深度报告-20210124-华创证券-比亚迪-002594.SZ-深度研究报告_超级混动问世_销量航母下水_27页

比亚迪（002594）深度研究报告总结

核心内容

• 混动技术定位：混动汽车将在未来15年成为替代燃油车的重要路线之一，预计到2035年，混动新车将占传统能源乘用车的100%以上。
• 政策推动：《节能与新能源汽车技术路线图2.0》和新能源汽车双积分管理办法共同推动车企向低碳化转型，混动技术成为应对油耗下降压力的关键手段。
• 比亚迪DM-i超级混动：2021年1月正式发布，以电为主，具备低油耗、低成本、高续航、快速加速等优势，成为公司销量增长的重要引擎。

主要观点

• 技术优势：DM-i超级混动基于超安全大容量电池和高性能大功率扁线电机，主要依靠大功率高效电机驱动，汽油发动机仅在高效转速区发电，大幅降低油耗。
• 成本控制：100%自主研发与自供，实现成本可控，提升市场竞争力。
• 市场表现：预计2021年DM-i车型（秦PLUS DM-i、宋PLUS DM-i、唐DM-i）月均销量分别为1万、3千、4千辆，全年销量贡献16.3万辆，推动比亚迪总销量增长28%，新能源汽车销量增长123%。
• 财务预测：2021年归母净利润预计达70亿元，2022年达105亿元，对应EPS分别为2.55元和3.86元，目标PS调整至3.8倍，对应市值约8千亿元。

关键信息

• 技术路线：DM-i超级混动是比亚迪第四代混动技术，基于性能与经济性双平台演化。
• 产品布局：比亚迪拥有“e网”和“王朝网”两大产品线，“e网”主攻ToB市场，“王朝网”面向C端消费者。
• 产品竞争力：DM-i车型性价比高，预计在10-15万元市场取得突破，与合资燃油车型竞争。
• 行业对比：日系混动车型在市场占有率上领先，但DM-i在油耗和成本上具有优势，有望改变市场格局。
• 未来展望：比亚迪有望成为全球电动技术综合供应商，同时在电动车和电池业务上持续增长。

投资建议

• 短期：公司高端电动车估值接近美股电动车企，刀片电池外供有望提升业绩。
• 中长期：公司有望成为全球电动化的重要参与者，目标市值约8千亿元。
• 目标价：A股目标价293.5元，H股目标价322.8港元。
• 评级：维持“强推”评级。

风险提示

• 汉或DM-i销量不及预期；
• 降本不及预期；
• 刀片电池外供低于预期。

财务指标

市场表现对比图

市场表现对比图（近12个月）

投资逻辑

• 整车业务：高端车型汉与特斯拉及新势力正面竞争，中低端车型销量持续恢复，2021年开启DM-i新品周期。
• 电池业务：刀片电池扩产符合预期，外供有望持续突破，估值有望接近宁德时代。
• 其他业务：比亚迪电子进入苹果产业链，半导体分拆在即，光伏及云轨业务发展稳定。

技术发展

• 混动技术原理：燃油与电动动力源的耦合技术，通过串联、并联、混联等方式提升能量使用效率。
• 混动技术分类：按动力架构分为串联、并联、串并联（混联）；按电气化程度分为HEV和PHEV。
• 主流混动技术：丰田THS、本田i-MMD、比亚迪DM-i等，混联架构适应复杂工况，提升混动性能。
• 国内主要混动车型：如卡罗拉、雷凌、亚洲龙、皓影、CR-V、理想ONE、宝马5系等，实测油耗普遍在4L/100km左右，价格区间在15-25万元。

比亚迪DM发展历史

• DM1.0：2008年，F3DM上市，开启插电混动时代。
• DM2.0：2012年，秦上市，奠定DM系统产品基因。
• DM3.0：2018年，唐DM3上市，增加BSG电机，提升性能与能耗。
• DM4.0：2020年，DM-p和DM-i平台发布，分别追求极致性能和经济性。

DM-i超级混动

• 技术特点：以电为主，采用插混专用高效发动机、ECVT、刀片电池等，实现低油耗和高续航。
• 性能表现：百公里加速在7s左右，油耗低至3-5L，续航超过1000km。
• 市场定位：主打10-15万元市场，与合资燃油车型竞争。

总结

比亚迪在混动技术上深耕十余年，DM-i超级混动技术的推出标志着其在性能与经济性上的重大突破。公司预计2021年总销量达55万辆，新能源汽车销量突破40万辆，成为混动市场的重要参与者。财务预测显示公司盈利能力将显著提升，估值有望进一步增长，目标市值约8千亿元，目标价为293.5元和322.8港元。风险方面，主要关注销量不及预期、成本控制不力及电池外供情况。