中国货币变革现状和调控变化-20200604-上海证券-33页_2mb

中国货币变革现状和调控变化总结

核心内容概述

本文主要分析了中国当前货币环境的变化趋势、货币监管框架的演进以及未来货币政策的调整方向。核心观点是：在经济周期与金融周期不同步的背景下，宏观审慎政策正逐步超越货币政策，成为宏观调控的主导力量。同时，中国金融体系的结构和功能正在发生变化，资本市场的作用日益增强，货币政策目标需从属于金融稳定。

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主要观点

一、货币环境：不同步双周期中机制变化

• 双周期脱节：经济周期以GDP和CPI为核心，金融周期则以M2和资产价格（如房价）为核心，两者在周期阶段上存在不一致。
• 货币深化：中国货币深化在全球主要经济体中处于领先地位，但“存量过多、增量不足”的矛盾仍显著，导致“脱实向虚”现象。
• 货币创造机制转变：2014年后，外汇占款不再是基础货币的主要来源，央行开始主动投放货币，强调国家信用的主导作用。
• 货币乘数变化：货币乘数上行趋势表明资本市场发展和商业银行资产多元化，但央行主动投放货币存在成本高、抵押品消耗大的问题。

二、货币现状：变化中的中国货币机制

• “双支柱”调控框架：货币政策与宏观审慎政策共同构成宏观调控体系，其中宏观审慎政策（如MPA）更注重金融稳定。
• 货币政策“三任务”：服务经济、防控风险、推动金融发展，显示货币政策目标的多元化。
• MPA框架：以“三档两优”差别准备金制度为核心，强调逆周期调节和多部门协同监管。
• 利率体系改革：推进利率并轨改革，消除存贷款基准利率与市场利率之间的“双轨”问题，重点在于贷款利率并轨（推广LPR）。
• 货币政策传导机制：需突破流动性、资本和利率三重约束，强调资本市场在其中的关键作用。

三、货币前景：金融稳定决定政策方向

• 金融稳定为核心：金融失衡是当前经济运行的主要风险，而非单纯债务累积。资产泡沫（尤其是房地产）对金融稳定构成威胁。
• 货币政策从属金融稳定：在金融稳定未实现前，货币政策难以有效实现其目标，如通胀平稳和经济增长。
• 资本市场的重要性上升：资本市场成为新增流动性的主要消纳场所，推动“宽信用”发展。
• 金融周期管理挑战：风险认知、资产泡沫判断缺乏统一标准，金融周期管理成为新的政策课题。
• 金融发展重心转移：未来金融体系完善将聚焦资本市场，推动金融深化和经济结构转型。

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关键信息

1. 双周期机制

• 经济周期：GDP、CPI、就业等指标主导。
• 金融周期：M2、资产价格、风险认知等指标主导。
• 脱节现象：经济周期复苏，但金融周期仍处于高风险期，导致宏观调控难度加大。

2. 货币创造机制转变

• 外汇占款主导：2014年前，基础货币主要依赖外汇占款。
• 央行主动投放：2014年后，央行通过创设工具（如MLF、SLF）主动投放货币，强调国家信用。
• 货币乘数上行：资本市场发展和银行资产多元化推动货币乘数上升，但存在成本高、抵押品消耗大的问题。

3. 宏观审慎政策（MPA）

• “三档两优”制度：根据金融机构的资本充足率和普惠金融表现，实行差别准备金率。
• 多部门协同监管：MPA框架涉及金融稳定、市场行为督导、信用总量等多个方面，是系统性政策工具。
• 持续完善：住房金融、跨境资本流动等监管内容仍在拓展中。

4. 利率体系改革

• “利率双轨”问题：存贷款基准利率与市场利率并存，影响政策传导效率。
• 利率走廊机制：SLF为上轨，DR007为中枢，超额准备金利率为下限，2019年后机制逐步成形。
• 利率扭曲现象：理财产品预期收益率高于市场利率，表明利率体系存在扭曲，需改革。

5. 金融稳定优先

• 金融失衡：当前金融风险集中在资产领域，尤其是房地产泡沫。
• 货币政策目标从属：只有在金融稳定的基础上，货币政策才能有效实现通胀平稳和经济增长。
• 资本市场的作用：资本市场成为信用扩张和流动性吸收的重要渠道，推动金融深化。

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结构总结

一、货币环境

• 双周期脱节：经济周期与金融周期不同步。
• 机制转变：从外汇占款主导转向央行主动投放。
• 货币乘数变化：资本市场发展推动货币乘数上行。

二、货币现状

• 双支柱调控：货币政策与宏观审慎政策并行。
• MPA框架：以“三档两优”为核心，注重金融稳定。
• 利率体系改革：推进利率并轨，优化市场利率传导。
• 传导机制：需疏通流动性、资本、利率三重约束，发挥资本市场作用。

三、货币前景

• 金融稳定优先：成为宏观调控的核心目标。
• 资本市场发展：推动“宽信用”和金融体系完善。
• 金融周期管理：需加强风险认知、泡沫判断和管理。
• 政策方向：未来将更加注重金融稳定与经济增长的协调。

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结论

中国货币环境正经历深刻变革，从传统的货币政策主导转向宏观审慎政策为核心。在双周期不同步的背景下，金融稳定成为政策制定的重要前提。未来货币政策将更加依赖资本市场的发展，推动金融体系的多元化和深化。同时，利率体系改革和传导机制优化是实现货币政策目标的关键路径。