汇改国际经验系列（一）：人民币汇改镜鉴，澳元的市场化路径-20170922-兴业研究-18页-1mb

人民币汇改镜鉴：澳元的市场化路径总结

核心内容

本文以澳大利亚汇率市场化改革为案例，分析人民币汇率改革的潜在路径与经验借鉴。通过梳理澳元从1931年到1983年的汇率制度改革历程，总结出其市场化改革的关键节点与配套措施，并提出对人民币汇改的启示。

主要观点

• 汇改无完美时点：汇率自由浮动通常是在资本流动冲击难以抵御时“被动放开”，而非预设时间表。
• 阶段性资本管制有效：在汇率自由化过程中，澳大利亚采取了多种阶段性资本管制措施，如VDA准备金、短期贷款禁停、实需用汇“7日规则”等，以缓解汇率短线超调风险。
• 外汇市场干预有限但有效：央行在非危机时期退出外汇市场常规干预，仅在危机时进行短暂干预，效果更为显著。
• 汇率换锚与基本面相关：澳元多次换锚与主要贸易品价格变动及跨境资本流动密切相关，人民币未来也可能因美元指数趋势性下行而“脱钩”美元。
• 外汇市场建设先行：在汇率自由化前，澳大利亚逐步发展外汇衍生品市场、允许非银机构参与外汇交易，为汇率市场化奠定了基础。
• 三者并行推进：汇率市场化、利率市场化与资本开放同步推进，但存在阶段性加强管制的现象，避免政策“顾此失彼”。

关键信息

澳元汇率制度改革历程

• 1931-1971年：澳元钉住英镑，后因英镑贬值及贸易结构变化，转为间接钉住美元。
• 1971-1974年：澳元钉住美元，期间因国际羊毛价格上涨导致澳元升值，但通胀压力加剧。
• 1974-1976年：澳元钉住一篮子货币，以应对主要出口品价格下跌和经常账户恶化。
• 1976-1983年：实行爬行钉住一篮子货币，允许一定范围的汇率波动，逐步向自由浮动过渡。
• 1983年至今：澳元实现自由浮动，央行在危机时期进行干预，效果显著。

汇改配套措施

• 利率市场化：1971年起逐步解除利率上限，1983年后完全实现利率市场化。
• 资本开放：从1971年开始逐步放松资本管制，1983年后全面放开，跨境资本流动迅速增长。
• 外汇管制调整：包括“7日规则”、VDA准备金制度、允许非银机构进入外汇市场等。
• 外汇市场建设：建立外汇期货市场，发展非官方NDF市场，为自由浮动提供配套设施。

澳元汇改经验对人民币的启示

• 汇率自由浮动时机：当前人民币面临资本流动压力，应加快汇率市场化改革，适时实现自由浮动。
• 外汇市场深化：需建设人民币期货市场，丰富外汇产品种类，提高市场透明度和效率。
• 资本管制灵活性：借鉴澳大利亚经验，采用宏观审慎和相机抉择原则，灵活调整资本管制政策。
• 避免过度干预：央行应退出外汇市场常规干预，仅在危机时期进行有限干预，以提高政策效果。

结构特点

• 澳元汇改是渐进式改革，伴随资本开放、利率市场化和外汇市场建设。
• 改革过程中多次换锚，反映汇率制度对经济基本面和资本流动的适应性。
• 与人民币汇改相比，澳元汇改更早启动，并在市场化后保持了相对稳定的汇率波动。

结论

澳大利亚汇率市场化改革为人民币汇改提供了重要参考，其经验表明：汇率自由浮动应基于资本流动冲击的现实情况，外汇市场建设需先行，资本管制应灵活调整，央行干预应有限且有效。未来人民币汇改应加快完善境内市场机制，推动资本账户开放，提升汇率市场化程度。