20250527-华安证券-转债策略精研（十二）_择时另类因子_恐慌情绪驱动下的债性股性轮动_20页_1mb

报告摘要

可转债策略总结

本报告分析了恐慌情绪指数在可转债投资中的应用，提出基于恐慌情绪驱动的债性股性轮动策略。核心观点如下：

恐慌情绪指数构建
VIX指数作为国际市场的恐慌情绪指标，反映投资者对未来波动的预期。当VIX显著上升时，风险厌恶情绪增强，投资者转向避险资产，推动其价格上行。2016年发布的中国波指（上证50ETF波动率指数）被用于衡量A股恐慌情绪，但因暂停发布，报告改用万得50ETF期权隐含波动率作为替代指标，二者走势一致。该指数在重大市场事件（如危机、危机、公共卫生事件、关税冲击等）期间均呈明显上行趋势。
可转债市场特性
长期趋势显示，中证转债指数自2019年以来呈现稳健上升，波动率低于沪深300指数，且在市场调整时通过债性保护有效控制下行风险。短期特征方面，2025年以来全球宏观经济不确定性加剧，A股风险偏好阶段性下滑，市场恐慌情绪频繁扰动。可转债市场因供需矛盾（存量压缩、新增乏力）呈现结构性紧张，估值中枢受支撑，整体具备持续投资价值。
策略逻辑与构建
策略以“选债+择时”为核心，通过恐慌情绪指数判断市场阶段：
- 选债：基于转股溢价率和纯债到期收益率，将转债分为偏股型（股性强）和偏债型（债性强）两类。剔除高风险品种（如ST股转债、信用评级低于AA-、强赎条款余额不足2亿、剩余期限少于6个月、价格高于130元、隐含波动率低于0.1%及上市不足10日的转债），每半年调仓一次，分别选出30只偏股/偏债型转债构成组合。
- 择时：将恐慌指数滞后一期，计算30日滚动窗口的均值与标准差，通过Z-Score标准化处理。当信号指标触及+1时，恐慌情绪显著上升，配置偏债型转债以规避风险；触及-1时，市场风险可控，配置偏股型转债以捕捉收益。历史数据显示，该策略在多个阶段有效平衡风险与收益。
策略表现与验证
回测（2019-2025）结果显示：
- 收益能力：策略组合年化收益率（1010%）高于中证转债指数（735%），尤其在2020年、2023年及2025年市场波动期表现突出，实现超额收益。
- 风险控制：策略在2022-2023年最大回撤控制优于中证转债，年化波动率（25.97%）与回撤（18.98%）表现更优，兼具抗压性与稳健性。
- 风险调整后收益：夏普比率（15以上）和卡尔马比率（多数年份≥15）均高于基准，体现更强的风险收益平衡能力。
当前市场机会
2025年恐慌情绪指数与中证转债指数呈负相关，一季度恐慌情绪高位导致转债估值回调。当前A股市场不确定性仍存，恐慌情绪高位为转债提供低吸机会，建议配置偏债型品种以抵御风险，同时捕捉潜在反弹收益。偏债型转债在震荡或下行行情中具备更强防御性，叠加风险偏好修复的预期，策略有望进一步优化收益。
风险提示
需关注正股基本面不及预期、转债破发、违约风险及数据统计误差等问题。