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宏观经济点评总结

核心内容

2021年1月12日，宏观研究团队发布了一份关于输入型通胀风险及12月物价数据的分析报告，指出当前国内通胀压力可控，输入型通胀影响有限。同时，报告对CPI和PPI数据进行了详细跟踪，强调了供需错位对价格传导的影响，并对政策环境和经济结构进行了展望。

主要观点

• 输入型通胀风险不足为虑：虽然国际大宗商品价格因海外需求修复和供给紧张而上涨，但国内内需偏弱，PPI主要由国内需求决定，因此输入型通胀对国内的影响有限。
• PPI加速上行但传导不畅：12月PPI同比下降0.4%，降幅较上月收窄1.1个百分点；环比上涨1.1%，涨幅扩大0.6个百分点。上游行业如石油开采、黑色矿采等涨幅明显，而下游行业如食品制造、纺织等涨幅回落。
• CPI同比回正、核心CPI创新低：12月CPI同比由负转正至0.2%，高于市场预期；核心CPI同比0.4%，创有数据以来新低。食品价格环比大幅上涨至2.8%，非食品价格环比由负转正至0.1%，主要受油价上涨和交通通信项拉动。
• 供需错位导致价格传导偏弱：国内经济修复速度放缓，中下游需求偏弱，使得上游价格上涨难以有效传导至下游，PPI生活资料持续通缩，核心CPI持续走弱。
• 政策重心转向调结构与防风险：在“稳增长”支持减弱、信用收缩背景下，货币政策仍需适时适度对冲，以维持流动性合理充裕，政策“退潮”使得宏观调控更关注结构性调整。

关键信息

12月物价数据亮点

• CPI同比转正：12月CPI同比上涨0.2%，高于市场预期；核心CPI同比0.4%，创历史新低。
• CPI环比由负转正：12月CPI环比上涨0.7%，其中食品环比上涨2.8%，非食品环比上涨0.1%。
• PPI同比降幅收窄：12月PPI同比下降0.4%，降幅收窄1.1个百分点；环比上涨1.1%，涨幅扩大0.6个百分点。
• 生产资料涨幅扩大：12月生产资料环比上涨1.4%，涨幅扩大0.7个百分点；生活资料环比与上月持平。
• 上游行业涨幅显著：石油开采、石油加工、黑色矿采、黑色冶炼等上游行业环比涨幅扩大，而下游行业如食品制造、纺织等涨幅回落。

风险提示

• 生猪供给不及预期：猪肉价格涨幅较大，若供给不及预期可能进一步推高CPI。
• 海外疫情超预期反弹：可能影响国际大宗商品价格和全球经济复苏节奏，从而间接影响国内通胀。

政策与经济展望

• 货币政策保持“稳”字当头：2021年货币政策仍以稳定为主，保持流动性合理充裕，对冲信用收缩带来的影响。
• PPI或在年中见顶回落：在中性情景下，PPI高点或在3.5%左右，下半年可能加速回落。
• CPI全年中枢或在1.3%左右：CPI全年预计温和上行，高点可能在2.5%左右，终端消费修复缓慢限制其涨幅。
• 经济结构分化明显：信用收缩背景下，经济结构分化可能更加显著，政策更注重调结构和防风险。

图表与数据支持

• 图1：12月PPI上游涨价明显，下游相对平缓。
• 图2：PPI与CRB走势相对一致。
• 图3：PPI生产资料向生活资料传导不畅。
• 图4：12月PPI生活资料持续低迷，核心CPI创新低。
• 图5：美国疫苗接种量领跑全球。
• 图6：油价与美国私人消费同比走势基本一致。
• 图7：疫情对国内外经济影响错位。
• 图8：中性情景下PPI或在年中前后见顶回落。
• 图9：传统周期下CPI上行过快时政策往往收紧。
• 图10：中性情境下CPI或相对温和。
• 图11：2020年11月社融增速见顶回落。
• 图12：12月CPI同比0.2%，核心CPI创新低。
• 图13：12月CPI食品环比2.8%，非食品环比0.1%。
• 图14：CPI食品环比大幅高于历史均值。
• 图15：CPI非食品环比由负转正。
• 图16：CPI食品分项中，鲜菜和猪肉环比涨幅较大。
• 图17：CPI非食品中，交通通信环比涨幅较大。
• 图18：12月PPI同比-0.4%，环比1.1%。
• 图19：采掘、原材料、加工工业环比明显上涨。
• 图20：金属链、石油链环比多数上涨。

政策表态回顾

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