20150803-民族证券-2015年中期宏观报告_走出中期底部尚需时间_21页_2mb

2015年中期宏观研究报告总结

核心内容

本报告分析了2015年下半年中国经济的走势，指出在政府推动基建投资和房地产投资企稳的背景下，投资增速有望回升，从而支撑整体经济增速。尽管消费受到政策外生冲击减弱，但居民收入增长缓慢仍制约消费。外部经济复苏及人民币升值趋势缓和有助于出口回升，预计全年GDP增速有望完成7%的目标。

经济中期企稳尚需时间，标志应是企业盈利恢复增长和实体经济获得稳定投资回报，预计最快在2016年下半年实现。政策层面，“稳增长”将成为重点，财政政策将发挥更大作用，而货币政策则维持中性适度，难以进一步宽松。

市场将更多处于资金逐步回流实体经济、盈利预期尚未实现的阶段，市场上涨动力由估值抬升向盈利增长切换，整体呈现箱体震荡态势，直至实体经济企稳。

主要观点

• 投资是下半年经济企稳的关键：基建和房地产投资有望支撑经济增速回升。
• 消费增长受限：居民收入增速放缓制约消费，尽管政策外生冲击减弱，但内生增长乏力。
• 出口小幅回升：外部经济复苏及人民币升值趋势缓和有助于出口增长。
• 货币政策效果有限：传导机制不畅导致“宽货币、紧信用”，降息空间有限。
• 财政政策为主力：地方政府融资放松，第三批地方债置换大概率实施，推动基建投资。
• 市场趋势判断：市场将处于估值有顶、下有底的状态，箱体震荡为主，盈利增长预期才是长期支撑。

关键信息

经济走势预测

• GDP增速：预计下半年经济短期企稳，全年GDP增速有望完成7%的目标。
• 投资增长：基建投资受政策推动有望回升，房地产投资或在四季度企稳。
• 消费表现：社会消费品零售总额上半年增长10.4%，但居民收入增速放缓制约增长。
• 出口变化：上半年出口增长0.9%，下半年有望小幅回升，对美出口表现较好。

政策导向

• 财政政策发力：继续启动基建投资，放松地方政府融资，第三批地方债置换将出台。
• 货币政策维持中性：不会收紧，降息空间有限，定向工具和公开市场操作为主。
• 美联储加息影响：可能对跨境资本流动构成一定压力，但央行通过外汇投放和MLF等工具可维持汇率稳定。
• 结构性调整持续：政策仍以“调结构”为主，经济增速下行趋势难以逆转。

市场趋势

• 估值与盈利关系：市场上涨动力由估值抬升转向盈利增长，但切换过程缓慢。
• 市场震荡预期：下半年市场将呈现箱体震荡，直至盈利预期兑现。
• 无风险利率变动：资金回流实体经济将推高无风险利率，与估值形成平衡。

图表摘要

• 图1：二季度GDP同比持平，环比增速回升。
• 图2：工业增加值增速上行明显。
• 图3：6月基建投资恢复高增长，制造业投资增速仍弱。
• 图4：工业增加值行业数据体现基建的拉动作用。
• 图5：7月上旬电厂耗煤量继续下行。
• 图6：国内工业品价格持续下跌。
• 图7：信贷对投资的支撑并不如人意。
• 图8：企业贷款需求低迷，银行贷款意愿不足。
• 图9：住房成交回暖。
• 图10：房地产库存仍在高位。
• 图11：反腐冲击减弱。
• 图12：收入增速放缓可能制约消费。
• 图13：居民消费意愿不足。
• 图14：旅游消费意愿相对较强。
• 图15：上半年进出口增速均低。
• 图16：对美出口相对较好。
• 图17：美国房地产销售转好。
• 图18：美国住宅开工上升趋势不变。
• 图19：美国制造业复苏缓慢。
• 图20：美国制造业PMI进口分项处于低位。
• 图21：欧元区经济复苏强劲。
• 图22：欧元贬值影响中国对欧出口。
• 图23：进口增速下行主要受大宗商品价格下跌影响。
• 图24：短端利率下行明显。
• 图25：中长端债券利率水平持续高位。
• 图26：商品价格多数维持下行趋势。
• 图27：工业企业收入与利润走势。
• 图28：贷款投放依然困难。
• 图29：中长期贷款增长乏力。
• 图30：财政支出增速高于财政收入。
• 图31：积极财政政策力度较大。
• 图32：财政收入增速下降。
• 图33：土地转让收入大幅减少。
• 图34：地方债务置换推升长久期国债利率水平。
• 图35：银行结售汇逆差明显。
• 图36：央行持续向商业银行注入外汇资产。
• 图37：人民币外汇走势进入平稳期。
• 图38：美国股票市场表现突出。
• 图39：美国债券已反应加息预期。
• 图40：工业企业收入、利润增速均处低位。
• 图41：工业企业利润率低位企稳。
• 图42：投资增长对估值和盈利的影响。
• 图43：投资增长与无风险利率和估值关系。

2015年三季度宏观经济指标预测