20250506-华源证券-上海港湾-605598.SH-国内业务阶段性拖累盈利能力及经营质量_3页_262kb

上海港湾（605598SH）投资分析总结

投资评级：增持（维持）
证券分析师：戴铭余、王彬鹏、郦悦轩、林高凡、唐志玮

财务表现分析

1. 2024年及2025年一季度业绩：

   • 2024年实现收入129.7亿元，同比增长15.1%；归母净利润9.25亿元，同比下降46.86%。
   • 2025年一季度收入37.2亿元，同比增长29.25%；归母净利润3.57亿元，同比增长185.9%。
   • 四季度收入35.3亿元，同比下降63.4%；归母净利润亏损1.64亿元，降幅达154.63%。

2. 国内外业务差异：

   • 境内收入21.1亿元，同比下降35.5%，主因基建承压及大连金州湾国际机场项目结算不及预期。
   • 境外收入107.6亿元，同比增长137.4%。
   • 2024年整体毛利率29.59%，同比下降46.7个百分点；其中境内毛利率20.33%，降幅26.73个百分点，境外毛利率31.04%，同比上升14个百分点。
   • 2025年一季度毛利率25.88%，同比下降11.45个百分点，国内毛利率拖累显著。

3. 费用率变化：

   • 2024年期间费用率17.36%，同比上升16.2个百分点；销售、管理、研发、财务费用率分别为0.66%、1.501%、3.13%、-1.45%。
   • 2025年一季度期间费用率降至16.22%，同比下降5.05个百分点；销售、管理、财务费用率分别下降0.18、3.79、0.93个百分点。

新签订单与营收预测

• 2024年新签订单205.3亿元，同比增长93.27%；2025年一季度新签订单46.2亿元，同比下降20.43%，主因上年同期高基数影响。
• 2024年底在手订单140.7亿元，同比增长58.55%；预计2025年营收将显著增长，一季度已部分验证。

现金流状况

• 2024年经营活动现金流净额-83.35亿元，同比减少217亿元，主因经营性应收项目增加。
• 2024年底应收票据及应收账款595亿元，同比增加169亿元；收现比（86.51%）及付现比（101.45%）同比分别下降5.83、上升8.03个百分点。
• 2025年一季度现金流净额44.63亿元，同比增加469.86亿元；应收票据及应收账款482亿元，同比增加75.67亿元，环比下降。
• 一季度收现比（110.05%）及付现比（98.32%）同比分别上升20.50、下降14.04个百分点。

盈利预测与估值

• 2025-2027年归母净利润预测：213亿元（2025E）、252亿元（2026E）、300亿元（2027E），对应4月30日股价PE分别为23倍、19倍、16倍。
• 核心财务指标：
  • 营收增长率：2025E（51.63%）、2026E（19.95%）、2027E（19.95%）。
  • 净利率：2025E（10.85%）、2026E（10.68%）、2027E（10.62%）。
  • ROE：2025E（10.69%）、2026E（11.38%）、2027E（12.14%）。
  • 市盈率（P/E）：2025E 5305、2026E 2300、2027E 1948。

风险提示

1. 国内宏观经济承压可能导致订单需求不及预期。
2. 国际经济增长不及预期或地缘政治风险可能影响海外业务。
3. 高基数效应及项目执行风险可能影响短期业绩波动。

关键结论

公司2024年业绩受国内项目拖累，但境外业务增长显著。费用率改善带动一季度利润回升，同时新签订单饱满预示未来营收潜力。尽管2024年现金流承压，2025年一季度已改善，需关注应收账款回款节奏。盈利预测显示公司未来三年归母净利润稳步增长，维持“增持”评级。