20151129-招商证券-银行业2016年度投资策略_破旧立新_改革重塑估值中枢_23页_1mb

报告摘要

2016年银行板块预计再次破净，但其0.8倍动态PB的估值底部提供了持有信心，纯看价值银行股具备约20%的估值修复空间。从催化因素来看，业务分拆与重估、混业经营放开、不良贷款证券化等可能带动银行板块获得超预期收益。重点推荐宁波银行、北京银行、南京银行、兴业银行、中信银行。

资产质量：没有那么悲观。
- 市场部分观点将EBITDA/税前利润小于100%的贷款视为不良，但该指标更适合作为趋势指标而非定量指标。
- 假设关注类贷款全部降级为不良，2015年上半年末上市银行真实不良率为4.7%，远低于8%的夸张程度。
- 经济增长保持6.5%、房价下跌10%以内，对银行净利润影响仅1.5%。
- 银行在不侵蚀净资产的情况下，可容忍不良率上升400-600bp。
银行估值：处于区间下轨。
- 使用ROE-COE模型测算银行股历史风险溢价区间为（7.3%，12.6%）。
- 当前银行股估值处于该区间下轨，反映极为悲观的风险溢价。
- 中小银行因高成长性，可支撑更高估值水平，当永续增长率达到8%时，估值可比5%时高出30%-50%。
混业经营：深入灵魂的改革。
- 交行收购华英证券获批，监管机构整合传闻，混业经营大幕拉开。
- 银行业非息收入占比长期存在20个百分点提升空间，混业放开可提升银行估值30%-40%。
- 参考美国经验，混业放开后银行PE和PB均有所提升。
投资策略：下行空间有限，改革重塑估值中枢。
- 银行板块估值在2016年预计再次回落至0.8-0.9倍PB，但存在足够的安全边际。
- 业务分拆、混业经营、不良贷款证券化等催化因素有望推动银行板块反弹。
- 重点推荐宁波、北京、南京、兴业、中信银行。

公司	股价（元）	13EPS	14EPS	15EPS	14PE	15PE	15PB	评级
宁波银行	14.16	1.68	1.73	1.68	9.8	8.4	1.3	强烈推荐-A
北京银行	9.15	1.53	1.48	1.39	7.4	6.6	1.0	强烈推荐-A
南京银行	16.74	1.51	1.89	2.06	8.9	8.1	1.2	强烈推荐-A
兴业银行	15.49	2.16	2.47	2.62	6.3	5.9	1.0	强烈推荐-A
中信银行	7.05	0.84	0.87	0.85	8.1	8.3	1.1	强烈推荐-A

公司	价格（元）	EPS 13	EPS 14	EPS 15E	PE 13	PE 14	PE 15E	PB 13	PB 14	PB 15E	ROE 15	市值（亿元）	评级
工商银行	4.58	0.75	0.78	0.78	6.1	5.9	5.8	1.26	1.08	0.96	18%	15705	强烈推荐-A
建设银行	5.69	0.86	0.91	0.92	6.6	6.2	6.2	1.32	1.14	1.01	18%	11173	强烈推荐-A
中国银行	3.95	0.56	0.59	0.59	7.0	6.7	6.7	1.15	1.03	0.95	15%	10704	强烈推荐-A
农业银行	3.13	0.51	0.55	0.56	6.1	5.7	5.6	1.20	1.02	0.91	18%	9962	强烈推荐-A
交通银行	6.22	0.84	0.89	0.89	7.4	7.0	7.0	1.10	0.98	0.89	14%	4024	强烈推荐-A
浦发银行	18.53	2.19	2.52	2.68	8.4	7.3	6.9	1.67	1.31	1.16	18%	未提供	强烈推荐-A