20250429-国金证券-迎驾贡酒-603198.SH-省外节奏拖累_产品结构持续优化_4页_931kb

2025年4月28日，公司披露2024年年报及2025年一季报。核心数据如下：

1. 业绩表现：2024年实现营收734亿元（+85%）、归母净利259亿元（+134%），但2025年第一季度营收205亿元（-123%）、归母净利83亿元（-95%），合并2024年四季度与2025年一季度后，营收同比-9%、归母净利同比-8%，低于市场预期。

2. 营收结构分析：

   • 产品结构：中高档酒2024年营收571亿元（+138%），销量+93%，吨价+41%，毛利率+18pct；普通酒营收129亿元（-65%），销量-96%，吨价+33%，毛利率+26pct。2025年一季度中高档酒营收172亿元（-86%），普通酒24亿元（-321%），合计拖累整体营收增长。
   • 区域分布：2024年省内营收509亿元（+128%）、省外191亿元（+13%）；2025年一季度省内营收163亿元（-77%）、省外33亿元（-297%），省外市场表现显著下滑。

3. 财务质量变化：

   • 2024年归母净利率353%（+15pct），毛利率提升29pct，销售费用率微增5pct；
   • 2025年一季度归母净利率405%（+13pct），毛利率+15pct，销售费用率+10pct，管理费用率+7pct；
   • 2025年一季度销售收现221亿元（-53%），合同负债余额46亿元（-6亿元）。

4. 盈利预测与估值：

   • 基于行业景气度下行，下调2025-2026年归母净利预测为272亿、290亿，同比分别-10%、-14%；
   • 预计2025-2027年收入增速为34%、51%、96%，归母净利增速49%、66%、123%；
   • 对应EPS为340元、362元、407元，当前股价PE估值分别为144倍、135倍、120倍，维持“买入”评级。

5. 风险提示：省外拓展不及预期、洞藏系列动销不及预期、区域市场竞争加剧、行业政策风险。

6. 公司基本情况：

   • 2024年营收734亿元，2025年预计7592亿元；归母净利2024年259亿元，2026年预计2717亿元；
   • 毛利率持续提升，销售费用率有所上升，ROE（摊薄）2024年2630%。

7. 市场评级：近期市场相关报告中，“买入”评级占比17%，平均评分122，对应投资建议为“买入”（100分）；“增持”和“中性”占比较低。

8. 财务比率分析：

   • 2024年净利润增长率134%，营收增长率85%；
   • 2025年一季度净利润率358%，但销售收现大幅下滑；
   • 资产负债率2024年降至26.27%，但2025年一季度筹资活动现金净流为-937亿元，显示资金压力。

总结：公司业绩在2024年表现强劲，但2025年一季度大幅下滑，主因省外市场及普通酒产品拖累。产品结构升级（中高档酒毛利率提升）与营销策略（聚焦洞藏系列）或支撑长期增长，但短期需关注销售节奏与区域拓展风险。盈利预测下调反映行业下行压力，估值仍维持较高水平，投资建议为“买入”，但需警惕政策变化及竞争加剧对盈利能力的影响。