2021年利率债投资策略：2021年，反转年-20201116-申万宏源-94页_2mb

2021年利率债投资策略总结

核心内容

2021年被定义为“反转年”，意味着债券市场将延续熊市格局，无单边趋势性牛市行情。这一判断基于2017年提出的四年周期预测，目前已实现三年。2021年将与2018-2020年形成对比，经济、政策、通胀及风险偏好等多方面因素将推动市场进入新的阶段。

主要观点

1. 经济走势：关注预期差

• 2021年经济将呈现冲高回落的走势，但整体方向向好。
• 结构分化：经济结构持续分化，表现较好和较差的行业并存，需区分结构性表现与整体趋势。
• 预期差：尽管市场普遍预期经济冲高回落，但下半年仍需关注经济是否超预期。
• 经济复苏：5月以来，海内外经济同步改善，PMI快速回升，消费和服务加快复苏。

2. 通胀走势：关注通胀预期

• Q2开始，通胀数据明显回升，CPI和PPI预计在Q3-Q4维持高位。
• 食品价格高位回落，非食品价格受美元贬值、需求改善和部分供给受限品种影响可能上行。
• 通胀预期比实际数据更重要，需警惕预期升温对债券市场的影响。

3. 政策走向：关注边际收紧

• 货币政策将从宽松转向边际收紧，预计上半年提高准备金率、上调LPR概率较低，但Q2-Q4可能收紧。
• 财政政策宽松力度将边际收紧，财政赤字率回落至3%，新增地方政府债规模下降。

4. 风险偏好：全年非坦途

• 风险偏好在2021年仍有上行空间，但经济、通胀与政策的博弈将导致市场波动。
• 阶段性风险偏好回落将带来债熊中的波段机会。

5. 债券市场：维持熊市判断

• 债券市场无单边牛市，预计10年国债收益率在2.9%-3.6%区间波动。
• 国开债收益率预计在3.2%-4.3%之间波动，各期限隐含税率整体提高。
• 信用利差和国债与银行负债成本利差偏低，性价比尚未达到绝对高位。

投资建议

• 短久期票息策略为主。
• 关注债熊中的波段机会。
• 运用国债期货、利率互换等衍生品工具进行对冲。
• 关注可转债投资机会。

风险提示

• 政策收紧过早或过紧可能影响经济复苏进程。
• 经济疲弱可能引发信用债违约风险。
• 疫情冲击可能显现金融风险或政府主权债务风险。

市场回顾与展望

• 2020年为牛熊过渡年，经济改善带动因素包括趋势回归、政策拉动和周期力量。
• 2021年作为反转年，经济走势将回归疫情前预测的周期轨迹。
• 全球经济从疫情中改善的方向确定，且斜率较陡。

市场数据与趋势

• 经济结构分化：建筑、农林牧渔、医药制造、信息技术服务等表现较好，而部分传统制造业如纺织、食品等增速放缓。
• 出口表现：海外需求好转与订单转移带动国内出口超预期。
• 资金利率：2020年下半年资金利率中枢上行，2021年预计继续上行。
• 期限利差：国债和国开债期限利差持续压降，但下半年可能因经济预期差而回升。

机构行为

• 配置型机构在债熊期间持仓逐渐积极，而交易型机构仍较为谨慎。
• 非法人产品和理财净值化提升进一步加大债市波动。
• 境外机构持债规模与国债收益率呈波动关系，机构行为趋同加剧市场波动。

数据图表与分析

• 图表1：2018-2021年最初的判断，显示经济与债券走势的对比。
• 图表2：2020年经济数据走势，显示GDP分行业增加值的分化。
• 图表3：5月以来各类机构持债结构变动，反映市场配置变化。
• 图表4：2020年1-10月各行业投资增速变动，显示不同行业复苏速度差异。
• 图表5：全球PMI走势，显示全球经济改善趋势。
• 图表6：中国出口占全球比重，显示出口复苏情况。

结论

2021年债券市场整体呈现熊市格局，但存在阶段性波段机会。需关注经济预期差、通胀预期、政策边际收紧及风险偏好波动对市场的综合影响。投资策略应以短久期票息策略为主，结合衍生品对冲和可转债投资机会，同时警惕潜在风险。