固定收益月报：经济常态修复中的波折与希望-20210203-华泰证券-29页_1023kb

经济常态修复中的波折与希望总结

核心内容

2020年全年GDP同比增长2.3%，在抗疫背景下表现较好，主要得益于逆周期调控、固定资产投资韧性及出口表现超预期。当前经济已回到潜在增速水平，但存在结构性问题，如“供强需弱”的格局未打破，且受疫情扰动影响，经济修复节奏有所波动。

主要观点

1. 生产端整体维持强势：

   • 工业增加值同比增长7.3%，高于前值，显示制造业和部分行业持续扩张。
   • 医药制造和通信电子行业成为主要拉动力，分别增长16.9%和11.4%。
   • 高技术制造业增加值同比增速达13.1%，创数据公布以来新高。
   • 12月水泥、钢材、十种有色金属和乙烯产量同比分别增长6.3%、12.8%、8.6%和11.3%，显示工业生产稳定。

2. 需求端三驾马车放缓：

   • 制造业投资维持两位数增长，但增速放缓。
   • 地产投资缓步回落，销售端热度仍高，政策约束增强。
   • 基建投资增速转负，财政重心由稳增长转向防风险。
   • 出口保持强势，但劳动密集型产品和防疫物资增速回落，电子类产品表现突出。

3. 通胀分化明显：

   • CPI同比转正，主因猪油价格上涨，但核心CPI小幅回落。
   • PPI大幅回升，生产资料价格继续上涨，而生活资料价格增长乏力。
   • 预计2021年上半年PPI将陡峭回升，5月达年内高点。

4. 金融方面社融低于预期：

   • 社融拐点确认，但融资信托整改和信用债风波拖累社融增速。
   • 信贷总量仍较强，M1增速初步放缓，但拐点未确认。
   • 企业中长期贷款增幅收窄，居民贷款同比转为少增。

5. 市场启示：

   • 债市短期恐慌可能缓解，但整体仍面临挑战。
   • 股市盈利驱动取代流动性驱动，成为主线。
   • 大宗商品金属属性优于金融属性，人民币汇率短期震荡偏强。

关键信息

• 经济复苏与再通胀：经济已回归潜在增速，但结构性问题仍存，疫苗接种率和海外财政刺激是复苏关键。
• 政策转向风险：政策重心逐步从稳增长转向防风险，可能对信用市场造成收缩压力。
• 出口结构变化：电子类产品出口强劲，劳动密集型产品和防疫物资增速放缓。
• 制造业投资：预计2021年制造业投资将实现两位数增长，中游设备制造行业表现尤为突出。
• 地产投资：短期有韧性，但中期将逐步下行，政策对房地产贷款集中度管理限制融资。
• 基建投资：增速转负，但水利、环保和电力等领域仍有增长空间。
• 通胀预期：CPI受食品价格拖累，核心CPI受油价和消费回暖推动，PPI预计上半年持续回升。

风险提示

• 疫情反复：春节前后国内疫情可能再次扩散，影响消费与生产。
• 政策转向过快：可能导致信用收缩，影响经济复苏。
• 疫苗效果与接种率：若疫苗失效或接种率不足，全球复苏可能受阻。

图表目录（摘要）

• 图表1：2020年12月经济数据概览
• 图表2：工业增加值当月同比分行业概览
• 图表3：主要产品产量当期同比与上期同比对比
• 图表4：工业与服务业生产表现
• 图表5：固定资产投资三大主要分项单月同比增速
• 图表6：制造业投资累计同比分行业概览
• 图表7：全球景气回升阶段无需过虑订单回流压力
• 图表8：工业产能达到2017年以来新高
• 图表9：企业在手资金充裕
• 图表10：工业企业盈利较快增长
• 图表11：房地产投资与销售
• 图表12：房地产开发环节
• 图表13：百城土地成交面积较往年同期明显偏弱
• 图表14：目前地产销售火热行情主要在一线城市
• 图表15：中指百城土地成交对于统计局的购地和新开工数据具有一定领先性
• 图表16：2020年底出现集中结汇
• 图表17：出口强劲降低基建托底诉求
• 图表18：传统权重基建行业累计同比增速
• 图表19：电热水气生产供应行业累计同比增速
• 图表20：民生短板行业累计同比增速
• 图表21：新型基建相关行业累计同比增速
• 图表22：2020年12月出口同比小幅回落，进口同比略有回升
• 图表23：我国12月分产品出口金额增速当月同比
• 图表24：出口拉动结构：按疫情相关
• 图表25：出口增速：按疫情相关
• 图表26：出口拉动结构：按上下中游
• 图表27：出口增速：按上下中游
• 图表28：出口增速：消费品：分类别
• 图表29：我国12月分地区出口金额增速
• 图表30：我国12月分产品进口金额增速
• 图表31：限额以上企业零售额同比增速
• 图表32：近四年化妆品消费同比增速
• 图表33：近四年金银珠宝消费同比增速
• 图表34：剔除汽车的社零增速继续回升
• 图表35：疫情反复可能增加居民预防性储蓄
• 图表36：去年疫情期间各类消费不同程度受损
• 图表37：去年疫情期间食品饮料消费增速稳定，但烟酒表现相对不佳
• 图表38：调查失业率继续下降
• 图表39：CPI同比回落
• 图表40：CPI环比分项
• 图表41：PPI同比回升
• 图表42：PPI分项环比
• 图表43：通胀预测
• 图表44：企业新增信贷结构
• 图表45：M1增速初步放缓

结论

整体经济在2020年实现复苏，但结构性不平衡与疫情扰动仍是挑战。制造业和通信电子行业表现强劲，成为经济复苏的重要支撑。地产投资短期韧性尚存，但中期将逐步放缓。出口保持高位，但内部结构分化，电子类产品需求旺盛。通胀呈现分化趋势，核心CPI受油价和消费回暖推动，PPI预计持续回升。政策转向和疫情风险是当前经济修复的主要不确定性因素，需密切关注。