强大的抗周期能力和成长潜力，维持“强烈推荐”的投资评级。