20211014-安信证券-订阅收入增势稳健_非订阅和社交娱乐业务承压_6页_405kb

报告摘要

腾讯音乐 (TME.US) 2021年第三季度业绩前瞻与总结

核心内容概述

腾讯音乐在2021年第三季度的业绩表现呈现订阅收入稳健增长，但非订阅和社交娱乐业务面临一定压力。公司整体收入预计同比增长3.6%，达到78.4亿元，主要由在线音乐订阅收入驱动。尽管收入增长，但毛利率和净利率均有所下滑，反映出公司在新业务投入和行业监管影响下的成本压力。公司维持买入-B评级，并给出了12个月目标价13美元。

主要观点

订阅收入表现稳健：预计Q3在线音乐订阅收入同比增长30.6%至19.07亿元，付费用户数有望突破7,000万，ARPPU维持在9元左右，推动全年订阅收入增长保持在30%以上。
非订阅收入增长放缓：由于监管对开屏广告的整治，非订阅收入预计同比增长16.8%，低于前两季度的27%和27.3%。此外，Q4非订阅收入板块可能面临饭圈整治和版权转授合同到期的双重压力。
社交娱乐业务承压：社交娱乐业务收入预计同比下降6.2%至49.3亿元，付费用户数和ARPPU均可能下降，反映出行业竞争加剧和监管趋严的影响。尽管进行了跨平台联动，但整体业务展望较为低迷，全年社交娱乐收入预计微增1.8%。
盈利能力承压：预计Q3调整后净利为8.3亿元，净利率同比下滑7.2个百分点至10.6%。毛利率同比下降3.5个百分点至29.0%，主要受到新业务投入和运营成本上升的影响。
投资建议与估值：基于SOTP模型，公司12个月目标价为13美元，其中在线音乐估值为5美元/股（基于4x2022EP/S），社交娱乐为8美元/股（基于12x2022EP/S）。公司预计2021/2022年调整后净利分别为39.0亿/46.3亿元，净利率分别为12.2%/13.0%。

关键信息

业绩预测（单位：亿元）

指标	2021年Q3	同比增长	环比增长
总收入	78.4	3.6%	-2.0%
在线音乐收入	29.2	25.5%	-1.1%
订阅收入	19.07	30.6%	6.6%
非订阅收入	10.09	16.8%	-13.0%
社交娱乐及其他收入	49.3	-6.2%	-2.6%
调整后净利	8.3	-38.3%	10.6%

风险提示

监管影响：开屏广告整治和饭圈整治可能继续对非订阅收入造成压力。
市场竞争：社交娱乐业务面临激烈的行业竞争，ARPPU值可能下降。
盈利能力：音乐内容投入和经营费用扩张可能拉低利润率。

估值与盈利预测（单位：亿元）

指标	2021年	2022年	2023年
收入	31.896	35.682	39.536
调整后净利	39.0	46.3	53.36
调整后净利率	12.2%	13.0%	13.5%

公司基本面

用户增长：在线音乐MAU预计在Q3环比企稳，付费用户数有望突破7,000万。
业务布局：公司持续强化与腾讯生态的联动，并积极探索长音频等新业务。
财务状况：公司资产规模持续扩大，负债总额逐步上升，但整体仍保持稳健。

投资评级与建议

投资评级：买入-B
12个月目标价：13.00美元
分析师：焦娟
联系方式：jiaojuan@essence.com.cn / 021-35082012

财务指标概览

指标	2019	2020	2021E	2022E	2023E
非通用会计准则净利润	4,903	4,971	3,900	4,632	5,336
非通用会计准则每股收益	2.93	2.96	2.30	2.71	3.12
非通用会计准则市盈率	17.5	17.3	22.3	18.9	16.4
市净率	2.1	1.8	1.7	1.6	1.5
净利润率	19.3%	17.1%	12.2%	13.0%	13.5%