20170113-西南证券-五粮液-000858.SZ-深度调整已显成效_混改落地助添动力_12页_1mb

五粮液（000858）调研报告总结

核心内容

五粮液作为中国浓香型白酒的杰出代表，经过多年的深度调整和国企混改，其经营状况和市场表现均有所改善。公司当前估值较低，不足20倍市盈率，具备较高的安全边际，因此西南证券上调其投资评级至“买入”。

主要观点

• 行业回暖与高端酒复苏：白酒行业呈现“弱复苏，强分化”的特点，高端酒率先复苏，茅台、五粮液、国窖1573等品牌占据市场主导地位。茅台价格持续上涨，对五粮液形成压制，但五粮液通过控量挺价策略，逐步提升价格，市场地位稳固。
• 产品结构调整：公司实施“1+5+N”品牌策略，以五粮液为核心，打造多个系列酒产品，满足不同消费层次需求。系列酒增长势头强劲，有望成为新的增长极。
• 营销模式变革：公司优化经销商结构，推行“扶强弃弱”策略，提升渠道掌控力。同时，设立七大营销中心及系列酒营销公司，推动直分销体系，提升管理效率。公司正在建设互联网营销体系，以大数据提升市场响应能力。
• 混改落地：五粮液成为白酒行业第二家实施国企改革的企业，通过员工和管理层持股、经销商持股、定增项目等举措，提升公司治理效率和市场竞争力。
• 盈利预测：预计2016-2018年公司收入分别为251亿、284亿、316亿，年均增速分别为16%、13%、12%。EPS预计分别为1.89元、2.14元、2.42元，公司未来三年有望实现较快增长。

关键信息

产品结构优化

• 核心产品：普五是公司最核心产品，占系列酒收入的90%以上。
• 系列酒策略：公司推出五粮春、五粮醇、五粮头曲、五粮特曲、绵柔尖庄五大系列酒，构建全价位产品线。
• 2016年提价：普五出厂价从659元提升至739元，终端价同步上涨，实现顺价销售。

营销模式变革

• 渠道调整：精简经销商数量，强化核心大商，构建“公司对接大商，大商对接小商”的直分销体系。
• 区域营销中心：设立七大营销中心，实现权限下放、管理下移、渠道下沉、服务前置。
• 互联网营销：公司正在筹建互联网营销体系，通过大数据提升市场响应和精细化管理能力。

混改推进

• 定增项目：公司非公开发行8225万股，募集18.54亿元，用于信息化建设、营销中心和电商体系建设。
• 利益绑定：通过员工和经销商持股计划，提升员工积极性和经销商与公司的协同效应。
• 市场拓展：混改有助于巩固和开拓全国市场，提升公司整体竞争力。

盈利预测与估值

• 收入预测：2016-2018年收入分别为251亿、284亿、316亿，年均增长率分别为16%、13%、12%。
• 净利润预测：2016-2018年净利润分别为7159.31亿、8114.43亿、9185.83亿，EPS分别为1.89元、2.14元、2.42元。
• 估值：当前PE不足20倍，具有较高的安全边际，公司未来三年增长预期良好。

风险提示

• 高端白酒价格下行：若高端白酒价格出现下滑，将对公司业绩产生不利影响。
• 系列酒销售不达预期：系列酒业务增长可能不及预期，影响公司整体增长动力。

图表与数据

图表目录

• 图1：公司2016年中期主营业务结构情况
• 图2：公司2016年中期主营业务毛利情况
• 图3：公司2011年以来营业收入及增速
• 图4：公司2011年以来归母净利润及增速
• 图5：2012年和2015年高端白酒市场份额构成
• 图6：茅台五粮液终端售价走势图
• 图7：茅台五粮液出厂价走势图

表格目录

• 表1：五粮液各类产品收入整体预测表
• 附表：财务预测与估值

总结

五粮液在经历行业调整后，通过产品结构优化、营销模式变革及混改措施，显著提升了市场竞争力和经营效率。公司未来三年业绩增长预期良好，估值合理，具备投资价值。然而，高端白酒价格下行和系列酒销售不达预期仍是潜在风险。