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行业研究总结：5Y-LPR下调15bp的初心

核心内容

2022年5月20日，央行授权全国银行间同业拆借中心公布最新LPR报价：1年期LPR保持不变为3.7%，5年期以上LPR下调15bp至4.45%。此次LPR调整呈现出非对称性，即5Y-LPR大幅下调，而1Y-LPR保持不变，显示出较强的政策导向。本文从LPR下调的驱动因素、政策信号、对房地产销售的影响、对银行业经营的影响以及潜在风险等方面进行了深入分析。

主要观点

1. LPR下调的驱动因素

• 一般存款与市场类负债利率双降：4月25日至5月1日，全国金融机构新发放存款加权平均利率下降10bp至2.37%；同时，DR001和DR007分别下行至1.2%、1.5%附近，1Y国股NCD利率跌破2.3%。这表明银行综合负债成本明显改善，为LPR下调提供了基础。
• LPR定价模型：LPR报价主要由银行资金成本驱动，其中资金成本占约70%权重。随着负债成本改善，LPR报价具备下调空间。

2. 非对称“降息”的政策信号

• 信号一：政策导向明显：LPR出现5Y与1Y“一动一静”，与以往“1Y强、5Y弱”的模式不同，表明政策在引导房地产市场，而非对公贷款市场。
• 信号二：降低居民债务负担，刺激购房需求：5Y-LPR下调有助于降低存量房贷利率，缓解居民债务压力，释放购房需求信号。首套房贷款利率下限从4.4%进一步下调至4.25%，对刚需居民形成利好。
• 信号三：修复LPR曲线，降低期限利差：LPR曲线近年来因政策干预而出现“畸变”，本次5Y-LPR下调有助于恢复正常的利差水平，避免过度压低1Y-LPR导致资金套利行为。

关键信息

3. 按揭贷款利率下行对房地产销售的影响

• 按揭利率与销售增速呈反向关系：历史数据显示，按揭贷款利率见顶回落通常领先房地产销售增速触底反弹约一个季度。
• 按揭贷款利率进入下行周期：今年部分城市已下调按揭贷款利率，首套房利率下限下调20bp，叠加本次5Y-LPR下调15bp，进一步印证了按揭利率松动的信号。
• 未来预期：按揭贷款利率仍有下行空间，热点城市及三四线城市有望跟进；房地产销售增速有望在2022年Q3触底企稳。

4. 对银行业经营的影响

• 对2022年营收影响较小：由于按揭贷款按年重定价，5Y-LPR下调对2022年银行净息差（NIM）影响有限。
• 对2023年影响较大：初步测算显示，5Y-LPR下调将对2023年银行贷款定价影响约5.4bp，对利息收入影响约1.7%，对营收影响约1.2%。
• 缓解NIM压力的可能路径：
  • 建立“超限额管理”机制，对高成本负债产品进行规模管控。
  • 非对称下调政策利率，引导类活期产品收益率下行。
  • 改革存款利率报价机制，进一步压降存款利率点差。
  • 将结构性存款期权收益纳入自律机制考核，压降结构性存款利率。

5. 风险分析

• 疫情对经济冲击加剧：疫情对接触式经济造成持续影响，信贷景气度持续下滑，居民收入预期恶化，进一步抑制消费和投资。
• 房地产市场风险未完全释放：房企信用违约风险仍在延续，市场风险偏好下降，对房地产销售和投资形成拖累。

结论

此次5Y-LPR下调15bp是央行为缓解居民债务压力、刺激购房需求、稳定房地产销售的重要举措，同时也有助于修复LPR曲线、降低期限利差。尽管对银行业经营有一定影响，但影响可控，且可能通过政策引导缓解NIM压力。整体来看，此次LPR调整体现了政策的灵活性与针对性，同时也释放了房地产市场宽松的信号。

行业评级

• 买入（维持）：未来6-12个月的投资收益率领先市场基准指数15%以上。

作者信息

• 分析师：王一峰
  执业证书编号：S0930519050002
  联系方式：010-56513033 / wangyf@ebscn.com

• 联系人：刘杰（010-56518032 / liujie9@ebscn.com）
  蔡霆锋（caitingfeng@ebscn.com）

图表说明

• 图1：4月份以来DR007已阶段性脱离利率走廊中枢
• 图2：4月份以来1Y国股NCD与1YMLF利差进一步扩大
• 图3：5月份5Y与1Y-LPR利差收窄至75bp
• 图4：2017年以来居民承担了最高房贷利率
• 图5：我国居民DTI指数逐年提升
• 图6：按揭贷款利率与住房销售增速成反比例关系
• 图7：按揭贷款利率与按揭贷款同比变化成反比例关系

估值方法的局限性说明

本报告所含分析基于各种假设，不同假设可能导致分析结果出现重大不同。所采用的估值方法及模型均有其局限性，估值结果不保证所涉及证券能够在该价格交易。

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