深度报告-20220929-光大证券-创新药深度研究系列七_从宏观视角剖析创新药_如何站在更高维度看估值_29页_1mb

行业研究总结：创新药的宏观视角分析

核心内容

创新药被视为典型的进攻型资产，在牛市中往往表现出显著的超额收益，而在熊市中则防御能力较弱。其表现受宏观因素如利率、汇率、货币政策等影响较大。本文旨在从更高维度分析这些宏观因素如何影响创新药的估值与行情走势。

主要观点与关键信息

1. 创新药的攻守特性

• 创新药在牛市中通常具有显著的超额收益，如贝达药业上涨360%、信达生物上涨315%等。
• 在熊市中，其防御能力较弱，如2021.2.18~2022.4.27期间，多个创新药公司股价跌幅较大。

2. 药企的商业本质

• 创新药企业的商业模式为“制药价值循环”，包括药物发现、临床开发、生产、销售。
• Biotech企业早期依赖融资现金流，而Biopharma则以销售现金流为主要支撑。

3. 估值体系与现金流结构

• 创新药的估值主要依赖于远期现金流折现（rNPV），而盈利企业则可使用PE、NPV等方法。
• Biotech企业更依赖远期现金流，而Pharma企业有更稳健的中短期现金流。

4. 利率对创新药的影响

• 降息周期有利于Biotech企业，加息周期则更有利于Pharma企业。
• 美联储的货币政策对港股影响更为显著，H股估值易受利率波动影响。

5. 汇率与利差对A/H股的影响

• 当人民币贬值压力增加时，H股估值更容易受到压制，A/H溢价率升高，应优先考虑A股创新药。
• 当人民币升值时，H股的估值修复更具进攻性，可优先考虑H股。

6. 货币政策对创新药的影响

• 货币政策放松有助于改善融资环境，但对二级市场股价的直接影响不明显。
• 融资环境改善可推动研发进程，未来可能带来销售现金流的提升。

7. 创新药的投资建议

• 在降息周期，应优先选择具有远期增长潜力的Biotech企业。
• 在加息周期，应选择具有稳健销售现金流的Pharma企业。
• 货币政策放松有助于创新药的发展，但需结合市场预期与风险偏好。

8. 风险分析

• 政策调整风险：监管政策的变化可能影响创新药板块行情。
• 市场风险偏好变化风险：市场对高风险资产的偏好变化会影响估值。
• 临床试验失败风险：创新药研发过程中的失败风险较高，可能对股价造成不利影响。

投资聚焦

创新药股价涨跌不完全由基本面决定，宏观因素如利率、汇率、货币政策等对估值和行情有显著影响。本文提出一套从宏观视角分析创新药的框架，帮助投资者更全面理解其估值变化。

我们的创新之处

• 提出创新药的四个层次β：人口、政策、突发事件、市场风险偏好。
• 分析利率、汇率、货币政策等宏观因素对创新药估值的影响。
• 总结降息周期Biotech更具进攻性，加息周期Pharma更具防御性。

股价上涨的催化因素

• 降息周期：贴现率下降，推动Biotech企业估值提升。
• 汇率与利差：人民币贬值压力增加时，H股估值易受压制，A股更具吸引力。
• 货币政策放松：为创新药企业创造更好的融资环境，有助于研发与销售。

投资建议

• 降息周期：选择远期价值大、具备成长潜力的Biotech企业。
• 加息周期：选择具有稳健销售现金流的Pharma企业。
• A/H股选择：根据人民币汇率与利差变化，灵活选择A股或H股。
• 宏观因素：综合考虑利率、流动性、汇率等宏观因素，提升对创新药的估值判断能力。

风险分析

• 政策调整：可能引发创新药板块波动。
• 市场风险偏好：市场情绪变化对创新药估值有直接影响。
• 临床试验失败：创新药研发过程中存在较高的失败风险，影响股价表现。

图表与数据支持

• 图1：2019.1.4~2021.2.18创新药的正向超额收益明显。
• 图2：2022.4.27~2022.7.5期间多个创新药公司获得明显超额收益。
• 图3：2021.2.18~2022.4.27期间多个创新药股价下跌。
• 图4：制药价值循环。
• 图17：纳斯达克生物技术指数与美联储加息/降息周期的明显相关性。
• 图23：美联储加息与国内政策利率下调期间，创新药股价表现不佳。
• 图36：A/H溢价率与美元兑人民币汇率正相关。
• 图42：宏观因素对创新药行情的传导路径。

结论

创新药的估值和行情受多种宏观因素影响，包括利率、汇率、货币政策等。投资者应从宏观视角出发，结合市场环境、企业类型及估值方法，进行科学的选股与择时决策。同时，需关注政策变化、市场风险偏好及临床试验进展等潜在风险因素。