20170123-国金证券-可交换债深度研究_私募EB退出机制与潜在风险面面观_25页_1mb

私募EB退出机制与潜在风险分析总结

核心内容

私募可交换债（私募EB）作为可交换债的一种，因其发行门槛低、审批速度快等优势，成为上市公司股东和高管减持套现的重要工具。随着2014-2015年发行的私募EB陆续进入换股期，其退出方式和投资回报成为投资者关注的焦点。本报告系统梳理了私募EB的四种退出路径，并分析了影响其退出方式的关键因素及潜在风险。

主要观点

1. 私募EB发行特点：

   • 发行门槛低、审批流程简化，发行速度快。
   • 发行人为上市公司股东，发行用途不限制，适合减持套现和融资。
   • 投资者主要为券商资管、基金专户等私募类机构，项目资源稀缺。

2. 私募EB的四种退出方式：

   • 换股：目前已有9只私募EB实现换股，是投资回报率最高的方式。
   • 提前赎回：4只私募EB被发行人提前赎回，通常设有换股期前赎回条款，且票面利率偏高。
   • 回售：2只私募EB被投资者回售，部分具有回售条款，但保护机制有限。
   • 到期兑付：2只私募EB到期兑付，收益率较低。

3. 影响私募EB退出方式的关键因素：

   • 发行时点：若发行时点不佳，股价低迷，可能影响转股。
   • 转股价与溢价率：初始转股价接近或低于正股股价，有助于提高转股概率。
   • 发行人的减持意愿：强烈的减持意愿通常体现在条款设计上，如较低的溢价率、较好的下修和回售保护等。

4. 私募EB的潜在风险：

   • 无法换股的风险：目前73只私募EB中，63只正股股价低于转股价，存在无法换股的风险。
   • 提前赎回风险：11只私募EB存在提前赎回风险，赎回阀值较低，可能影响投资者收益。
   • 质押股票担保不足的风险：部分私募EB的质押比例未达到要求，可能增加信用风险。
   • 流动性风险：私募EB流通性较差，交易场所有限，投资者难以快速变现。

关键信息

• 私募EB的发行与退出：私募EB的发行与退出机制紧密关联正股价格走势和发行人条款设计。
• 投资回报率差异：换股退出的回报率最高，其次是赎回、回售、到期兑付。
• 监管与市场趋势：私募EB更符合市场发展趋势，未来可能被广泛应用于股权投资、并购后的股权退出。
• 风险提示：私募EB监管政策变化可能影响市场环境，需密切关注。

投资建议

投资者在参与私募EB时，应重点关注以下几点：

• 发行人减持意愿：通过条款设计和历史减持记录判断。
• 正股价格走势：换股期的股价表现直接影响转股成功率。
• 条款设置：下修、回售和赎回条款的设置对投资者保护至关重要。
• 流动性：私募EB流通性较差，需考虑变现难度。

市场展望

• 私募EB市场发展迅速：相比公募EB，私募EB更灵活，发行规模迅速增长。
• 多元化应用：未来私募EB可能被更多用于大股东减持、融资及产业投资。
• 监管政策影响：随着监管政策的变化，市场环境可能有所调整，需持续关注政策动态。

图表说明

• 图表1：公募EB与私募EB的发行要求对比。
• 图表2：可转债发行流程及耗时。
• 图表3：公募EB与私募EB发行流程及耗时。
• 图表4：私募EB发行规模增长迅速。
• 图表5：私募EB债项评级偏低。
• 图表6：私募EB单只规模较小。
• 图表7：私募EB发行期限较短。
• 图表8：转债基金份额和仓位变化。
• 图表9：转债和公募EB的基金持有比例。
• 图表10：到期前全部换股的私募EB。
• 图表11：13福星债条款。
• 图表12：正股晓程科技股价走势。
• 图表13：14歌尔债条款。
• 图表14：正股歌尔股份股价走势。
• 图表15：15光韵达条款。
• 图表16：正股光韵达股价走势。
• 图表17：15光韵达发行人减持历史。
• 图表18：换股期前触发赎回条款的私募EB。
• 图表19：14沪美债条款。
• 图表20：正股猛狮科技股价走势。
• 图表21：15美大债条款。
• 图表22：正股浙江美大股价走势。
• 图表23：持有至到期或回售的私募EB。
• 图表24：14海宁债条款。
• 图表25：正股海宁皮城股价走势。
• 图表26：15名轩03条款。
• 图表27：正股长荣股份股价走势。
• 图表28：14卡森01条款。
• 图表29：正股海宁皮城股价走势。
• 图表30：正股现价低于换股价的私募EB。
• 图表31：2014-2015年发行的私募EB转股价与正股股价关系。
• 图表32：2016年发行的私募EB转股价高企情况。
• 图表33：存在提前赎回风险的私募EB。
• 图表34：近期深交所固收平台的私募EB成交量。
• 图表35：美国转债投资规模排名前18位的资产管理公司。
• 图表36：东旭集团定增+私募EB减持套现过程。
• 图表37：正股东旭光电股价走势。
• 图表38：正邦集团IPO限售股解禁+私募EB减持过程。
• 图表39：正股正邦科技股价走势。
• 图表40：一体集团并购股份解禁时点与私募EB换股期对应。

结论

私募EB作为一种灵活的融资和减持工具，具有较高的投资回报潜力，但也伴随着一定的风险。投资者应全面评估发行人的减持意愿、正股价格走势及条款设置，以做出合理的投资决策。未来，随着市场的发展和监管的完善，私募EB有望在更多领域得到应用。