从“绿鞋机制”深度详解看科创板制度创新~兼评券商跟投、战略配售要点-20190417-安信证券-13页_1mb

科创板制度创新与“绿鞋机制”详解总结

核心内容概述

2019年4月16日，上海证券交易所发布《上海证券交易所科创板股票发行与承销业务指引》（以下简称《业务指引》），首次在A股市场引入“绿鞋机制”（超额配售选择权），并明确券商跟投、战略配售等制度安排。该指引旨在通过制度创新，优化新股发行定价机制，提升市场稳定性，防范发行后股价破发风险，构建科创板市场良性运行机制。

主要观点与关键信息

1. 券商跟投制度

• 跟投比例分档：保荐机构相关子公司跟投比例根据发行规模分为四档：

  • 发行规模不足10亿元：跟投比例为5%，不超过4000万元；
  • 10亿至20亿元：跟投比例为4%，不超过6000万元；
  • 20亿至50亿元：跟投比例为3%，不超过1亿元；
  • 50亿元及以上：跟投比例为2%，不超过10亿元。

• 锁定期：跟投股票锁定期为2年，以增强市场稳定性。

• 资金来源：跟投资金应为自有资金，除非中国证监会另有规定。

• 专用账户管理：获配股票需存入专用证券账户，不得与其他业务混用，且仅限于限售期后卖出或向证券金融公司借出。

2. 战略配售制度

• 战投数量限制：

  • 发行规模4亿股以上：战投不超过30名；
  • 1亿股至4亿股：战投不超过20名；
  • 不足1亿股：战投不超过10名。

• 战投资质：

  • 与发行人有战略合作关系的大型企业；
  • 长期投资意愿的大型保险公司、国家级投资基金；
  • 以封闭方式运作的投资基金；
  • 保荐机构相关子公司；
  • 发行人的高级管理人员与核心员工设立的专项资产管理计划。

• 战投不参与打新与询价：战投不参与网下打新和询价，但未参与战略配售的基金可参与。

3. “绿鞋机制”（超额配售选择权）

• 定义与作用：

  • “绿鞋机制”是主承销商在上市后可行使的超额配售权，旨在稳定股价。
  • 该机制在港股市场较为常见，2017-2019年Q1有44%的IPO项目引入该机制。

• 实施条件与流程：

  • 有效期限：股票上市后30个自然日内。
  • 发行数量上限：不超过首次公开发行股票数量的15%。
  • 资金来源：主承销商可使用超额配售募集的资金从二级市场购买股票。
  • 交易方式：主承销商需在连续竞价时间以本方最优价格申报，申报价格不得超过发行价。

• 价差归属：主承销商通过二级市场买入股票所获得的“价差”需上交中国证券投资者保护基金，不同于国际惯例中券商可保留价差作为收益，这一规定强化了主承销商的市场责任，鼓励其优化IPO定价。

• 延期交付协议：主承销商需与投资者签订延期交付协议，明确投资者预先付款并同意延期交付股票。

• 增发机制：

  • 若股价未破发，主承销商可全额增发；
  • 若股价破发，主承销商可部分增发或从二级市场买入；
  • 若买入股票数量达到上限，超额配售权失效，发行人无需增发。

“绿鞋机制”的实际效果分析

案例分析

1. 小米（足额行使）

• 发行价：17港元；
• 股价表现：上市1个月内未破发，可足额行使超额配售权；
• 结果：虽增发15%股份，但因发行价较高，1个月后股价仍破发；
• 结论：绿鞋机制在短期内稳定股价，但长期股价仍受发行定价影响。

2. 君实生物-B（足额行使）

• 发行价：19.38港元；
• 股价表现：上市1个月内股价表现良好，可足额行使；
• 结果：股价持续上涨，超额配售权发挥良好作用。

3. 药明康德（部分行使）

• 发行价：68港元；
• 股价表现：上市后股价破发，主承销商从二级市场买入股票；
• 结果：部分行使超额配售权，稳定价格，但未达到上限；
• 结论：绿鞋机制在股价破发时发挥了稳定作用，但受制于买入额度和市场反应。

4. 百济神州-B（失效）

• 发行价：108港元；
• 股价表现：上市后股价破发，主承销商买入股票至上限；
• 结果：超额配售权失效，发行人未增发；
• 结论：绿鞋机制在短期内稳定股价，但无法阻止长期破发。

总体评价

• 短期作用：绿鞋机制在新股上市初期具有稳定股价的作用，但效果有限。
• 长期影响：股价走势仍与发行定价密切相关，合理定价是关键。
• 制度创新：科创板引入绿鞋机制是制度创新的重要尝试，有助于防范定价过高和股价破发风险。
• 风险提示：科创板推进进度可能不达预期，同时存在流动性风险。

结论

《业务指引》通过引入“绿鞋机制”和规范券商跟投、战略配售等制度，为科创板新股发行提供了更完善的市场机制。绿鞋机制在一定程度上增强了主承销商的市场责任，但其稳定作用受限于买入额度和市场环境，新股表现仍以发行定价为核心。同时，券商跟投和战略配售制度也有助于增强市场信心，促进市场健康发展。