20250507-华鑫证券-五粮液-000858.SZ-公司事件点评报告_Q1略超预期_期待渠道改革成效_5页_290kb

五粮液2025年第一季度业绩略超预期，销售回款表现良好。2024年公司总营收8917.5亿元，同比增长7%；归母净利润3185.3亿元，同比+5%。2025Q1营收3694亿元，同比+6%；归母净利润1486亿元，同比+6%。全年毛利率提升至77%，净利率37%，但净利率同比略有下降。销售费用率由2024年的12%降至2025Q1的7%，管理费用率基本持平。经营净现金流2024年为3394亿元，2025Q1增至15849亿元，同比+2970%，主要因现金收取比例提升及同期基数较低。销售回款2024年为101869亿元，2025Q1达38234亿元，同比+76%。合同负债期末为10166亿元，环比减少1524亿元。

公司主品牌多产品线发展，其他酒类产品营收增长显著。五粮液产品收入6787.5亿元，同比+807%；其他酒产品收入15251亿元，同比+1179%。2024年五粮液产品销量同比+706%，均价同比+0.94%；其他酒产品均价增长116.5%，销量微增1.2%。毛利率方面，五粮液产品达87.02%（同比+0.38pct），其他酒产品为60.81%（同比+0.65pct）。2024年新增核心终端16万家，专卖店数量超1700家，新兴渠道布局完成。

分地区看，东部/南部/北部营收分别增长9.75%、12.65%、-3.98%。毛利率分别为85.97%、77.47%、84.96%，其中北部毛利率同比提升5.29pct。截至2024年末，五粮液经销商2652家（+82家），五粮浓香经销商1059家（+245家）。渠道改革推动直营体系升级，“三店一家”模式成效显著。

盈利预测显示，2025-2027年EPS分别为8.67/9.26/10.00元，对应PE分别为15/14/13倍。公司维持“买入”评级，认为其价格体系维护力度强，渠道信心恢复，品牌价值有望回归。成长性预测：营收增速由2024年的71%降至2025年的50%，随后稳定提升至63%、70%。净利润增速则从2024年54%升至2027年80%。ROE呈现逐年下降趋势，从23.4%降至19.4%。资产负债率从2024年的27.5%降至2027年的19.3%。

风险提示包括宏观经济下行、旺季增长不及预期、批价上行不及预期等。报告指出，2024年公司通过精细化运营提升效率，销售费用率下降可能带来成本控制压力。其他酒产品毛利率提升主要依赖均价增长，需关注市场接受度。北部地区毛利率改善可能与效率提升或价格策略调整相关，但需警惕区域竞争加剧风险。