乳制品行业专题：伊利VS蒙牛：乳业双雄的全球化之路_44页_2mb

乳制品行业专题总结

核心内容

乳制品行业经历了从增量竞争到存量竞争的转变，行业增速见顶后，从量增驱动转向价增驱动，再到产品结构升级和品类高端化。2015年行业规模为4896亿元，2021年达到6340亿元。预计未来行业驱动力将转向产品升级和高端化，行业将进入高质量发展阶段。

主要观点

• 行业趋势：乳制品行业进入新常态，结构升级和品类高端化成为主要增长动力，行业集中度提升，头部企业通过产品高端化提升毛利率和净利率。
• 竞争格局：伊利和蒙牛作为双寡头，市场份额接近50%，行业竞争逐渐从规模扩张转向利润考核。
• 战略转型：伊利和蒙牛均提出新的五年规划，伊利目标2025年进入全球前三，蒙牛提出“再造一个蒙牛”，通过产品结构优化和品类高端化实现营收和利润增长。
• 盈利提升路径：通过成本控制、产品高端化、广告和渠道费用优化，伊利和蒙牛的毛利率和净利率均有提升空间。

关键信息

1. 行业增长驱动因素

• 2015年后行业增速放缓，从量增转向价增，再到产品结构升级。
• 2021年行业规模达到6340亿元，预计未来增长将依赖产品升级和品类高端化。
• 奶酪、低温奶等高增速品类有望接棒常温奶，成为新增长点。

2. 伊利与蒙牛竞争策略

• 伊利：聚焦常温奶高端化和奶粉业务，通过产品升级和SKU扩容提升营收，同时借助渠道优势和品牌影响力扩大市场份额。
• 蒙牛：在奶酪和低温奶业务上寻求突破，通过并购和品牌优化提升竞争力，避开与伊利在常温奶直接竞争。

3. 盈利提升路径

• 毛利率提升：主要依赖原奶成本控制（原奶价格变动1%对应毛利率变动0.4个百分点）和产品结构优化（高毛利品类占比提升1%对应毛利率提升0.3个百分点）。
• 净利率提升：广告和渠道费用投放趋缓，预计释放20亿利润空间，伊利和蒙牛净利率有望提升至2022年2-2.5%。

4. 投资建议

• 伊利股份：预计2022-2024年营收分别为1305/1461/1571亿元，归母净利润分别为107/130/143亿元，未来三年CAGR为17.7%，给予28倍PE估值，对应2022年目标价47.04元，维持“买入”评级。
• 蒙牛乳业：预计2022-2024年营收分别为993/1113/1237亿元，归母净利润分别为59/73/86亿元，未来三年CAGR为19.8%，给予28倍PE估值，对应2022年目标价41.72元，首次覆盖给予“买入”评级。

风险提示

• 原奶价格上行
• 行业竞争加剧
• 新品孵化不及预期
• 食品安全问题

附：图表目录

• 图表1：乳制品行业市场增速放缓
• 图表2：乳制品细分品类主要为液奶、酸奶和奶粉
• 图表3：各国人均液奶消费水平
• 图表4：全国居民人均奶类消费量
• 图表5：低温鲜奶、酸奶规模较小
• 图表6：2014-2019年细分品类中奶酪复合增速第一
• 图表7：液奶、奶粉行业从量增转向价增驱动
• 图表8：2021年乳制品行业主要品类规模及增速
• 图表9：乳制品行业发展历程
• 图表10：乳企数量下滑，集中度提升
• 图表11：伊利蒙牛液奶市场份额边际提升放缓
• 图表12：2021年乳制品CR5为57.7%
• 图表13：2020年啤酒行业CR5为62.6%
• 图表14：啤酒行业净利率变动
• 图表15：伊利蒙牛推出常温酸奶后推高毛利率
• 图表16：乳制品行业产品结构升级、品类内部高端化双重驱动行业发展
• 图表17：蒙牛、伊利公司大单品、历史重要事件与经营数据对比
• 图表18：蒙牛在品牌营销端率先发力
• 图表19：大经销商模式下蒙牛销售费用率低于伊利
• 图表20：2009-2014年奶价进入上行周期
• 图表21：渠道优势帮助伊利毛销差提升
• 图表22：2012-2016年蒙牛改革未见成效
• 图表23：2014年后安慕希是伊利增长主要助力
• 图表24：2016年末蒙牛内部改革立竿见影
• 图表25：2017-2019年蒙牛收获改革红利
• 图表26：伊利2018年加大销售费用投放
• 图表27：2018年起伊利蒙牛液奶营收差距扩大
• 图表28：2020年后原奶价格上行抑制行业价格战
• 图表29：高端白奶品类份额提升
• 图表30：伊利蒙牛主要常温产品市场份额
• 图表31：伊利蒙牛主要常温产品近年增速对比
• 图表32：伊利蒙牛基础白奶均价小幅上行
• 图表33：特仑苏vs金典均价差距收窄
• 图表34：伊利蒙牛鲜奶产品降低主品牌曝光度
• 图表35：低温奶存在区域性喜好差异
• 图表36：蒙牛低温鲜奶营收规模和公司未来规模展望
• 图表37：常温酸奶CR3市场份额逐渐稳定
• 图表38：常温酸奶行业仍有较高增速
• 图表39：伊利蒙牛常温酸奶广告采用流量IP打法
• 图表40：安慕希、纯甄高端化并未带动均价提升
• 图表41：伊利蒙牛在低温酸奶中低端市场份额稳定
• 图表42：高端低温酸奶主打功能化、0添加概念
• 图表43：低温酸奶乳企大厂站稳中低端品类，新兴品牌聚焦高端品类
• 图表44：妙可蓝多市场份额稳健增长
• 图表45：奶酪行业品牌众多存在整合机会
• 图表46：2025年伊利蒙牛假设达成战略目标下各细分业务空间预测
• 图表47：伊利vs蒙牛，总营业收入对比
• 图表48：伊利vs蒙牛，液态奶营收对比
• 图表49：伊利vs蒙牛，奶粉营收对比
• 图表50：伊利vs蒙牛，冷饮营收对比
• 图表51：伊利、蒙牛近年收并购标的梳理
• 图表52：伊利、蒙牛，净利润、净利率、毛利率对比
• 图表53：伊利蒙牛近10年毛利率对比
• 图表54：伊利蒙牛近10年净利率对比
• 图表55：我国液奶产量需求长期存在缺口
• 图表56：我国奶制品进口量持续增长
• 图表57：2020年起生鲜乳价格持续走高，2022年略有回落
• 图表58：伊利蒙牛奶源布局
• 图表59：规模化养殖企业奶牛养殖成本结构
• 图表60：我国乳制品消费量分布
• 图表61：我国乳制品产量分布
• 图表62：乳制品行业结构化升级趋势明显
• 图表63：伊利蒙牛高毛利品类占比
• 图表64：伊利蒙牛销售费用率与生鲜乳价格走势对比
• 图表65：蒙牛、伊利广告费用分阶段上升
• 图表66：高广告投放对安慕希增长影响减弱
• 图表67：抖音、B站精准营销将替代高空投放
• 图表68：电视广告投放额同比下行
• 图表69：伊利蒙牛非广告销售费用对比
• 图表70：蒙牛渠道费用与营收规模关联度较高
• 图表71：伊利、蒙牛PE-Band对比
• 图表72：伊利vs蒙牛，ROE对比
• 图表73：食饮行业公司归母净利润CAGR、PEG对比
• 图表74：重点推荐公司与可比公司估值对比
• 图表75：公司绝对估值预测
• 图表76：伊利股份财务数据简表
• 图表77：公司绝对估值预测
• 图表78：蒙牛乳业财务数据简表
• 图表79：伊利股份财务预测摘要
• 图表80：蒙牛乳业财务预测摘要