20250829-交银国际证券-蒙牛乳业-02319.HK-终端复苏仍有不确定性_管理层下调指引；维持买入_6页_375kb

交银国际研究报告总结：蒙牛乳业 (2319 HK)

总览与评级调整

• 评级：维持“买入”评级。
• 目标价：从22.91港元下调至21.51港元，潜在涨幅35.8%。
• 1H25业绩：收入同比下滑6.9%至415.7亿元人民币，利润下滑16.4%至20.5亿元人民币，低于预期。管理层下调全年收入指引至下滑中-高单位数，并预计全年经营利润率与去年持平。
• 理由：基于上半年疲软表现、终端需求复苏不确定性、液态奶业务承压及保守的盈利预测，下调了未来三年盈利预测。

业绩详情与业务分析

1. 业务分化：核心业务液态奶收入下滑11.2%至321.9亿元，受终端需求疲软和价格竞争影响。其他品类中，冰淇淋、奶酪、奶粉分别实现15.0%、12.3%、2.5%的增长，其中婴幼儿奶粉增长亮眼。
2. 盈利能力改进：尽管收入承压，公司毛利率（至41.7%）和经营利润率（至8.5%）同比提升，提效降费效果显著。管理层对三年内将经营利润率每年改善30-50bps（百分点）的战略目标保持不变。
3. 需求前景：管理层表示，近期终端需求仍偏弱，液态奶企业5月已实施价格下调，预计下半年收入和价格压力将持续。预计下半年收入下滑中单位数。
4. 估值下调：基于更保守的盈利预测和2026年15倍预期市盈率，下调盈利预测和目标价至21.51港元。

分析师观点与建议

• 维持买入：尽管下调评级和目标价，但考虑到盈利修复空间、品类结构优化潜力以及公司施行的分红和回购计划提供了缓冲。
• 关注点：需密切关注原奶价格企稳情况及其对竞争格局和公司盈利修复的影响。
• 行业展望：认为乳业目前仍处于行业筑底阶段，需求恢复节奏不确定。

公司关键数据（预测）

• 收入：2023年98,624百万人民币；2024年88,675百万人民币；2025/27年预测分别为83,122亿/86,972亿人民币，预计2026年小幅正增长。
• 净利润：2024年预计约105百万人民币；2025/27年预测分别为4,024亿/6,295亿人民币。
• 市盈率：预测2025年14.2倍，2026年11.0倍，2027年9.1倍。
• 股息率：4.5%-5.5%区间。
• 负债权益比：预计2025年减至54.3%，流动性状况改善。
• 目标价及评级：21.51港元，买入。