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报告摘要

总结：Systematic Risk 的测量与监管意义

核心内容

本文探讨了系统性风险（systemic risk）与系统风险（systematic risk）之间的关系，并强调了在银行监管中使用风险中性概率（risk-neutral probabilities）的重要性。作者指出，系统性风险是指金融市场重大功能失效的风险，而系统风险是不可分散的风险，两者有重叠。因此，监管政策应考虑系统性风险，以防止银行因缺乏惩罚而过度承担系统性风险。

主要观点

系统性风险的定义与特性
- 系统性风险是金融市场可能崩溃或出现重大功能失效的风险。
- 系统风险是不可分散的，因此系统性风险应包含在系统风险的范畴中。
- 系统性风险可能由经济某一领域的冲击引发，如房地产行业的波动可能影响MBS、SIVs等金融工具。
风险中性概率在监管中的作用
- 使用风险中性概率有助于最小化社会对损失的市场价值。
- 若资本标准或存款保险费率基于实际（物理）概率，银行可能通过选择高系统性风险资产来获取系统性风险溢价，从而产生监管套利（regulatory arbitrage）。
- 监管政策应基于风险中性概率，以防止银行过度承担系统性风险。
Basel III资本标准的局限性
- Basel III主要依赖物理概率来计算风险权重，忽略了系统性风险溢价。
- 信用评级反映的是物理预期损失，而信用利差（credit spreads）则包含了风险中性预期损失，即系统性风险溢价。
- 银行通过“追求收益”（reaching for yield）策略，选择信用利差较高的资产，从而增加系统性风险。
市场数据对风险中性概率的估计
- 风险中性概率通常比物理概率更容易和更准确地估计。
- 市场价格（如CDS价格、股票价格）可以用于推断银行的系统性风险。
- 对于非上市公司，可通过“市场可比”方法（market comparable approach）估计其风险中性概率。
系统性风险的测量方法
- 使用风险中性概率可以构建“压力保险费”（Distress Insurance Premium, DIP）来衡量系统性风险。
- DIP是当系统总损失超过某一阈值时，对银行负债的保险价值。它通过蒙特卡洛模拟计算，基于风险中性默认概率和相关性。
监管套利与道德风险
- 当监管标准未考虑系统性风险时，银行可能选择高系统性风险资产以获取超额收益。
- 研究表明，高评级的证券化产品可能具有较高的系统性风险，导致监管套利。
- 监管者若依赖会计数据而非市场价格，可能导致银行操纵资本比率。
压力测试的潜在作用
- 压力测试可以识别银行在系统性衰退中的损失，从而对系统性风险较高的银行进行惩罚。
- 然而，压力测试必须能够区分不同资产的系统性风险暴露，而不能仅依赖信用评级。
市场数据的局限性
- 使用市场价格可能存在“Goodhart效应”或“Lucas批判”，即监管者的行为可能影响市场价格的信息价值。
- 监管者若依据市场价格做出决策，可能会导致市场价格信息失真。

关键信息

系统性风险与系统风险有重叠，但系统性风险更侧重于金融市场的整体功能失效。
风险中性概率是基于市场定价的理论概率，可用于计算公平的存款保险费率和资本标准。
信用利差包含了系统性风险溢价，而信用评级主要反映物理预期损失。
Basel III资本标准未能充分反映系统性风险，导致银行倾向于选择高系统性风险资产。
市场可比方法可用于估计非上市银行的风险中性概率，以支持监管决策。
压力测试可以作为纠正Basel III不足的工具，但需能准确区分资产的系统性风险。
CDS价格和股票价格可用于估计银行的系统性风险。
网络结构分析可以通过CDS数据识别金融机构之间的冲击传递关系。

证据支持

**Iannotta 和 Pennacchi（2014）**发现，同样评级的债券，其发行者系统性风险越高，信用利差越大。
**Iannotta, Pennacchi 和 Santos（2014）**指出，银行通过选择信用利差高于平均的贷款，其资本需求应比Basel III要求高出16%。
**Kitwiwattanachai（2014）**利用CDS数据构建了金融机构之间的网络结构，识别了“父母”（传递冲击）和“子女”（接收冲击）机构。
**Haldane（2011）**的数据显示，危机银行获得政府支持，其市场资本与账面债务比率显著下降。