20150412-中泰证券-调味品_调味品风光好_再荐海天味业和中炬高新_32页_1mb

调味品行业深度报告总结

核心内容

调味品行业作为食品饮料中的重要子行业，具有快速增长和宽阔护城河的特性。2014年调味品行业产值达2649亿元，是大众消费品中仅次于肉制品、方便食品和乳制品的第二大行业。近五年收入复合增速达18.4%，即使在消费低迷的2014年，行业仍保持较快增长。预计未来五年调味品行业仍能保持10%以上的增速，其中酱油行业将引领消费升级，复合增速预计为15%。

主要观点

• 行业前景乐观：调味品行业仍处于快速增长阶段，尤其是酱油行业，消费升级推动其增长潜力巨大。
• 行业集中度低，整合空间大：中国调味品行业CR5不足9%，远低于日本和美国。酱油行业CR5不足25%，集中度仍有提升空间。
• 资本驱动和行业标准修订将加速整合：随着调味品企业上市潮的到来和行业标准的更新，行业整合进程将加快。
• 海天味业与中炬高新是重点推荐标的：海天味业作为调味品龙头，具有强大的品牌力、渠道力和产品力，未来增长空间广阔；中炬高新作为国企改革优选标的，虽然2015年业绩受阻，但未来有望实现高速增长。

关键信息

海天味业

• 竞争优势：产品力强、品牌力高、渠道覆盖广、管理能力强。
• 增长路径：
  • 渠道下沉：公司县级市场覆盖率不足50%，未来有望大幅提升。
  • 产品结构升级：高端产品占比不断提升，预计未来5年将提升至30%以上。
  • 品类扩张：公司已布局酱油、蚝油、调味酱，未来将拓展料酒、食醋、腐乳等品类，预计5年后相关产品收入可达26亿元。
  • 全球化拓展：公司已有海外基础，未来可能拓展国际市场。
• 财务预测：预计2015-2017年收入分别为113亿、130亿、152亿元，净利润分别为25.5亿、30.5亿、36.2亿元，对应EPS分别为1.69元、2.03元、2.42元。目标价为80.8元，对应2016年35倍PE。
• 风险提示：食品安全、原材料价格波动。

中炬高新

• 错位竞争优势：主打中高端/高性价比策略，避开与海天等品牌正面竞争。
• 国企改革潜力：公司2015年经营目标较低，但混改后有望实现年均收入增速超过20%，净利率逐步提升至20%。
• 区域与品类拓展：公司重点拓展北部和中西部市场，同时开发多种调味品品类，如鸡粉、蚝油、调味酱等。
• 财务预测：预计2015-2017年EPS分别为0.30元、0.58元、0.72元，同比增长-17%、93%、24%。目标价20.3元，对应2016年35倍PE。

行业趋势

• 消费升级：以酱油为代表的调味品正向健康化、高端化发展，消费者对品质和健康的关注提升。
• 渠道变化：调味品消费渠道正在向家庭和餐饮双渠道发展，行业集中度逐步提升。
• 行业标准更新：多个调味品行业标准将在2015年修订或起草，将推动行业规范化和整合。

总结

调味品行业前景广阔，未来五年预计保持10%以上的收入增长。海天味业凭借强大的品牌力、渠道力和产品力，成为行业龙头，具有确定性增长。中炬高新作为国企改革优选标的，虽短期业绩受限制，但长期成长空间巨大。行业集中度低、整合空间大，加之消费升级和资本驱动，调味品行业将持续发展。