2017-周期品研究之环氧丙烷：比看上去更美_34页-2mb

基础化工行业报告：环氧丙烷行业分析

核心内容概览

环氧丙烷（PO）作为重要的基础化工产品，其行业表现受供需关系、环保政策及原材料成本等多重因素影响。尽管名义产能过剩，但实际产能不足，导致供应持续紧张至2019年。环保收紧促使部分老旧产能被淘汰，优化行业结构。同时，需求端保持快速增长，预计2017年和2018年分别增长9%和7%。原材料丙烯成本稳定，且可能略有下降，进一步提升行业盈利能力。

主要观点

• 供应紧张：2017年实际产能缺口为31.8万吨，产量缺口45.5万吨；2018年缺口扩大至36.2万吨和50.7万吨，占总需求的16%。
• 环保影响：6家氯醇法企业未来两年或被清退，涉及产能37.2万吨，占国内总产能的11%。环保政策促使行业淘汰落后产能，提高集中度。
• 需求增长：家具、冰箱、汽车为环氧丙烷的主要消费终端。2017年需求增长9%，2018年增长7%。
• 成本控制：丙烯成本占环氧丙烷成本的85%以上，原油价格稳定，丙烯价格受产能过剩和进口影响，整体呈稳中略降趋势。
• 盈利提升：2017年环氧丙烷毛利率有望同比提升超80%，行业盈利状况良好。
• 投资建议：关注一体化程度高、弹性大、受环保影响小的龙头企业，如滨化股份、万华化学、红宝丽。

关键信息

1. 产能与需求

• 国内名义产能：2017年为335.1万吨/年，实际产能为273.4万吨/年，存在产能缺口。
• 全球产能结构：中国、美国、西欧合计占全球产能77%。
• 进口依存度：2016年进口依存度为10%，仍需依赖进口。
• 2017年需求预测：表观需求305.2万吨，预计增长9%。
• 2018年需求预测：表观需求326.6万吨，预计增长7%。

2. 环保政策影响

• 氯醇法淘汰：因污染严重，国内氯醇法产能逐步被淘汰，预计未来两年将清退11万吨/年。
• 环保限产：2017年山东等地环保政策收紧，导致部分氯醇法装置限产或停产。
• 环保政策导向：限制氯醇法新建项目，鼓励采用共氧化法和直接氧化法。

3. 原材料与成本

• 丙烯为主要成本来源：占环氧丙烷成本的85%以上。
• 丙烯价格走势：受产能过剩和进口影响，价格稳中或有降。
• 原油影响：原油价格维持在50-60美元/桶，间接影响丙烯成本。

4. 投资策略

• 重点公司：滨化股份、万华化学、红宝丽。
• 盈利弹性：环氧丙烷每上涨1000元/吨，EPS增厚分别为0.15元、0.06元、0.13元。
• 估值情况：
  • 滨化股份：16A EPS 0.30元，17E EPS 0.58元，18E EPS 0.65元，PE分别为28.7、14.8、13.1。
  • 万华化学：16A EPS 1.70元，17E EPS 3.25元，18E EPS 3.64元，PE分别为24.0、12.3、10.9。
  • 红宝丽：16A EPS 0.21元，17E EPS 0.16元，18E EPS 0.32元，PE分别为31.9、41.9、21.3。

5. 风险提示

• 油价上行高于预期。
• 政策推行力度不及预期。
• 新产能投放速度不同于预期。

行业重点公司盈利预测与评级

行业重点数据

• 2017年需求增长：家具5%，冰箱1%，汽车0.5%，其他应用2.5%，合计9%。
• 2018年需求增长：家具3%，冰箱1%，汽车0.5%，其他应用2.5%，合计7%。
• 2017年产量缺口：45.5万吨，占总需求15%。
• 2018年产量缺口：50.7万吨，占总需求16%。
• 2017年进口依存度：约10%。
• 2016年进口依存度：24%。
• 2017年环氧丙烷价格：华东送到价10450元/吨。
• 2017年毛利率：约20%。
• 2017年盈利状况：好于2016年。
• 2018年盈利预期：景气度持续，价格或突破14000元/吨。

总结

环氧丙烷行业虽名义产能过剩，但实际产能不足，导致供应紧张。环保政策推动产能优化，新工艺产能投放缓慢，技术门槛高。需求端持续增长，主要由家具、冰箱、汽车拉动。丙烯成本稳定，毛利率提升明显。行业龙头具备较高的盈利弹性，值得关注。