深度报告-20250608-华源证券-四川成渝-601107.SH-_大集团+小公司_战略_高股息有望带来价值提升_27页_2mb

四川成渝（601107.SH）非金融首次覆盖报告总结

核心内容概览

四川成渝作为蜀道集团旗下的二级企业，专注于交通基础设施的投资、运营、建设与管理，以及绿色能源投资和沿线资源综合开发。公司具备显著的区位优势和较长的收费周期，是西部公路运营板块的龙头公司。公司重视投资者回报，承诺2023-2025年现金分红比率不低于当年归母净利润的60%。根据盈利预测，公司2025-2027年归母净利润分别为15.6/16.9/18.8亿元，当前PE分别为12.6/11.6/10.4倍，首次覆盖给予“买入”评级。

主要观点

• 战略定位：四川成渝作为蜀道集团二级企业，受益于集团资源整合，具备“大集团+小公司”模式优势，有助于提升资产规模与运营效率。
• 盈利结构：公司核心业务为公路桥梁管理及养护，占2024年营业收入的46.10%，2024年毛利润占比达86.23%，毛利率为59.59%。销售业务作为新兴增长点，2023年营收占比达67.56%。
• 盈利预测：预计公司2025-2027年归母净利润稳步增长，PE逐步下降，体现出公司估值逐步修复的趋势。
• 分红能力：公司高度重视股东回报，自上市以来累计派发现金红利超59亿元，2023-2024年每股股利分别为0.24、0.29元，股利支付率分别为61.83%、60.79%。

关键信息

1. 公司背景与业务结构

• 历史沿革：公司成立于1997年，是西部地区唯一一家基建类A+H股上市公司。2024年，公司新增二绕西高速，天邛高速全线通车。
• 业务结构：公司业务包括公路桥梁管理及养护（46.10%）、建造服务（26.09%）、销售业务（23.91%）以及其他（3.90%）。剔除建造服务收入后，核心业务占比达94.72%。
• 财务表现：2024年实现营业收入103.62亿元，归母净利润14.59亿元，同比增长22.91%。

2. 路网布局与收费优势

• 路网规模：截至2024年，公司下辖高速公路通车总里程约900公里，运营里程年复合增长率达5.91%。
• 核心路产：成雅高速、成仁高速、成渝高速、二绕西高速为公司核心路产，2024年通行费收入分别贡献22.00%、18.08%、17.89%、17.53%。
• 收费周期：公司控股路段加权平均剩余收费年限为11.13年，超过50%的路产剩余收费年限在10年以上，为收益释放提供了充足时间窗口。

3. 成本与费用控制

• 成本控制：公司持续推进降本增效，2024年营业成本同比下降19.04%，毛利率同比提升4.19个百分点。
• 费用率改善：随着公司费用节降，销售费用率、管理费用率有望稳中有降。

4. 可比公司与估值

• 可比公司：宁沪高速、深高速、粤高速A为可比公司，当前PE平均为17.14倍，公司PE逐步下降，估值具备吸引力。
• 盈利预测：预计2025-2027年公司归母净利润分别为15.6/16.9/18.8亿元，PE分别为12.6/11.6/10.4倍。

风险提示

1. 宏观经济波动：可能导致车流量增速不及预期，影响公司收入。
2. 收费政策调整：通行费收入可能受政策变化影响。
3. 路网效应及分流：平行线路或替代路线可能分流车流量，影响公司收益。
4. 自然灾害：如洪涝、塌方、地震等，可能导致高速公路损坏，影响通行费收入。

附录：财务预测摘要

资产负债表（单位：百万元）

现金流量表（单位：百万元）

投资逻辑要点

四川成渝作为西部公路运营龙头，受益于集团资源整合及自身路网完善，盈利能力和分红能力有望持续提升。公司聚焦主业，推进降本增效，预计未来毛利率将逐步改善，同时销售业务作为新兴增长点，具备良好发展前景。因此，首次覆盖给予“买入”评级。