20171218-华创证券-华创债券信用周报_煤企是否会主动偿还短期借款__11页_841kb

债券周报总结

一、核心内容概述

本周华创证券债券信用周报聚焦于煤炭企业短期借款偿还问题及信用利差变化趋势。报告分析了煤企在行业盈利和现金流改善背景下的债务结构调整情况，并对近期信用债市场表现及政策影响进行了深入探讨。

二、主要观点

1. 煤企短期借款偿还动力与银行态度的矛盾

• 煤企偿还意愿：随着煤炭行业盈利和现金流好转，理论上煤企有动力偿还短期借款。
• 银行态度：银行可能不会允许煤企提前偿还，主要原因是政策约束及信贷策略调整。
• 信贷政策变化：
  • 大行在行业不景气时期受政府约束未明显收紧信贷。
  • 部分股份行在行业低迷时收紧信贷，而随着供给侧改革，这些股份行又重新向煤企提供新增授信。
• 债务结构变化：
  • 17年以来，煤企现金流有所好转，短期债务占比下降。
  • 17年上半年短期借款净偿还规模较小，可能与主业现金流改善有限有关。
  • 长期借款已恢复至2015年底水平，但长期债券未恢复，反映债市调整抑制了信用债需求。

2. 煤企债务变化案例

• 陕煤化：长短期借款均有不同程度下滑。
• 冀中能源、皖北煤电、晋煤集团、潞安集团：长短期借款规模均有所上升。
• 现金流表现：
  • 2015年、2016年、2017年上半年，煤企主业现金生成规模分别为-1480亿元、315亿元和303亿元。

3. 信用利差走扩与市场环境分析

• 市场波动因素：
  • 监管过渡期延长预期变化。
  • 11月经济金融数据表现稳定但略显疲软。
  • 中国跟随美国小幅加息。
• 信用债表现：
  • 信用债整体处于调整态势，信用利差主动走扩。
  • 中票收益率普遍上行4bp以上，短端城投债收益率上行7bp以上。
  • 信用利差变化：3年期以外中票品种信用利差走扩5bp以上，短端城投债信用利差走扩5bp以上，中长端变化不大。
• 信用债发行情况：
  • 上周信用债发行规模略有恢复，但净融资规模仍较低（127亿元）。
  • 取消或发行失败案例增加，合计124亿元，主体评级以AA为主，期限以中长久期为主。

4. 评级调整情况

• 银行评级上调：四季度以来共发生23起银行主体评级上调案例，其中近一半为银行。
• 评级变化趋势：部分银行由AA+、AA上调至AAA，反映市场对部分银行信用状况的认可。

三、关键信息

1. 行业基本面与限产政策影响

• 经济数据：11月工业增速小幅下滑，受限产政策影响最大的钢铁行业增速为-2.8%。
• 高端制造业表现：汽车、电气设备、计算机通信等高端制造业增速保持在10%左右。
• 区域差异：冬季限产（如“2+26”区域）对不同地区企业开工率影响明显，导致短期压力不均。

2. 政策影响与市场预期

• 资管新规：政策延长过渡期的传闻导致市场预期混乱，但非标管理仍是趋势。
• 监管影响：低评级企业可能受到较大冲击，需警惕信用收缩周期中差企业的风险。

3. 市场建议

• 信用债投资：建议继续关注信用资质，避免低评级企业风险。
• 行业投资：需关注限产政策对不同区域企业的差异化影响。

四、附录信息

• 团队介绍：

  • 组长：周冠南，中央财经大学经济学硕士，曾任职于中信银行。
  • 副组长：吉灵浩，上海财经大学经济学学士，曾任职于申万宏源证券。
  • 分析师：李俊江，中央财经大学经济学硕士，曾任职于中债资信评估。
  • 助理分析师：王文欢、潘虹羽。
  • 助理研究员：柏禹含。

• 华创证券机构销售通讯录：

  • 北京机构销售部：申涛、刘蕾、黄旭东。
  • 广深机构销售部：张娟、郭佳、王栋、汪丽燕、罗颖茵、朱研。
  • 上海机构销售部：石露、沈晓瑜、朱登科、张佳妮、陈晨、何逸云、张敏敏、柯任、蒋瑜。

• 投资评级体系：

  • 公司投资评级：强推（>20%）、推荐（10%-20%）、中性（-10%—10%）、回避（-10%—-20%）。
  • 行业投资评级：推荐（>5%）、中性（-5%—5%）、回避（< -5%）。

五、免责声明

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• 投资有风险，市场有波动，投资需谨慎。