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中国保险的 Alpha 系列之五：保险还要买多少红利？

核心内容

本文探讨了保险资金在低利率环境下如何通过增配高股息资产来提升净投资收益率，以及险资在权益市场回暖后的再平衡策略。核心观点包括：

• 净投资收益率的战略地位：随着利率中枢下行，净投资收益率成为险资投资收益的“压舱石”，其稳定性和可预测性使其成为衡量利差损风险的关键基准。
• 险资再平衡的必要性：当前的高收益主要来自浮盈，未来收益的确定性下降，因此险资需通过再平衡锁定收益，降低波动性，为市场下行周期储备“安全垫”。
• 未来险资增配红利资产的空间：基于假设条件，未来三年险资投资OCI股票增量合计约1.8万亿元，未来五年合计约3.5万亿元。
• 险资买红利的四种策略路径：交易型、配置型、经营型和另类策略，分别通过FVTPL、FVOCI、权益法和私募基金等实现红利资产配置。

主要观点

1. 为什么保险更关注净投资收益率

• 内涵差异：净投资收益率主要来自固定现金流（如利息、股息、租金），是最稳定、可预测的收益来源；总投资收益率包含买卖价差，波动性较大；综合投资收益率则反映全部投资资产的市值波动，波动性最大。
• 低利率环境下的挑战：随着10年期国债收益率从2013年的4.6%降至2026年的1.8%，传统固收资产收益下降，新增资产收益率低于负债成本，利差损风险上升。
• 高股息资产的优势：高股息资产股息率显著高于债券收益率，且现金流稳定，抗通胀能力强，有助于稳定净投资收益率。

2. 为什么险资要做再平衡

• 浮盈状态的不稳定性：当前高收益依赖于资本市场表现，未来收益的确定性下降，再平衡可将部分收益转化为更确定的票息资产。
• 风险管理：高权益仓位增加投资组合波动性，影响偿付能力充足率等监管指标，再平衡有助于降低波动性，保护资本金。
• 流动性储备：通过减持部分权益资产，增强流动性，为未来市场下跌或利率反弹提供配置机会。

3. 未来险资还要买多少红利股票

• 增配空间预测：假设保险资金运用余额保持10%以上增速，权益资产占比升至17.5%，OCI股票占比升至44%，未来三年OCI股票增量约1.8万亿元，未来五年约3.5万亿元。
• 最优配置结构：在满足长期净资产回报率要求的前提下，险资应配置17.5%的权益资产，其中44%为高股息股票，以实现收益稳定和波动控制。

4. 银行视角看险资如何买红利

• 交易型策略：通过银行ETF等工具获取股息与价差，计入FVTPL账户，具有较高的灵活性和流动性。
• 配置型策略：长期持有高股息股票，计入FVOCI账户，市值波动影响净资产而非利润表，实现收益平滑。
• 经营型策略：通过重大影响或控制，按权益法核算，分享被投企业净利润，深度绑定企业成长。
• 另类策略：借助私募基金等工具，挖掘非公开市场红利机会，提升收益弹性。

关键信息

• 净投资收益率：反映固定收益类资产的稳定回报能力，是衡量利差损风险的核心指标。
• 低利率环境：10年期国债收益率持续下行，导致固收资产收益下降，险资需通过高股息资产增厚收益。
• 再平衡策略：降低权益敞口，增配票息资产，以实现收益锁定、波动管理及流动性储备。
• 红利资产增配空间：未来五年，险资OCI股票增量将达3.5万亿元，显示低利率环境下增配红利资产的趋势。
• 银行投资案例：如中国平安对国有大行的配置，中国人保对华夏银行和兴业银行的股权投资，显示险资在银行板块的多路径参与。

投资建议

• 保险行业：关注资产负债匹配较好的中国太保及商业模式具备“护城河”优势的中国财险。
• 银行行业：推荐“绩优成长”与“稳健红利”双主线，重点推荐招商银行、江苏银行等优质股份行和区域行。

风险提示

• 宏观经济下行：可能导致市场大幅波动，影响投资收益。
• 监管政策收紧：可能限制险资的配置策略。
• 行业竞争加剧：可能压缩利润空间。

相关研究报告

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重点公司盈利预测及投资评级

险资买红利的四种策略路径

险资配置再平衡的必要性

• 资产负债匹配：险资负债成本刚性，且与产品周期绑定，需通过再平衡匹配收益。
• 风险管理：降低权益敞口以减少波动，保护资本金与经营稳定性。
• 流动性储备：增强流动性，为市场下行和利率反弹提供配置空间。

未来险资增配红利资产的趋势

• 规模预测：未来三年险资OCI股票增量约1.8万亿元，未来五年约3.5万亿元。
• 策略选择：增配高股息资产，通过FVOCI科目实现收益稳定，同时优化资产配置结构，降低波动。

总结

在低利率环境下，险资需通过增配高股息资产以稳定净投资收益率，同时进行股债再平衡，降低波动性并储备流动性。未来五年，险资OCI股票配置规模将显著增长，达到约3.5万亿元。银行作为高股息资产的重要来源，受到险资青睐，推荐关注招商银行、江苏银行等优质股份行与区域行。