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恒大研究院专题报告：“滞胀”会不会来？

核心内容

本报告由恒大研究院发布，旨在分析当前中国经济是否面临“滞胀”风险，并探讨其成因与治理路径。报告指出，滞胀是一种经济增长乏力甚至停滞，同时伴随物价持续上涨的经济现象，与传统凯恩斯理论相悖。报告通过分析美国70年代滞胀的成因、治理措施及经验教训，结合当前中国经济现状，提出应对建议。

主要观点

• 滞胀定义：滞胀表现为经济增长乏力与物价上涨并存，分为需求拉动型、成本推动型、外部输入型和货币刺激型通胀。
• 滞胀成因：主要包括供给侧冲击（如外部冲击、价格粘性、通胀预期抬升）和货币宽松政策。
• 美国经验：70年代美国滞胀是由于德日崛起、宽松政策与外部冲击（如石油危机）共同作用。治理上，通过多轮减税、紧货币、供给侧改革和放松管制，最终走出滞胀。
• 中国现状：当前中国经济面临下行压力，但“严重滞胀”概率不大。年内CPI和PPI上涨压力有限，但明年上半年可能因猪肉价格、房地产“蓄水池”效果下降及货币政策边际放松，出现“轻滞胀”。
• 治理建议：提高货币政策前瞻性，保持流动性合理充裕；加大减税力度，降低宏观税负；推动改革开放，优化营商环境；放松市场管制，提高全要素生产率。

关键信息

中国“滞胀”特征

• 股市与债市低迷：2018年以来，股市持续低迷，债市转跌，大宗商品价格大涨，初步呈现滞胀特征。
• 经济下行压力：金融去杠杆、中美贸易摩擦、消费放缓、固定资产投资下滑，导致内外需景气度下降。
• 通胀风险：年内CPI和PPI上涨压力不大，但明年上半年因猪肉价格上涨、房地产“蓄水池”效果下降及货币政策放松，可能面临轻度滞胀。

猪瘟对CPI的影响

• 疫情蔓延：2018年8月起，猪瘟疫情在多个省市爆发，感染和死亡数量较大。
• 猪肉价格上涨：受疫情和环保限产影响，猪肉价格自5月开始回升，涨幅明显。
• 猪粮比价上升：自3月进入亏损区间后，猪粮比价逐步回升，显示猪周期逐步启动。
• 影响范围有限：疫情对全国猪肉价格影响有限，但可能在明年上半年加剧。

蔬菜价格上涨分析

• 寿光洪灾影响：寿光作为蔬菜主产区，因洪灾导致蔬菜价格上涨。
• 区域影响：寿光蔬菜价格指数涨幅显著，但对全国CPI影响有限，主要受区域性和季节性因素影响。
• 相关性分析：寿光蔬菜价格与京津地区相关性较高，与广东地区相关性较低。

房租上涨对CPI影响

• 一线城市租金上涨：北京、深圳等地房租同比上涨超过20%，对CPI影响有限。
• CPI权重低：租赁房房租在CPI中占比约2%，私房房租约1%，对整体通胀影响较小。
• 长期影响：高房租可能抑制城市经济活力，增加人力成本，降低社会活力。

PPI走势预测

• 年内温和上涨：受环保限产和基建发力影响，PPI有望保持温和上涨。
• 油价影响有限：国际油价高位震荡，但年内对PPI推升作用不明显。
• 工业品价格：钢铁、有色、煤炭等工业品价格仍有上行空间，因供给收缩和需求增长。

房地产“蓄水池”效果下降

• 流动性吸收：房地产曾作为流动性吸收“蓄水池”，但近年来因调控政策收紧，资金流入受到抑制。
• 货币政策放松：边际放松可能使资金流向实体经济，增加通胀压力，但短期内可控。

建议

1. 货币政策：提高前瞻性，维持流动性合理充裕，避免再度放水刺激。
2. 减税与降费：加大减税力度，降低社保缴费率，以国资充实社保，提高居民可支配收入和企业利润。
3. 改革开放：推动土地等要素市场化改革，降低能源、通信成本，恢复民企和外企信心。
4. 供给侧改革：放松市场管制，减少行政垄断，界定事权与支出责任，精兵简政，提高全要素生产率。

风险提示

• 中美贸易摩擦升级
• 猪瘟进一步蔓延

联系方式

• 北京：北京市朝阳区东三环中路5号财富金融中心6层607-608(100020)
• 上海：上海市黄浦区黄河路21号鸿祥大厦11楼 (200003)
• 深圳：广东省深圳市南山区海德三道1126号卓越后海中心37楼(518054)
• E-mail：hdyANJIuyuan@evergrande.com

总结

本报告系统分析了“滞胀”现象的定义、成因及治理路径，结合美国70年代的经验教训，评估了当前中国经济面临的滞胀风险，并提出了应对策略。报告认为，中国短期内不会出现严重滞胀，但需警惕“轻滞胀”可能，通过结构性改革和政策优化，提升经济韧性，控制通胀风险。