20171129-兴业证券-债市研究_国开发债调整那些事_8页_668kb

国开发债调整那些事总结

核心内容

国开发债调整是债市研究中的重要议题，主要分为临时紧急公告调整和常规调整两类。临时调整通常反映市场变化超出预期，而常规调整则在出现较大变动时才会引起关注。本次调整取消10年期发行，是近期较为显著的一次常规调整。

主要观点

• 调整模式：

  • 临时调整：通常为减量或取消，具有较强的市场反应性，如10月30日和11月13日的缩量调整。
  • 常规调整：在出现明显市场变化时进行，如2017年4月取消7年期发行，以及11月23日取消10年期发行。
  • 调整往往不是一次性行为，可能持续影响一段时间。

• 调整原因：

  1. 利率上行反应：国开行调整发行计划，通常是因利率短期上行过快，特别是当二级市场收益率明显高于存量债券成本时。
  2. 资产负债考量：调整的根本原因在于国开行资产负债管理，尤其是当前发债成本上升对银行利润形成压力。若不调整，未来到期债券的平均成本可能上升至4.2%左右。

• 市场环境分析：

  • 2013年调整背景：当时市场基本面趋势回落，货币政策配合，导致发债调整与市场见顶同步。
  • 当前调整背景：虽然总需求有所走弱，但企业盈利和商品价格仍保持韧性，基本面趋势下降尚未确认，因此市场仍需等待基本面信号。

关键信息

• 发债调整影响：近期调整具有明显的交易色彩，有助于稳定市场情绪，但趋势性机会需等待基本面和政策的进一步配合。
• 市场供需改善：供给压缩有助于改善供需结构，对活跃券收益率形成下行压力。
• 未来展望：若不考虑新增债券，国开行存量债券成本将维持在4.05%左右，而明年底平均成本可能上升至4.2%。同时，国开行生息资产收益率下降较快，净息差压缩至1%。
• 基本面与政策配合：债市趋势性行情需基本面和政策的双重支撑，目前虽有短期调整，但中长期仍需等待经济基本面进一步释放压力。

图表与数据

• 图表1：展示国开行发债调整历史，包括调整公告日期、发行日期及调整内容。
• 图表2：显示4月7年取消后，10年期发行缺位情况。
• 图表3：反映10月发行缩量后持续缩量，伴随期限结构调整。
• 图表4：展示国开债调整多发生在熊市阶段。
• 图表5：说明调整与二级市场相对价格相关。
• 图表6：显示国开行平均成本在2017年小幅下降。
• 图表7：显示明年到期债券多数低于当前平均成本。
• 图表8：展示国开行生息资产收益率下降趋势及净息差压缩情况。

投资建议

• 行业评级：推荐、中性、回避。
• 公司评级：买入、增持、中性、减持。
• 风险提示：需关注基本面变化和政策动向，当前应以谨慎为主，做好流动性管理。

联系方式

• 分析师：唐跃、黄伟平、罗婷、左大勇、王涵
• 研究助理：池光胜
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