固定收益专题：当前银行资本债的投资机会分析，机会再现还是趋势转变？-20220220-国盛证券-22页_663kb

银行资本债投资机会分析总结

核心内容概述

本文主要分析了当前银行资本债（包括二级资本债和永续债）的市场概况、利差走势、发行测算及投资机会。整体来看，银行资本债作为风险较低且具有品种溢价的券种，在资产荒格局下配置价值不断提升，但近期利差反弹引发市场对趋势转变的讨论。作者通过构建打分模型帮助投资者筛选主体，同时指出未来发行规模及需求变化，为投资决策提供参考。

主要观点与关键信息

1. 银行资本债市场概况

• 存量规模：截至2022年2月12日，银行二级资本债和永续债合计存续4.5万亿元，以国有银行（国股行）为主。
• 二级资本债：存量约2.86万亿元，以10年期为主，剩余期限多集中在1-5年。
• 永续债：存量约1.84万亿元，无明确到期日，期限为5+N年。
• 市场活跃度：去年银行资本债成交额和换手率大幅上升，国有行和城商行二级资本债成交额和换手率较高，而农商行永续债换手率相对较高。

2. 利差走势分析

• 利差反弹：自2022年1月底以来，AAA级二级资本债利差从70bp上行至79bp，随后小幅回落；永续债利差也有所反弹，但整体仍处于较低水平。
• 利差分位数：2月17日，AAA-二级资本债利差为73.4bp，永续债利差为89.3bp，均处于历史低位。
• 投资机会判断：利差反弹可能是止盈操作的结果，当前仍为可投资机会，建议关注利差进一步反弹至80-90bp（二级资本债）和105bp（永续债）时的买入时机。
• 不同类型银行表现：
  • 国股行：二级资本债利差整体较低，永续债利差处于较低历史分位。
  • 股份行：AA+级二级资本债利差补偿较大，特别是1年内和3-5年期限。
  • 城商行：AA+级永续债和AA+级1-3年期限二级资本债分位数相对较高。
  • 农商行：二级资本债利差较高，永续债利差处于较高分位。

3. 2022年银行资本债发行测算

• 四大行：
  • 2022年全年预计发行8873亿元资本债，其中二级资本债3895亿元，永续债4277亿元。
  • 截至2月12日已发行700亿元，后续还需发行8173亿元。
• 全市场：
  • 预计全年发行2.02万亿元，其中二级资本债1.0173万亿元，永续债1.0023万亿元。
  • 2月12日后预计发行1.88万亿元，其中二级资本债9172亿元，永续债9653亿元。
• 不同类型银行：
  • 国有行：预计发行1万亿元资本债，包括5195亿元二级资本债和4843亿元永续债。
  • 股份行：预计发行5486亿元资本债，包括2164亿元二级资本债和3322亿元永续债。
  • 城商行和农商行：发行规模相对较小，但仍有增长趋势。

4. 投资需求分析

• 主要投资机构：
  • 银行自营和理财是主要配置力量，但未来需求可能边际弱化。
  • 保险资金、年金和公募基金需求将进一步增强。
• 永续债属性：
  • 若认定为债权，对投资者吸引力更大；若认定为权益，可能占用部分投资额度。
  • 银行永续债若计入权益，将影响部分机构的投资策略。

5. 商业银行打分模型

• 模型构建：
  • 从外部支持、业务经营、流动性与杠杆、偿付能力四大维度选取15个二级指标。
  • 权重分配合理，用于评估银行信用风险及利差水平。
• 模型应用：
  • 打分结果与主体利差拟合良好，说明模型具有一定参考意义。
  • 国股行得分普遍高于城商行和农商行，城商行得分高于农商行。
  • 投资者可在主体得分相近的银行中选择利差空间较大的债券。

投资建议

• 当前投资机会：利差处于低位，存在止盈和下沉操作的可能，建议关注利差反弹至80-90bp（二级资本债）和105bp（永续债）时的买入机会。
• 优先选择：
  • 国股行隐含AAA-和股份行隐含AA+的资本债。
  • 城商行AA+永续债和AA+1-3年期限二级资本债。
• 风险提示：
  • 商业银行可能面临超预期信用风险事件。
  • 发行测算与实际存在偏差，尤其是TLAC非资本债务工具的发行。
  • 打分模型具有主观性，仅作参考。

关键数据与图表

• 二级资本债利差反弹：2月15日AAA级利差为79.2bp，16日和17日回落5bp。
• 永续债利差反弹：2月17日AAA级利差为89.3bp。
• 2022年发行规模：
  • 四大行：全年预计发行8873亿元。
  • 全市场：全年预计发行2.02万亿元。
• 2022年已发行规模：
  • 四大行：700亿元。
  • 全市场：1371亿元（其中二级资本债1001亿元，永续债370亿元）。

风险提示

• 商业银行超预期信用风险事件可能影响资本债估值。
• 发行测算存在偏差，实际发行可能与预测不同。
• 打分模型基于历史数据，存在不确定性，仅供参考。

总结

银行资本债在当前资产荒背景下仍具配置价值，但需关注利差走势与发行节奏。利差反弹可能是止盈操作的结果，未来仍有投资机会。通过构建打分模型，可进一步筛选优质主体，提高投资效率。同时，需注意市场风险与政策变化，谨慎决策。