20180528-安信证券-科伦药业-002422.SZ-三轮驱动业绩步入上升通道_持续高投入铸就创新药新龙头_48页_1mb

科伦药业总结

核心内容

科伦药业（002422.SZ）作为国内大输液龙头企业，通过“大输液+抗生素+创新药”三轮驱动战略，推动业绩持续增长。公司持续高投入布局高端仿制药与创新药，未来几年将进入收获期，有望成为创新药领域的龙头之一。

主要观点

• 大输液业务：受益于行业整合与产品结构优化，公司市占率超过40%，毛利率行业领先，预计未来仍将保持平稳增长。
• 抗生素业务：川宁项目二期生产线已通过环保验收，实现满产，预计2018年贡献6亿元净利润，未来有望提升至8亿元。
• 仿制药业务：自2012年起实施转型战略，布局广泛，已有9个重要仿制药获批生产，未来5年每年将有约10个仿制药上市。
• 创新药研发：公司拥有260余项仿制药和NDDS药物研究，以及60余项创新药研究，多个重磅产品进入临床阶段，2020年后将逐步上市。

关键信息

大输液业务

• 行业趋势：大输液行业产能逐渐出清，行业集中度提升，龙头企业受益。
• 产品结构：公司大输液产品结构持续优化，高附加值产品如肠外营养与治疗性输液占比上升。
• 包材升级：非PVC软袋及直立袋成为主流，公司产品包材结构升级显著。
• 市场表现：2017年公司输液业务市占率41%，毛利率63.7%，为行业最高。

抗生素业务

• 川宁项目：二期项目于2018年3月通过环保验收，实现满产，预计全年贡献6亿元净利润。
• 产品布局：硫氰酸红霉素、7-ACA、6-APA、青霉素工业盐等产品，未来有望贡献更高利润。
• 盈利能力：满产状态下，预计每年为公司贡献约33.7亿元营业收入和7.9亿元营业利润。

仿制药与创新药

• 仿制药布局：覆盖17个治疗领域，重点抢仿优质品种，已有9个重要仿制药获批生产。
• 创新药管线：包括创新小分子、生物大分子、NDDS药物等，如西妥昔单抗、KL130008胶囊等，均进入临床阶段。
• 未来增长：2020年后，创新药将逐步上市，公司将成为创新药研发体系完善的龙头之一。

盈利预测与投资建议

• 盈利预测：2018-2020年净利润分别为12.7亿元、16.1亿元、20.2亿元，EPS分别为0.88元、1.12元、1.40元。
• 估值分析：按照分部估值法，公司当前合理市值约590亿元，对应股价41元。
• 投资评级：买入-A，6个月目标价41元，相当于2019年37倍的动态市盈率。

风险提示

• 大输液行业增速继续下滑
• 抗生素价格回落
• 研发进度不达预期
• 研发费用增长较快

详细结构

1. 三轮驱动战略

• 大输液：行业整合与产品结构优化，巩固领先地位。
• 抗生素：川宁项目满产，贡献稳定现金流。
• 创新药：2020年后步入收获期，成为公司增长新引擎。

2. 大输液业务

• 行业背景：大输液行业产能出清，集中度提升。
• 产品结构：覆盖基础输液、营养输液、治疗性输液等，未来向高附加值产品转型。
• 包材结构：非PVC软袋和直立袋占比高，毛利率显著。
• 市场表现：2017年销售量44.66亿瓶/袋，销售额75.79亿元，毛利率63.7%。

3. 抗生素业务

• 川宁项目：一期满产，二期通过环保验收，实现满产。
• 产品种类：硫氰酸红霉素、7-ACA、6-APA、青霉素工业盐等。
• 盈利能力：预计2018年净利润6亿元，未来有望提升至8亿元。

4. 仿制药与创新药

• 仿制药布局：260余项仿制药立项，覆盖17个治疗领域。
• 创新药管线：包括320余项药物研究，涵盖小分子、生物大分子和NDDS药物。
• 重点品种：如KL100137脂肪乳注射液、KL070002胶囊、KL130008胶囊、西妥昔单抗等。

5. 盈利预测与投资建议

• 财务预测：2018-2020年净利润分别为12.7亿元、16.1亿元、20.2亿元。
• 估值分析：基于分部估值法，公司合理市值约590亿元。
• 投资建议：买入-A，目标价41元，对应2019年37倍动态市盈率。

6. 风险提示

• 行业政策变化可能影响业绩增长。
• 抗生素价格波动可能影响盈利能力。
• 研发进展不及预期可能影响创新药上市节奏。
• 研发费用增长可能影响整体利润。