20150210-华泰证券-大冷股份-000530.SZ-国企改革先行者_管理改善动力强_盈利提升空间大_12页_780kb

大冷股份（000530）投资报告总结

核心内容概览

大冷股份是制冷设备产业链布局较为完善的龙头企业，业务涵盖设备制造、销售及工程服务等多个领域。然而，由于体制僵化和员工激励不足，公司过去十年发展停滞，收入和利润增长缓慢，盈利能力低于行业平均水平。公司正通过国企改革逐步改善管理效率和盈利能力。

主要观点

• 公司背景：大冷股份由母公司和8个子公司构成，投资收益来自14个联营和合营公司，其中8个与大洋电机合资。公司业务覆盖制冷设备制造、工程服务、压缩机产品等，下游产业包括工业冷冻、冷库、冷藏车、超市陈列柜等。
• 国企改革：公司作为大连市国企改革的先行者，已完成三步改革：2008年引入日本三洋实现经营主体多元化；2014年启动限制性股票期权激励计划；未来可能进行集团优质资产注入，提升资产证券化水平。
• 盈利能力：公司2013年净利润为1.5亿元，但主要依赖营业外收入和投资收益，盈利能力低于行业龙头如烟台冰轮和汉钟精机。公司母公司的营业利润率从2013年的2.86%有望提升至6%，将显著增厚公司利润。
• 财务表现：2013年公司营业收入为15.38亿元，收入增速仅为0.9%。公司2014~2016年净利润预计分别为1.2亿、1.5亿和1.78亿，对应PE分别为37、30和25倍，剔除国泰君安股权后2015年PE为23倍。
• 投资建议：鉴于国企改革带来的管理改善和盈利提升空间，公司估值处于低位，维持“买入”评级，短期目标市值为60亿元。

关键信息

公司基本面

• 总股本：350.01百万
• 流通A股：215.79百万
• 52周内股价区间：8.72-13.08元
• 总市值：4,578.20百万
• 总资产：3,083.86百万
• 每股净资产：5.57元

业务布局

• 母子公司：主要涉及冷链储藏加工设备和工程服务，其中工业制冷事业约占40%，食品冷冻冷藏事业约占30%，中央及商用空调事业约占10%，制冷零部件事业约占10%，工程和服务事业约占10%。
• 合资企业群：包括三洋压缩机、松下冷链、富士冰山等，业务覆盖制冷压缩机、自动售货机、速冻设备等。

国企改革进展

1. 2008年：引入日本三洋，实现经营主体多元化。
2. 2014年：启动限制性股票期权激励计划，激励范围包括董事长、中层管理人员及核心员工共34人，行权条件设定为未来三年收入和净利润增长目标。
3. 未来预期：集团优质资产注入预期增强，有助于提升公司整体盈利能力和市场竞争力。

盈利能力分析

• 毛利率：2005-2013年从17%提升至24%，但低于烟台冰轮和汉钟精机。
• 净利润率：2013年为10.35%，低于同行业水平。
• ROE：2013年为8.27%，低于烟台冰轮和汉钟精机。
• 管理费用率：显著高于同行业上市公司，存在改善空间。
• 资产周转率：低于行业水平，需提升资产运营效率。

盈利预测与估值

• 2014~2016年净利润：1.2亿、1.5亿、1.78亿
• 对应EPS：0.33元、0.43元、0.51元
• PE估值：37倍、30倍、25倍
• PB估值：1.9倍
• 目标市值：60亿元，2015年估值为23倍

风险提示

• 内部管理改善进度低于预期
• 集团资产注入不及预期
• 市场环境变化影响业绩

总结

大冷股份作为制冷设备行业的龙头企业，具备全产业链布局优势，但过去十年因体制僵化和激励不足，发展停滞。随着国企改革的推进，特别是股权激励计划的实施和集团资产注入的预期，公司有望实现管理改善和盈利提升。当前估值处于低位，盈利预测显示公司未来三年有较大的增长空间，因此维持“买入”评级，目标市值为60亿元。