20210428-西南证券-美诺华-603538.SH-CDMO战略合作落地_开启公司发展新篇章_6页_1mb

公司发展总结

核心内容

公司于2020年年报与2021年一季报发布，同时公告与默沙东签订十年期战略合作协议，标志着公司在CDMO业务领域迈入新阶段。通过深化特色原料药与制剂一体化发展，公司实现了业务结构优化和增长动力提升。

主要观点

• 财务表现：
  2020年公司实现营收11.9亿元，同比增长1.14%；归母净利润1.67亿元，同比增长11%；扣非净利润8053万元，同比下降42.6%；经营性现金流净额2.52亿元，同比增长40%。
  2021年第一季度，公司营收3.38亿元，同比增长18.6%；归母净利润5035万元，同比增长15.4%；扣非净利润4486万元，同比增长10.9%。

• 业务增长：

  • 特色原料药收入9.52亿元，同比增长4%；制剂业务收入7500万元，同比增长19%；CDMO业务收入1.22亿元，同比增长113%。
  • 特色原料药与制剂毛利率分别同比增长-4.93pp和+22.9pp，但整体毛利率因缬沙坦价格调整下滑约1.9pp。
  • 公司与KRKA合作成功完成利伐沙班在欧洲市场的首仿/抢仿，拓展了制剂一体化成果。

• 战略合作：
  与默沙东签订十年战略合作伙伴关系，标志着公司在原料药技术、生产与质量方面获得认可。默沙东动物健康业务年收入约47亿美元，对应中间体原料药需求规模约80~120亿元。CDMO业务有望在未来3~5年内收入占比提升至30~50%。

• 新产品研发：
  公司加速推进新产品注册，包括阿托伐他汀钙、米氮平无水物获得欧盟CEP证书；培哚普利、普瑞巴林通过国内审评审批；新增阿哌沙班、维格列汀、利伐沙班等7项国内CDE登记产品。2020年研发费用为62万元，同比增长17%；研发人员超450人，其中硕博学历占比超17%。

• 盈利预测：
  预计2021-2023年公司归母净利润分别为2.2亿元、3.1亿元和4.2亿元，对应PE分别为26倍、19倍和14倍，维持“持有”评级。

• 风险提示：

  • 原料药价格波动风险
  • 战略合作项目落地速度不及预期
  • 固体制剂建设项目进度不及预期

关键信息

分业务收入与增长率（单位：亿元）

财务预测与估值指标

业务发展预期

• 特色原料药：2021-2023年收入增速约5%，新品种放量将对冲价格波动风险。
• 制剂业务：受益于国内集采政策，2021年收入增速100%，预计2022年满产达50亿片，2023年收入增速43%。
• CDMO业务：2020年收入1.22亿元，同比增长113%；2021-2023年收入增速分别为110%、100%、80%，预计将成为公司主要增长引擎。

投资建议

• 维持“持有”评级，预计未来3年公司盈利持续增长，估值逐步下降，盈利能力有望进一步提升。

总结

公司通过CDMO业务的拓展与战略合作的落地，开启了新的发展篇章。在特色原料药与制剂一体化战略的推动下，公司收入结构不断优化，盈利能力和成长性有望持续提升。尽管存在原料药价格波动、战略合作落地速度和固体制剂建设进度等风险，但公司仍具备较强的研发能力和市场拓展潜力，预计未来3年将实现稳步增长。