2022年银行资本债投资策略：防御属性趋弱，分化仍在演绎-20211222-申万宏源-23页_1mb

2022年银行资本债投资策略总结

核心内容

本报告分析了2021年银行二级资本债市场的表现及趋势，回顾了自2014年以来的利差变动，并展望了2022年市场走向。核心观点包括：

• 2021年银行二级资本债经历一轮慢牛行情，信用分层和结构性“资产荒”是主要驱动因素。
• 2022年银行资本债的防御属性趋弱，利差处于历史低位，流动性优势可能减弱，但高票息特征依然存在。
• 投资策略建议以短久期为主，关注优质区域性银行，避免过度下沉。

主要观点

1. 2021年银行二级资本债行情回顾

• 2021年2月至6月：在结构性“资产荒”背景下，机构配置增加，二级资本债超额利差迅速下行。
• 2021年6月至10月：受理财净值化整改影响，长期限资本债利差快速上行。
• 2021年10月至今：市场对信用风险偏好降低，二级资本债安全性凸显，利差总体下行。

2. 利差变动复盘（2014年至今）

• 流动性改善：2021年下半年换手率显著提升，长期限资本债交易活跃度提高。
• 折价发行减少：折价发行比例下降，异常价差频率减小。
• 等级利差分化：2019年包商银行事件后，等级利差显著分化，2021年机构增配带动高等级利差下行。

3. 融资供需矛盾分析

• 发行端：国有行发行规模增长，股份行、城农商行发行缩量。
• 需求端：银行自营、广义基金为主要持有者，理财配置需求因净值化转型而减弱。
• 投资者结构：投资者结构逐渐多元化，保险、非法人产品配置力量增强。

4. 2022年展望

• 防御属性减弱：2022年利率债收益率上行风险较大，二级资本债的防御属性趋弱。
• 久期策略：建议维持短久期策略，静待利差保护空间。
• 区域银行选择：自下而上挖掘优质区域性银行，短期关注资本补充压力，中期关注盈利转型，长期关注经营区域。

关键信息

发行规模变化

• 国有行：2021年发行3850亿元，同比增加650亿元。
• 股份制行：2021年发行1140亿元，同比减少895亿元。
• 城商行：2021年发行577亿元，同比减少77亿元。
• 农商行：2021年发行228亿元，同比增加44亿元。

流动性改善

• 换手率：2021年8-11月月度换手率均在16%以上，长期限资本债交易活跃度提升。
• 折价发行：2021Q3、2021Q4折价发行比例分别为43%、25%，异常价差频率下降。

风险事件影响

• 包商银行事件：2020年Q4减记事件导致风险溢价中枢上行，2021年风险处置推进，利差有所收窄。
• 减记条款：当银行被认定为“无法生存”时，可全额减记二级资本债本金，影响偿付能力。

投资策略建议

• 久期调整：建议适当缩短久期，以应对利率债上行风险。
• 区域银行选择：短期看资本补充压力，中期看盈利转型，长期看经营区域。
• 避免过度下沉：城商行、农商行存在较大分化，下沉策略难度较高。

附录：图表与数据

• 图1：2021年以来高等级二级资本债超额利差整体下行
• 图2：AA+、AA-、A+级超额利差震荡
• 图5：存量二级资本债进入赎回期集中在2022-2024年
• 图21：高等级二级资本债-银行普通债利差处于低位
• 图22：2021年1-11月二级资本债等级利差变动
• 图30-33：不同评级和品种间利差对比图

政策支持

• 地方政府专项债：2021年7月起，地方政府专项债支持中小银行资本补充。
• 监管政策：鼓励中小银行通过市场化方式补充资本，包括发行资本债、永续债等。
• 资本管理：2022年银行资本监管趋严，理财净值化转型持续推进。

风险提示

• 信用风险：中小银行不良贷款率较高，存在较大的信用风险。
• 流动性风险：尽管流动性有所改善，但结构性分化依然存在。
• 政策风险：监管政策可能对资本债发行和持有产生影响。

机构联系人

• 华东A组：陈陶，电话021-33388362，邮箱chentao1@swhysc.com
• 华东B组：谢文霓，电话021-33388300，邮箱xiewenni@swhysc.com
• 华北组：李丹，电话010-66500631，邮箱lidan4@swhysc.com
• 华南组：陈左茜，电话0755-23832751，邮箱chenzuoxi@swhysc.com