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招商银行（3968 HK）分析报告总结

核心内容

本报告分析了招商银行（CMB）在2017年上半年的财务表现及市场前景，认为其在利率曲线上移的背景下表现优于行业平均水平，并维持“Outperform”评级。

主要观点

• 业绩略超预期：2017年上半年，招商银行的公司贷款余额和存款余额同比增速均为9%，净利润达到393亿元，同比增长11.4%，基本每股收益达到1.56元，同比增长11.4%。其不良贷款率由2016年末的1.87%和2017年一季度末的1.76%降至1.71%，优于行业表现。
• 利率曲线上移受益：随着利率曲线上移，招商银行凭借强大的负债端融资能力和资产端扩张潜力，净息差（NIM）改善显著。在2017年，行业平均NIM提升5个基点，而招商银行NIM改善超过10个基点，位居前三。
• 零售业务优势明显：招商银行零售贷款占比从2015年的43%上升至2016年的47%，远高于行业平均的29%。零售业务收入占比也从50%上升至53%，显示其在零售领域的竞争优势。
• 资产质量与资本充足率优于行业：在2017年一季度，招商银行的不良贷款率下降11个基点，拨备覆盖率上升29个百分点，ROE提升3个百分点至19.4%，资本充足率也优于行业平均水平。

关键信息

财务数据

负债结构

• 存款占比稳定在69%，其中零售存款占比34%，高于行业平均的64%和28%。
• 同业负债占比为17%，低于行业平均的22%。
• 核心一级资本充足率和总资本充足率分别为11.5%和13.3%，高于行业平均的9.6%和12.4%。

资产结构

• 广义信贷增幅在2016年为15%，低于行业平均的21%。
• 零售贷款占比从2015年的43%上升至2016年的47%，远高于行业平均的29%。
• 高危行业贷款占比从2015年的23%下降至2016年的18%，低于行业平均的26%。

估值与目标价

• 当前股价对应1.15倍PB。
• 调整目标PB为1.3倍，目标价上调至28.05港币，对应13%的上涨空间。
• EPS预计为2.74/3.11/3.57元人民币，同比增长分别为11%、13%、15%。

估值溢价与市场表现

• 招商银行的估值溢价有望进一步扩大，主要得益于其零售业务优势和资产质量的改善。
• 零售业务收入占比提升至53%，带动盈利增长和资产质量提升。

评级建议

• 维持“Outperform”评级。
• 基于其基本面优势的持续扩大，认为其估值将继续重估，具有良好的投资前景。