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重塑增长续写繁荣：2019年下半年宏观形势与资产配置展望

核心内容概述

本报告由中国银河证券宏观研究员张宸撰写，主要分析2019年下半年中国宏观经济形势、当前宏观经济政策及大类资产配置建议。报告指出，全球经济下行压力增大，中美贸易摩擦持续，中国宏观经济面临一定挑战，但政策支持和改革预期为市场带来一定机遇。

一、2019年下半年的中国宏观经济

外部环境：世界经济风险加剧

• 主要经济体增长放缓：2019-2020年期间，美国、欧元区、日本等主要经济体均面临增长放缓压力。
• 美国经济：增速向潜在水平回归，经济周期尾声特征明显，但中美对抗升级可能带来风险。
• 欧元区经济：疲弱，欧央行维持宽松政策以实现通胀目标，面临民粹主义政治风险及财政与货币不统一矛盾。
• 日本经济：增长动力不足，日银短期内难以退出宽松政策，外需放缓将进一步拖累经济。

中国经济形势回顾与展望

• 人民币汇率：存在一定贬值压力，但国际资本流动和货币流动性形势趋于有利。
• 制造业PMI：6月制造业PMI为49.4，仍低于荣枯线，显示经济需求面压力依然存在。
• 高频数据：电煤消耗、汽车销售等指标显示经济动能下行速度有所放缓。
• 固定资产投资：房地产投资在上半年贡献较大，但制造业和民间投资仍偏弱，地方政府投融资矛盾制约基建投资回升。
• 消费：实际消费增速持续下行，居民可支配收入增长缓慢，居民部门债务增长对消费形成挤出效应，非居民部门消费也呈收缩趋势。
• 通胀形势：2019年中国通胀温和，全年CPI同比增速预计在2.5%左右，食品等供给冲击年中后有望减弱，核心通胀仍偏弱，PPI继续处于通缩边缘。

二、中国当前的宏观经济政策

主要应对经济下行的短期逆周期政策

• 财政政策与货币政策：以稳定经济增长为目标，不会被短期通胀上升所绑架。
• 政策组合：在通胀温和前提下，扩张性政策对市场影响不大，但解决长期问题仍需深化改革。
• 财政政策：难以继续激进扩张，因财政收支矛盾加剧，税收收入减少而支出增加。
• 货币政策：应成为短期经济承托的主力工具，通过降低融资成本、改善流动性来稳定市场。

改革方向

• 司法与产权制度：推动司法改革和现代产权制度建设，特别是知识产权制度。
• 现代财政制度：推进中央与地方财政关系改革、预算体制改革和税制改革。
• 金融供给侧改革：以资本市场为核心，建设多层次现代金融体系，促进资源高效配置，激发经济长期发展潜力。

三、2019年下半年的大类资产配置观点

资产配置框架

• 经济增长与通胀：作为资产配置的核心依据，经济增长决定宏观政策方向，通胀影响政策空间和市场预期。
• 风险资产溢价：流动性及利率水平影响风险资产的溢价空间。
• 配置建议：
  • 中长期：看好中国权益市场的投资机会。
  • 短期：总体看好债券和黄金的表现。

行业配置建议

• 短期：推荐估值较低、基本面稳定的公司。
• 中长期：以成长为主线，优配消费行业，金融作为底仓；若宏观经济好于预期，钢铁、煤炭、建材等周期股可能有较好机会。

关键信息总结

• 经济增长预期：2019年中国GDP增速预计放缓至6.2%左右。
• 国际经济环境：全球经济增长放缓，外需疲弱，贸易战影响仍在。
• 通胀趋势：全年CPI同比增速预计在2.5%左右，核心通胀偏弱。
• 资产配置：中长期看好权益市场，短期建议配置债券和黄金。
• 改革关键：深化金融供给侧改革、完善财政制度和产权保护是经济长期可持续增长的核心。

结论

本报告强调，中国经济在面临外部风险和内部压力的同时，仍可通过深化改革和政策支持实现稳定增长。大类资产配置应以经济增长和通胀为依据，关注权益市场的中长期机会，同时合理配置债券和黄金以对冲风险。改革进程的推进将是未来经济与金融发展的关键驱动力。