电子行业：FR4具备价格弹性，高速高频打开成长空间-20200107-兴业证券-27页_3mb

电子行业研究报告总结

核心内容概述

本报告主要分析覆铜板（CCL）行业的发展趋势，特别是高频高速CCL市场及FR4产品在当前市场环境下的表现。报告指出，5G基建和数据中心设备升级是推动CCL行业增长的主要动力，而FR4产品则因原材料价格上涨和需求回暖具备价格和盈利弹性。

主要观点

1. 高频高速CCL是主要增长动力

• 高频CCL需求主要来自5G基站建设，预计2020-2022年为建设高峰期，单站高频CCL价值约1450元，带动市场规模约70亿元。
• 高速CCL主要应用于数据中心主板、交换机、路由器等，预计未来3-4年将实现从FR4到高速CCL的升级，带动年增量需求超过200亿元，其中服务器市场是主要增长点，预计2025年左右高速CCL市场规模将超160亿元。
• 高频CCL与高速CCL对介质损耗因子（Df）和介电常数（Dk）要求严格，技术壁垒高，主要由日、美、台等厂商主导。

2. FR4具备价格弹性

• 由于高速CCL需求旺盛，FR4产能受到挤压，同时原材料价格上涨，FR4价格和盈利有望回升。
• FR4在CCL中占比约62.4%，下游需求回暖，市场集中度高，具备较强议价能力，能有效传导成本上涨，提升毛利率。

3. 行业集中度高，国产替代空间广阔

• CCL行业整体集中度高，CR5达51%，CR10达73%，主要由建滔、生益科技、金安国纪、南亚、联茂等厂商主导。
• 高频和高速CCL市场由美日台企业主导，但国内厂商如生益科技、联茂、台耀等正在加速布局，未来国产替代空间广阔。

关键信息

5G相关需求

• 5G基站建设：预计2020-2022年为高峰期，每年新增基站约150万个，带动高频CCL市场规模约100亿元。
• AAU天线底板和功放板：使用高频CCL，单站价值约3600元，其中高频CCL占比约40%，价值约1450元。
• 5G核心网与传输设备：带动高速CCL需求，预计2020年高速CCL需求增量约40亿元。

数据中心需求

• IP流量增长：2016-2021年复合增速达25%，推动服务器、交换机、路由器等设备升级。
• PCIe接口升级：从3.0到4.0，传输速率翻倍，带动主板材料从Mid Loss升级至Low Loss，进一步推动高速CCL需求。
• 服务器出货量回暖：2019年全球服务器出货量跌幅收窄，2020年有望触底回升。

原材料与成本

• FR4成本结构：铜箔（40%）、玻纤布（27%）、树脂（23%）。
• 原材料价格上涨：铜箔、玻纤布、树脂等均出现上涨趋势，带动CCL企业毛利率提升。
• 生益科技表现：2019年前三季度净利润增长28.66%，具备高频高速CCL量产能力，毛利率持续提升。

投资建议

• 推荐公司：生益科技（全球市占率第二），受益于高频高速CCL需求增长和FR4价格弹性。
• 关注公司：华正新材、超华科技，可能受益于CCL行业整体增长。
• 投资逻辑：5G和数据中心带动高频高速CCL市场爆发，FR4因供需变化和原材料涨价具备价格弹性，整体行业景气度提升。

风险提示

• 5G基站建设低预期：若建设进度低于预期，将影响高频高速CCL需求。
• 服务器出货低预期：若服务器需求不及预期，将影响高速CCL市场增长。
• 产品价格快速下滑：高频、高速CCL价格下滑将影响企业盈利。

行业发展趋势

• 技术升级：随着PCIe接口升级和5G设备需求增加，CCL产品向高频高速方向发展。
• 国产替代：国内厂商在高频高速CCL领域技术积累深厚，未来市场份额有望提升。
• 需求回暖：手机、消费电子、汽车等领域需求回暖，带动CCL整体市场增长。

行业格局

• 全球市场格局：主要由建滔、生益科技、金安国纪、南亚、联茂等厂商主导。
• 高频高速市场：主要由罗杰斯、泰康尼、松下、联茂等企业占据主导地位。
• FR4市场：集中度高，具备价格弹性，受高速CCL产能挤压。

未来展望

• 2020-2022年：5G基站建设高峰期，带动高频CCL和高速CCL需求。
• 2025年左右：服务器市场全面升级，高速CCL需求将显著增长。
• 2022年底：部分厂商如南亚塑胶将完成FR4产能扩张，带动行业供给变化。

行业数据亮点

• 全球刚性CCL市场规模：2018年达124亿美元，其中FR4占比62.4%。
• 专用及特殊树脂基CCL增长：2011-2018年复合增速11.6%，是主要增长动力。
• CCL毛利率提升：生益科技、金安国纪在原材料涨价期间毛利率持续改善。

总结

本报告指出，5G基建和数据中心设备升级是推动CCL行业增长的关键因素，其中高频和高速CCL市场增长空间巨大。FR4产品因产能受限和原材料价格上涨具备价格弹性，行业整体集中度高，国产替代潜力大。建议重点关注生益科技等具备高频高速CCL生产能力的龙头企业，同时关注华正新材、超华科技等潜在受益企业。需警惕5G基站建设、服务器出货不及预期以及产品价格快速下滑等风险。