20260121-浙商证券-小菜园-00999.HK-小菜园深度报告_从徽菜烟火到千店网络_凭效率升级驱动规模扩张_35页_2mb

小菜园深度报告总结

核心内容概述

小菜园是一家全国领先的大众便民中式餐饮连锁企业，致力于提供高品质、标准化的中式餐饮体验。公司通过SKU精简、自动化设备投入及门店面积收缩，持续提升运营效率，推动全国扩张。2021-2024年，公司收入由26.5亿元增长至52.1亿元，CAGR达25%；毛利率由66%提升至68%，净利率由9%提升至11%，盈利能力与资本回报稳步增强。

主要观点

• 市场前景广阔：2024年中国内地餐饮市场规模约55,000亿元，中式餐饮占比最大，预计至2028年将达53,000亿元，年均增速约10%。百元以下大众中餐市场占比超60%，预计2024-2028年CAGR达9.4%，为连锁品牌主要战场。
• 效率升级驱动扩张：小菜园通过优化门店模型、降低运营复杂度，使人工成本率保持下行趋势，同时依托马鞍山十亿级中央工厂，进一步提升供应链效率与规模效应。
• 盈利质量提升：公司通过规模效应与运营优化，净利润由2021年的2.27亿元增长至2024年的5.81亿元，净利率由7.4%提升至11.1%，2025H1净利润率进一步升至14.1%。
• 城市结构优化：公司收入结构由“低线城市主导”向“高线城市贡献增量”演进，一线与新一线城市增长显著，三线及以下城市仍为基本盘，但占比逐步下降。
• 管理团队与股权结构：公司管理团队以创始人为核心，具有丰富的行业经验。股权结构以创始人控股与员工深度绑定为特点，保障了管理稳定与激励机制。

关键信息

财务表现

门店扩张情况

外卖业务表现

供应链与自动化

• 中央厨房：马鞍山十亿级中央工厂即将竣工，未来将为3,000家门店提供供应链支持，提升物流效率与规模议价能力。
• 智能设备：公司已部署3,000台炒菜机器人，单价约50,000元，提升后厨自动化水平与出品稳定性。

行业趋势

• 连锁化率提升：2024年中国餐饮连锁化率为23.3%，远低于美国（59.2%）与日本（52.3%），提升空间巨大。
• 标准化与数字化：中餐行业正从“人治”向“智治”转变，SKU精简、自动化设备及冷链体系推动连锁化与规模化发展。
• 市场分化：一线城市与新一线城市增长最快，三线及以下城市为基本盘，但增速相对放缓。

投资评级与盈利预测

• 投资评级：首次覆盖给予“增持”评级。
• 盈利预测：
  • 2025年营业收入预计为55亿元，归母净利润7.3亿元；
  • 2026年营业收入预计为66.7亿元，归母净利润8.79亿元；
  • 2027年营业收入预计为80.32亿元，归母净利润10.56亿元。
• 估值：对应PE分别为14x、11x、9x，体现出公司盈利能力和成长性。

风险提示

• 门店扩张及运营风险：快速扩张可能带来管理与运营挑战。
• 原材料及成本波动风险：食材价格波动可能影响毛利率。
• 宏观经济及政策风险：行业整体增速放缓或政策变动可能影响发展。

总结

小菜园凭借其标准化、数字化和供应链优化，已进入全国化扩张的确定性阶段。公司以“大众便民”为核心定位，通过SKU精简、自动化设备和门店轻量化，提升人效与坪效。在高线城市与低线市场双轨扩张策略下，公司有望持续增长，受益于中餐连锁化与规模化趋势。未来，小菜园有望成为中餐行业的重要参与者，凭借其强大的供应链与运营能力，在竞争激烈的市场中占据有利地位。