20140912-兴证国际证券-首创环境-03989.HK-业绩拐点显现_未来增长可期_31页_2mb

创新环境（3989.HK）研究报告总结

核心内容

首创环境是一家专注于城市生活垃圾处理及废旧电器处理的综合环保企业，拥有先进的处理技术，包括垃圾焚烧、填埋、厌氧消化及废旧电器处理。公司于2014年首次被兴证香港研究部覆盖，给予“买入”评级，目标价为1.1港元，较现价0.65港元有69%的预期涨幅。

主要观点

1. 业绩拐点显现：2014年或为首创环境的业绩拐点，公司多个项目将陆续投产，预计实现扭亏为盈。
2. 技术优势明显：首创环境在垃圾处理领域拥有厌氧消化技术，这是中国首个采用该技术的项目，具有行业先驱地位。
3. 业务多元化：公司不仅涉及垃圾处理，还涉足废旧电器处理，形成一站式固废处理体系，有助于分散行业风险。
4. 股东背景强大：公司由北京首创集团控股，后者具有强大的资本实力、政府关系网络及品牌效应，有利于公司发展。
5. 未来增长可期：公司计划每年新增2000-3000吨/日的垃圾处理能力，预计2017年垃圾处理能力将达到6180吨/日。

关键信息

• 财务指标：2014年预计EPS为0.005港元，对应动态PE为130倍；2015年预计EPS为0.044港元，对应动态PE为14.85倍；2016年预计EPS为0.06港元，对应动态PE为10.83倍。
• 目标价：基于2015年25倍PE，目标价为1.1港元。
• 项目进展：截至2014年6月30日，公司运营项目包括3个垃圾处理项目和1个废旧电器处理项目，日处理能力为1850吨；在建及筹建项目6个，预计提升至6180吨/日。
• 补贴政策：垃圾厌氧消化项目享有约200元/吨的高价补贴，有助于提高公司收入。
• 行业现状：中国城市生活垃圾年产生量快速增加，2013年达到2.7亿吨，处理率仅为54%，仍有较大提升空间。
• 处理方式：填埋、焚烧发电、厌氧消化是当前主流处理方式，其中焚烧发电和厌氧消化因其高效率和环保效益，成为未来发展的重点。
• 政策支持：国家出台多项政策扶持垃圾焚烧发电和厌氧消化处理，包括税收优惠、上网电价补贴等。

项目概况

股权结构

• 总股本：46.56亿股
• 流通股本：46.56亿股
• 总市值：31.19亿港元
• 流通市值：31.19亿港元
• 净资产：4.22亿港元
• 总资产：23.11亿港元
• 每股净资产：0.09港元
• 控股股东：北京首创股份有限公司，持股比例为48.68%

业务模式

• BOT模式：公司通过BOT模式进行垃圾处理，包括焚烧发电、填埋、厌氧消化等。
• 收入构成：包括建设服务收入、运营服务收入、顾问收入、利息收入及废旧电器拆解收入。
• 盈利预测：
  • 2014年：营业收入6.14亿港元，净利润0.25亿港元
  • 2015年：营业收入21.90亿港元，净利润2.34亿港元
  • 2016年：营业收入25.28亿港元，净利润3.21亿港元
• 估值方法：采用PE估值法，基于2015年25倍PE，目标价为1.1港元。

风险提示

• 新项目产能利用率不足
• 项目进度缓慢

催化剂

• 在建项目投产
• 潜在的新收购

行业现状

• 全球趋势：城市生活垃圾产生量普遍增加，中国增速最快；填埋和焚烧为国际主流处理方式。
• 中国现状：城市生活垃圾年产生量达2.7亿吨，实际处理率仅为54%，存在较大提升空间。
• 处理方式：填埋为主，但未来将逐渐减少；焚烧发电和厌氧消化成为重要发展方向。
• 有机物占比：中国城市生活垃圾中有机物占比51%，厌氧消化处理潜力巨大。

技术优势

• 厌氧消化技术：公司引进德国Strabag和法国Valorga的技术，成功应用于北京董村项目，预计未来推广至全国。
• 处理方式对比：厌氧消化在资源化和无害化方面表现突出，具有较低的二次污染和较好的垃圾体积减少效果。

收购与扩张

• 废旧电器处理：公司收购江苏淮安和安徽马鞍山项目，废旧电器处理能力达320万台/年。
• 并购计划：公司每年将投入15-20亿资金用于并购，预计每年完成3-4个项目。
• 项目扩张：公司计划在2014-2017年期间，垃圾处理能力从1850吨/日提升至6180吨/日。

未来展望

• 随着项目陆续投产，公司业绩有望显著改善。
• 厌氧消化技术的推广将为公司带来新的增长点。
• 公司的多元化业务模式有助于分散行业风险。
• 首创集团的支持将推动公司快速发展，提高市场竞争力。