20230813-国金证券-海外周度观察_美国财政赤字与通胀粘性——被低估的中期通胀风险_16页_2mb

海外周度观察总结

核心内容

本报告主要分析了美国当前的通胀趋势及财政政策对其的影响，并结合近期美国对华投资限制令和CPI数据，探讨了美国经济基本面的变化。

主要观点

• 美国通胀粘性：尽管后疫情时代美国通胀低于“大滞胀”时期，但其核心通胀仍高于其他OECD国家，表现出“先上先下”的特征。租金通胀滞后性和工资粘性是核心通胀粘性的主要驱动因素。
• 财政赤字与通胀关系：美国财政赤字具有较强的通胀属性，尤其在2023年初以来，其“顺周期”扩张趋势可能进一步加剧通胀压力，推迟美联储降息时间。
• 财政政策与居民储蓄：疫情期间的积极财政政策促进了居民“超额储蓄”的积累，但2023年初以来，这一因素对消费的支撑作用减弱，财政政策成为新的驱动力。
• 通胀结构分析：美国CPI中，住房成本占比较大，是核心通胀的主要推手。而商品通胀已逐渐下行，服务通胀则因消费结构差异而表现不同。
• 政策与债务结构：美国财政赤字的“货币化”倾向增强，且国外债权人持有的美债份额下降，这些因素均可能增加通胀风险。

关键信息

• 美国7月CPI数据：季调后CPI同比为3.3%，环比为0.2%，低于预期，但核心CPI同比为4.7%，环比为0.2%，为2021年11月以来新低。
• 美国财政赤字：2023财年截至7月底累计赤字为1.6万亿美元，约为2019年同期的两倍。OECD预计2023和2024年赤字率均为5.12%。
• 美国抵押贷款利率：30年期抵押贷款利率升至6.96%，15年期升至6.34%，表明信贷环境趋紧。
• 二手房挂牌价：美国REALTOR二手房挂牌价增速有所反弹，显示房地产市场可能逐步回暖。
• 美国对华投资限制令：8月9日，美国总统拜登发布行政令，限制美国人士对华在半导体、量子信息技术和人工智能等领域的投资交易。
• 劳动力市场：美国初请失业人数上升，职位空缺率仍处于高位，显示劳动力市场仍存在紧张状况。

风险提示

1. 俄乌战争持续超预期：可能加剧全球通胀压力，使货币政策面临两难。
2. 稳增长效果不及预期：债务压制和疫情反复可能影响经济增长。
3. 疫情反复：对项目开工和线下消费形成抑制，影响全球经济活动。

重要事件

• 美国对华投资限制令落地：限制股权收购、合资企业建立和债务融资交易，影响中美双边投资。
• 美国CPI数据：7月CPI数据略低于预期，但核心CPI仍处于下行通道。
• 美国房地产市场：抵押贷款利率上升，二手房挂牌价增速反弹，显示市场可能逐步恢复。
• 美国就业数据：初请失业人数上升，职位空缺率仍高，劳动力市场仍面临挑战。

图表目录（简要）

• 图表1：美国通胀走势：整体、核心和趋势
• 图表2：美国通胀的粘性
• 图表3：美国通胀在OECD国家中的位置
• 图表4：主要发达经济体的核心通胀比较
• 图表5：美国通胀与租金
• 图表6：美国通胀与工资
• 图表7：欧元区通胀的结构
• 图表8：欧元区工资涨幅仍处于上行区间
• 图表9：全球PPI通胀的联动性
• 图表10：大宗商品与PPI高度正相关
• 图表11：美国整体PCE通胀结构
• 图表12：美国核心PCE通胀结构
• 图表13：1930年来联邦政府赤字率的比较
• 图表14：疫情期间美国赤字率显著高于其他经济体
• 图表15：政府赤字与居民盈余的对应关系
• 图表16：疫情期间美国居民“超额储蓄”的积累
• 图表17：“超额储蓄”的消耗明显放缓
• 图表18：2023年美国财政转为扩张
• 图表19：2023年赤字来源：支出刚性、收入下降
• 图表20：美国财政乘数的分布
• 图表21：联邦政府债务杠杆率已超过二战时期
• 图表22：暂停“债务上限”后国债大幅增加
• 图表23：美国财政支出强度超出合理水平
• 图表24：2023年财政支出具有“顺周期性”
• 图表25：美国劳动力市场依然“供不应求”
• 图表26：美国非农职位空缺率仍处于高位
• 图表27：国外持有的美国国债份额持续下降
• 图表28：美联储持有的美债份额位于历史高位
• 图表29：中美双边投资减弱
• 图表30：美国8月5日当周初请失业人数24.8万人
• 图表31：美国7月31日当周新增职位数量下降
• 图表32：美国红皮书零售同比0.3%，前值0.1%
• 图表33：美国红皮书零售增速弱于季节性
• 图表34：美国纽约交通拥堵情况回升
• 图表35：德国航班飞行次数高于2022年
• 图表36：德国7月外出用餐人数同比升至7%
• 图表37：美国TSA安检人数小幅回落
• 图表38：美国7月CPI同比、环比及其结构
• 图表39：布油反弹至89美元，WTI升至83美元
• 图表40：IPE英国天然气升至91便士
• 图表41：美国30年期抵押贷款利率升至6.96%
• 图表42：美国二手房挂牌价增速有所反弹

总结

• 美国核心通胀的粘性部分归因于财政赤字，且2023年初以来的赤字具有顺周期性，可能推迟降息时点。
• 短期来看，供给扰动趋缓，商品通胀温和反弹，但核心通胀仍处于下行区间。
• 中期来看，财政赤字和工资粘性可能成为通胀的“双引擎”。
• 美国对华投资限制令落地，可能影响中美双边投资。
• 美国CPI数据略低于预期，但核心CPI仍保持较高水平。
• 房地产市场受抵押贷款利率上升影响，二手房挂牌价增速反弹。
• 劳动力市场仍存在“供不应求”现象，职位空缺率高。
• 风险提示包括俄乌战争持续、稳增长效果不及预期和疫情反复。