20211101-光大证券-中炬高新-600872.SH-2021年三季报点评_调味品销售承压_仍处于内部改革阵痛期_3页_341kb

报告摘要

中炬高新 (600872.SH) 2021年三季报总结

核心内容

中炬高新于2021年发布第三季度财报，显示其营业收入和归母净利润均出现同比下滑。2021年前三季度公司实现营业收入34.12亿元，同比下降10.45%；归母净利润3.67亿元，同比下降45.09%。其中，第三季度营业收入10.96亿元，同比下降12.70%；归母净利润0.87亿元，同比下降59.15%。

主要观点

调味品销售承压：子公司美味鲜前三季度收入32.78亿元，同比下降11.9%；第三季度收入10.40亿元，同比下降15.5%。其中，酱油收入下降21.0%，鸡精鸡粉下降10.3%，食用油下降9.6%。值得注意的是，酱油和食用油的降幅在第三季度环比有所收窄。
区域表现不一：第三季度东部、南部、中西部和北部区域收入分别同比下降24.7%、7.8%、7.1%和31.5%，反映出区域市场发展存在差异。
渠道拓展持续推进：公司已完成2021年经销商数量增加至1700家的目标，截至第三季度全国共有1708家经销商，其中东部、南部、中西部和北部区域分别净增11家、6家、29家和26家。分销渠道收入9.94亿元，同比下降16.3%；直营渠道收入0.37亿元，同比增长27.9%。
成本压力显著：第三季度毛利率为23.3%，同比下降17.1个百分点；销售费用率同比下降7.3个百分点，管理费用率同比上升1.4个百分点，研发费用率同比上升0.5个百分点。
盈利能力下滑：第三季度净利率为7.9%，同比下降9.0个百分点，环比Q2下降2.0个百分点。
内部改革仍在进行：2021年4月张卫华总回归中炬高新，公司仍处于内部机制梳理的阵痛期。公司重点推进渠道开发、市场推广、价格管控，并在多个产能扩建项目上持续投入，如中山厂区技改升级扩产项目、厨邦三期扩产项目、阳西美味鲜二期项目等。
盈利预测下调：考虑到成本端压力和费用投放力度增加，公司2021-2023年归母净利润预测分别下调至5.47/6.54/7.57亿元，较前次预测下调30%/34%/35%。
估值调整：公司当前股价为34.62元，评级为“增持”。估值指标显示，PE从31上升至50，PB从6.0下降至4.9。

关键信息

盈利预测与估值简表

指标	2019	2020	2021E	2022E	2023E
营业收入(百万元)	4,675	5,123	4,510	5,319	6,109
营业收入增长率	12.20%	9.59%	-11.97%	17.94%	14.84%
净利润(百万元)	718	890	547	654	757
净利润增长率	18.19%	23.96%	-38.49%	19.51%	15.75%
EPS(元)	0.90	1.12	0.69	0.82	0.95

主要财务指标

指标	2019	2020	2021E	2022E	2023E
毛利率	39.5%	41.6%	36.2%	37.1%	37.6%
归母净利润率	15.4%	17.4%	12.1%	12.3%	12.4%
ROE(摊薄)	18.2%	19.3%	11.8%	12.9%	13.5%
销售费用率	9.76%	11.05%	9.45%	9.80%	10.20%
管理费用率	6.31%	5.48%	6.14%	6.98%	7.28%
研发费用率	3.15%	3.01%	3.40%	3.40%	3.30%
财务费用率	1.05%	0.26%	1.64%	1.17%	1.05%
所得税率	15%	14%	14%	14%	14%
PE	38	31	50	42	36
PB	7.0	6.0	6.0	5.4	4.9

风险提示

原材料价格波动风险
内部机制改善情况低于预期
食品安全风险

估值方法的局限性说明

本报告基于各种假设进行分析，不同假设可能导致分析结果出现重大差异。所采用的估值方法及模型具有局限性，不保证所涉及证券能够在该价格交易。

结论

中炬高新在2021年第三季度面临调味品销售承压、成本上升和盈利能力下滑等多重挑战，尽管在渠道拓展方面有所进展，但整体业绩仍处于调整期。公司内部改革持续推进，若能有效理顺内部机制，在品牌力和产品力的支撑下，有望在未来打开增长空间。当前估值显示公司处于“增持”评级，但需关注其经营改善情况及外部风险因素。

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