20250309-国金证券-宏观经济点评报告_抢出口还有多少空间__9页_924kb

中国出口韧性分析：抢出口还有多少空间？

核心内容

2024年1-2月，中国美元出口同比增速为 2.3%，低于去年四季度 9.9% 的增速水平。分析师宋雪涛认为，年初出口增速下行主要受到临时性因素影响，包括：

1. 今年1-2月工作日比去年少2个工作日；
2. 春节较早，部分出口前置至去年12月；
3. 2024年1-2月出口基数较高。

尽管如此，当前中国出口仍处于“抢出口”的窗口期，出口韧性有望持续到今年二季度。

主要观点

• “抢出口”尚未结束：从分国别出口数据看，中国对美出口和转口贸易表现依然强劲，1月美国自中国进口增速达到 16.3%，表明转口贸易有所回升。
• 库存水平较高：本轮“抢出口”开始时，批发商和制造商库销比分别处于 81% 和 69% 的历史分位数，高于2017年水平，表明企业囤货意愿相对较低。
• 补库窗口期缩短：与上一轮贸易摩擦相比，本轮贸易摩擦起步即针对全部商品，关税加征时间仅间隔1个月，压缩了企业持续补库的时间。
• “抢出口”持续期预期：结合历史数据，预计此次“被动补库存”持续期在 6个月左右，比上一轮的11个月有所缩短，但比历史平均的3.8个月要长。
• 出口行业分化：部分行业如电气和电子产品、电脑及外围设备、五金水暖设备等，销售增速维持高位，库销比相对较低，仍有较大补库空间。

关键信息

• 历史经验参考：2018-2019年贸易摩擦期间，“抢出口”持续近一年，主要得益于较低的库存水平、较长的关税加征周期以及较广的加征范围。
• 美国进口需求与库存周期相关：美国进口增速与库存周期阶段密切相关，当处于“被动补库存”阶段时，进口需求相对稳定，有助于中国出口保持韧性。
• 风险因素：
  1. 特朗普的贸易政策存在不确定性；
  2. “抢出口”结束后，出口压力可能加大；
  3. 美国经济若超预期走弱，可能影响进口需求，进而影响中国出口节奏。

行业分析

• 耐用品：如电气和电子产品、电脑及外围设备、五金水暖设备等，销售增速较高，库销比较低，仍有补库空间。
• 非耐用品：如服装及面料、食品及相关产品等，销售增速相对较低，库销比较高，补库空间有限。
• 部分行业表现：如木材及其他建材、专业及商业设备等，库销比处于较高水平，表明补库尚未完成。

结论

综合来看，尽管2024年1-2月中国出口增速有所回落，但“抢出口”仍处于进行中，预计将持续至今年二季度。出口韧性主要依赖于美国的“被动补库存”周期，而当前库存水平较高，补库空间有限，因此“抢出口”的持续期和高度可能低于2018-2019年。未来若出现关税加码或美国经济超预期下滑，将对出口节奏产生不利影响。