固定收益2019年度策略：珍惜当下-20181207-华安证券-19页-1mb

固定收益市场2019年度策略总结

核心内容

本报告是华安证券宏观债券组于2018年12月7日发布的《固定收益2019年度策略》，主要分析了2018年债市整体走势、通胀形势、经济基本面及货币政策，并对2019年债券市场走势做出展望。报告指出，尽管2018年债市经历了波折，但整体收益率仍呈现下行趋势，主要受到经济基本面疲软、流动性边际宽松以及信用风险频发等因素影响。

主要观点

• 债市整体走势回顾：
  2018年上半年债市收益率大幅下行，主要受益于经济基本面下行预期、地缘政治风险及流动性宽松。但下半年随着贸易争端加剧和信用风险爆发，债市震荡整理。

• 通胀趋势：
  通胀在2019年或呈现小幅上行，但难以形成价格共振。猪价和低基数效应可能带动CPI中枢上移，但原油价格受全球经济增长放缓制约，上涨空间有限。

• 中美利差影响有限：
  中美货币政策已脱钩，美国经济面临增长压力，国内货币政策将保持独立，不会跟随美国加息。因此，利差对国内债市收益率的制约作用不大。

• 利率仍有下行空间：
  未来经济下行压力较大，政策重心将转向稳增长、稳内需和防风险，货币政策将继续维持结构性宽松。预计2019年10年期国债收益率将在3.1%~3.5%区间波动。

关键信息

1. 通胀分析

• CPI走势：
  2018年CPI中枢较前一年小幅上移，食品项呈现U型走势，猪肉和鲜菜价格成为主要扰动因素。预计2019年上半年CPI中枢将小幅上行至2.3%附近，但全年通胀压力可控。

• PPI走势：
  PPI整体延续小幅回落态势，主要受出口疲软和工业需求放缓影响。若地产投资无明显改善，PPI同比将继续小幅回落。

• 油价走势：
  原油价格上涨空间有限，主要由于全球主要经济体增速放缓、供给缺口逐步填补。2018年原油价格基本符合预期，未来难以持续上涨。

2. 经济基本面

• 基建投资：
  基建投资增速企稳，但受融资约束影响，难以持续大幅增长。预计2019年基建增速将在10%以内，主要聚焦于东西部“补短板”项目。

• 地产市场：
  地产销售持续低迷，政策尚未有效缓解市场压力。若无政策调整，地产销售可能继续下行，投资端亦将承压。

• 消费市场：
  消费持续疲软，增速处于03年以来的低位。地产拖累下，汽车、家电等与地产相关商品表现尤其疲软。

• 进出口情况：
  出口在2018年受抢出口效应和人民币贬值影响有所回升，但未来面临贸易环境不确定性带来的压力，顺差或回归缓慢收窄趋势。

3. 货币政策

• 政策转向：
  2018年货币政策从“稳健中性”和“去杠杆”转向“稳杠杆、调结构”，强调流动性宽松与结构性支持。

• 流动性宽松：
  央行通过多次降准和MLF操作释放流动性，全年共释放约2.3万亿元增量资金。短端资金价格普遍回落，资金面整体宽松。

• 宽货币与宽信用：
  宽货币向宽信用传导不畅，社融增速持续下滑，表外融资尤其疲软。融资恢复难度大，需政策引领。

• 政策独立性：
  央行货币政策已与美联储脱钩，未来在经济基本面和融资情况改善前，不会跟随美国加息。

债市展望

• 收益率趋势：
  债市整体收益率将在波折中下行，利率债表现优于信用债。

• 信用风险：
  信用违约频发，利差走扩，需关注信用市场波动对整体债市的影响。

• 政策导向：
  政策将更注重稳增长、稳内需和防风险，流动性宽松仍为常态。

附录：图表目录（关键图表）

• 图表1：2018年债市收益率走势回顾
• 图表2：信用违约事件导致利差走扩
• 图表3：CPI食品项全年呈U型
• 图表4：2018年CPI食品分项变化
• 图表5：猪肉价格小幅下半年回升
• 图表6：猪粮比价见底回升
• 图表7：CPI与PPI剪刀差收窄
• 图表8：PPI分项比较
• 图表9：PPI与出口高度相关
• 图表10：布伦特原油走势一览
• 图表11：沙特今年下半年持续增产原油
• 图表12：主要产油国产出变动情况
• 图表13：IMF下调中美等经济体增速预期
• 图表14：固定资产投资累计同比
• 图表15：固定资产投资分项表现
• 图表16：基建主要分项增速企稳
• 图表17：地产销售遇冷
• 图表18：个贷余额下滑、贷款利率走升
• 图表19：社消零售持续下行
• 图表20：消费分项走势
• 图表21：进出口金额一览
• 图表22：今年抢出口效应明显
• 图表23：目前汇率有利于出口
• 图表24：货币政策执行报告重点与变更情况
• 图表25：央行多次降准释放流动性
• 图表26：市场短端资金价格普遍回落
• 图表27：社融持续不振
• 图表28：非标未见好转迹象

投资评级说明

• 买入：未来6-12个月投资收益率领先沪深300指数15%以上
• 增持：未来6-12个月投资收益率领先沪深300指数5%~15%
• 中性：未来6-12个月投资收益率与沪深300指数变动幅度在±5%之间
• 减持：未来6-12个月投资收益率落后沪深300指数5%~15%
• 卖出：未来6-12个月投资收益率落后沪深300指数15%以上
• 无评级：因信息不足或重大不确定性事件，无法给出明确评级

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