深度报告-20220124-国信证券-森麒麟-002984.SZ-智能制造引领前进方向_差异化竞争探寻发展之路_32页_2mb

森麒麟深度研究报告总结

核心内容

森麒麟是一家专注于半钢子午线轮胎和航空轮胎制造的国产轮胎公司，其主要产品为大尺寸轮胎，出口欧美市场为主，具有差异化竞争优势。公司已建成青岛和泰国两大轮胎生产基地，并计划在西班牙建设新工厂，以进一步拓展全球化布局。2022年公司业绩有望持续增长，当前合理估值区间为38.43-39.91元，较当前股价有25%-30%的溢价空间，首次覆盖给予“买入”评级。

主要观点

• 差异化竞争：森麒麟主打大尺寸轮胎，且以出口欧美市场为主，相比普通轮胎在技术要求和盈利能力上更具优势。
• 智能制造优势：公司在智能制造方面处于行业领先地位，通过自动化、信息化、智能化等手段有效降低生产成本，提升生产效率。
• 航空轮胎布局：公司已成功开发适配波音737系列等多种机型的航空轮胎产品，并取得相关认证，进军航空胎市场彰显公司实力。
• 行业景气修复：2022年轮胎行业有望迎来基本面修复，海运费和原材料成本有望企稳回落，推动公司盈利改善。
• 大尺寸轮胎市场潜力：随着SUV和MPV车型占比提升，大尺寸轮胎更换市场将进入爆发期，市场空间广阔。

关键信息

股票数据

• 总股本/流通：650/289百万股
• 总市值/流通：19,932/8,879百万元
• 12个月最高/最低：51.00/26.02元
• 上证综指/深圳成指：3,523/14,030
• 2022年首次评级合理价值：38.43-39.91元

财务预测

• 2021-2023年营业收入分别为55亿、73亿、91亿元
• 归属母公司净利润分别为8亿、14亿、20亿元
• 每股收益（EPS）分别为1.27元、2.13元、3.07元
• 毛利率预计从24%提升至31%
• 市盈率（PE）预计从24.2降至10.0

产能与项目

• 青岛工厂：年产8万条航空轮胎（含5万条翻新轮胎），预计2022年投产，2024年达产
• 泰国工厂：一期产能1000万条，二期新增300万条半钢胎、100万条全钢胎
• 西班牙工厂：年产1200万条高性能轿车、轻卡子午线轮胎

市场布局

• 海外营收占比超过90%，北美和欧洲为主要市场
• 拥有森麒麟、路航、德林特、吉翔速四大品牌，其中“德林特”在国际市场上表现突出
• 全球化布局为公司赢得关键增长契机，公司产品在欧美市场具有竞争力

成本与盈利

• 海运费和原材料成本有望在2022年迎来拐点，行业盈利逐步修复
• 森麒麟单胎成本低于行业竞争对手，毛利率领先
• 智能制造显著降低用工成本和提升生产效率，2021年节省人力成本近1亿元

风险提示

• 国际贸易摩擦加剧
• 在建项目进度不达预期
• 原材料价格波动

与市场的差异之处

1. 公司长期发展信心：公司已在市场树立良好口碑，技术要求高使得竞争对手难以快速切入大尺寸轮胎市场。
2. 海运费变化预期：虽然海运费短期有反弹迹象，但整体趋势向好，2022年有望持续改善。

股价变化的催化因素

1. 海运费价格下降
2. 大宗品价格企稳回落
3. 公司新产品、新产能的放量

核心假设与逻辑

1. 半钢胎销量预计从2200万条增长至2800万条
2. 公司毛利率预计从24%提升至31%
3. 期间费用率维持稳定

市场空间与行业趋势

• 全球轮胎市场：全球轮胎销量和销售额持续增长，替换市场占比超70%
• 大尺寸轮胎市场：随着SUV和MPV销量增加，大尺寸轮胎需求进入爆发期
• 航空轮胎市场：预计2035年国内航空胎需求达121.11万条，市场规模将增长至97.82亿元，年复合增长率5.01%

航空胎市场分析

• 技术壁垒：航空轮胎需承受高温、高压，技术要求高，需多个部位不同材料配方
• 资金壁垒：研发周期长，资金投入大，只有具备技术与资金实力的企业才能进入该领域
• 认证壁垒：需通过严格供应商资质认定，客户忠诚度高，新企业难以快速切入市场

航空胎市场现状

• 全球航空胎市场由米其林、固特异、普利司通等国际巨头主导，市场份额达97%
• 中国仅占约3%，但正在逐步提升，公司已取得相关认证，有望打破垄断

投资建议

• 估值：合理价值区间为38.43-39.91元
• 盈利预测：2021-2023年公司盈利有望显著提升
• 评级：首次覆盖给予“买入”评级

总结

森麒麟凭借差异化的大尺寸轮胎产品和强大的智能制造能力，在全球轮胎市场中占据有利位置。随着2022年行业景气修复，海运费和原材料成本有望下降，公司盈利能力将逐步改善。公司进军航空胎市场，彰显其技术实力与市场竞争力，未来有望在高端市场进一步拓展。虽然存在国际贸易摩擦、项目进度和原材料波动等风险，但整体发展前景良好，具备较大的增长潜力。