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文档总结：DBS Group Research - 水泥行业分析（2014年6月16日）

核心内容概述

DBS Group Research 对中国水泥行业进行了深入分析，重点探讨了2014年上半年水泥价格走势、行业需求与供应变化、以及对主要水泥企业（如 Anhui Conch、CR Cement、CNBM、China Shanshui、West China Cement）的盈利预期和估值调整。研究指出，尽管上半年水泥价格有所下滑，但部分企业仍有望实现较好的盈利表现，尤其在第二季度政策支持和季节性因素影响下，预计下半年水泥需求将有所回升。

主要观点

• 水泥价格波动：

  • 2014年第一季度水泥价格略降，但表现优于预期，特别是南方地区价格略有上涨。
  • 第二季度水泥价格明显下跌，主要由于房地产和基础设施需求疲软、库存增加以及季节性因素。
  • 第三季度水泥价格预计进一步下滑，但第四季度有望因政策支持和季节性需求回升而反弹。

• 需求增长预期：

  • 2014年水泥需求增速从6.0%下调至5.7%，主要受房地产投资放缓影响。
  • 预计基础设施和城市化建设将抵消房地产需求的下滑，推动水泥需求增长8%。
  • 2015年水泥需求增速预计为5.3%，略低于2014年的预期。

• 供应端变化：

  • 水泥行业面临产能过剩问题，部分企业可能面临资产减值压力。
  • 北京等地可能出台更多促增长政策，以稳定经济，从而影响水泥价格走势。

• 企业评级与估值调整：

  • Anhui Conch 被列为首选，因其盈利能力和估值优势，上调目标价至HK$33.70，上涨23%。
  • CNBM 被下调至“Fully Valued”，因担心混凝土业务的营运资金恶化及长期资产减值压力。
  • CR Cement 保持“Buy”评级，目标价上调至HK$7.00，上涨44%。
  • China Shanshui 和 West China Cement 被下调至“Hold”，因盈利预期和估值低于市场预期。

• 盈利敏感性分析：

  • 水泥价格、销售量和成本变动对各企业盈利有显著影响，尤其是对 Anhui Conch 和 CR Cement。
  • Anhui Conch 和 CR Cement 的盈利增长与水泥单位毛利率（GP）高度相关。

关键信息

水泥价格走势

企业表现与调整

水泥需求预测

政策与市场预期

• 北京预计在第二季度通过政策调整（如定向降准）来稳定经济增长。
• 中国铁路投资预算在2014年4月上调14%至Rmb720亿，带动全年铁路投资增长12%。
• 道路投资预计增长8%，其中第一季度增长12.9%。

附注

• Anhui Conch 作为首选，因其盈利能力强且估值较低，其市盈率（PE）和市净率（PBR）均低于行业平均水平。
• 水泥价格与季节性密切相关，1H通常较弱，2H有所回升，这一趋势在2009年和2012年的行业周期中已得到验证。
• 企业盈利对水泥价格变动的敏感度较高，尤其在单位毛利率（GP）变化时。

结论

DBS Group Research 认为，尽管2014年上半年水泥价格承压，但下半年有望因政策支持和季节性需求回升而反弹。Anhui Conch 和 CR Cement 作为盈利和估值表现较好的企业，被列为首选，而 CNBM 和 China Shanshui 面临更多挑战，被下调评级。整体来看，水泥行业在政策支持下仍具备一定的增长潜力，但需关注房地产投资放缓及库存压力带来的风险。