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报告摘要

中国银河策略：不转松的美联储，降息越来越远？

核心内容

本次美联储议息会议维持联邦基金利率目标区间 $3.50% - 3.75%$ 不变，为连续第二次暂停调整。投票结果由1月的10-2收敛至11-1，仅委员米兰主张降息，表明内部对降息的共识有所减弱。会议声明中对就业、通胀和风险的表述均有所调整，反映出对当前经济状况的审慎态度。

主要观点

利率决议与投票结果
- 联邦基金利率目标区间维持不变，降息预期进一步压缩。
- 内部对降息的分歧有所收敛，仅1名委员支持降息。
声明变化
- 就业方面，从“失业率出现稳定迹象”调整为“近几个月几乎没有变化”，显示就业动能边际趋弱。
- 通胀方面，从“略高”调整为“在某些方面仍然高”，强调对能源和商品通胀的持续关注。
- 风险方面，将地缘冲突纳入不确定性来源，表明政策框架从内生需求波动扩展到外生供给冲击与地缘扰动并存。
经济预测调整
- GDP增速中值上调，2026-2028年分别为 $2.4%$、 $2.3%$、 $2.1%$，显示经济韧性增强。
- 核心PCE通胀预期上修，2026、2027年分别为 $2.7%$、 $2.2%$，通胀回落节奏放缓。
- 失业率小幅上修至 $4.4%$、 $4.3%$、 $4.2%$，反映劳动力市场趋于脆弱。
点阵图变化
- 2026年降息可能性集中在“不降息或仅降息1次”区间，支持降息1次的委员增加至7人，支持多次降息的委员减少。
- 政策宽松预期明显收敛，市场对降息路径的定价趋于保守。
新闻发布会要点
- 鲍威尔强调，是否忽略能源冲击取决于通胀预期的稳定性，当前通胀高于目标，因此对供给冲击的容忍度下降。
- 政策路径不确定性上升，委员更多基于条件假设进行判断，前瞻指引弱化。
- 劳动力市场接近“零增长均衡”，就业处于低波动但偏脆弱状态。
- 宏观环境转向“供给扰动与需求共振”，政策操作难度上升。
- 结构性因素如数据中心和AI可能阶段性推升通胀，影响中性利率。
市场反应
- 美债收益率全线上行，反映降息预期后移与通胀预期上修。
- 黄金和白银价格回落，美元指数上涨，美股三大股指下跌，风险资产承压。
- 原油价格继续上涨，地缘冲突对供给预期扰动增强。

关键信息

降息预期减弱：市场对2026年降息路径的定价已基本不再交易，仅在12月有小幅降息概率。
通胀粘性增强：核心PCE通胀回落节奏放缓，能源和商品通胀仍具粘性。
经济韧性提升：GDP增速上调，显示政策对经济的支撑作用增强。
风险因素上升：地缘冲突、特朗普政策不确定性、海外降息不及预期以及国内政策传导效果不足成为主要风险。

大类资产展望

美债收益率
- 受降息预期后移与通胀预期上修影响，短端利率维持高粘性，长端利率中枢上移，预计10年期收益率在 $4.0% - 4.2%$ 区间。
黄金
- 短期受实际利率上行压制，但若冲突持续并向需求端传导，可能推动黄金中枢维持在4500-5000美元/盎司区间。
原油
- 地缘冲突强化供给与通道不确定性，布伦特原油中枢上移至 $80-100\美元/桶$，若冲突长期化，中枢可能进一步上移至 $100\美元以上$。
美元指数
- 在政策偏鹰与利率中枢上移背景下，美元指数定价中枢抬升至 $98-102$ 区间。
美股
- 利率中枢上移与风险溢价抬升对估值形成压制，能源与资源板块相对占优，成长板块波动加大。
人民币资产
- 人民币汇率在 $6.9$ 附近运行，中枢预计稳定在 $6.8-7.0$ 区间。
- A股定价中枢由国内政策与基本面主导，整体保持稳定，科技成长与资源品价格上行主线并行。